2.3 2019年货币政策操作

2019年以来，人民银行坚持服务实体经济，深化供给侧改革，实施稳健的货币政策，继续保持货币供给平稳增长，加快推进信贷结构调整，为我国经济高质量发展营造了适宜的货币金融环境。

2.3-1 灵活开展公开市场操作

第一，运用公开市场操作保持流动性合理充裕。2019年以来，人民银行密切关注国内外经济金融变化趋势，灵活运用公开市场操作增加流动性供给。2019年以来公开市场操作主要特点包括：一是公开市场操作以净回笼基础货币为主，前三季度货币净回笼2840亿元，其中，货币投放和货币回笼规模分别为6.03万亿元和6.31万亿元（见图9）；二是适时熨平流动性波动，如面对包商银行被接管^[2]后的市场波动，从5月下旬开始人民银行加大公开市场逆回购操作力度，5月24日～6月21日，实现货币投放14550亿元，有效满足市场流动性需要，平抑市场波动，为包括中小银行在内的各类市场主体平稳度过半年时点提供了适宜的流动性支持；三是投放和回笼的波动幅度明显收窄，与2018年净回笼的6400亿元相比，2019年前三季度2840亿元的净回笼规模明显收窄。

图9 2019年前三季度货币净投放

资料来源：WIND资讯。

第二，实施公开市场操作引导货币市场利率平稳运行。2019年以来，公开市场7天、14天、28天逆回购操作利率一直分别保持在2.55%、2.7%、2.85%。截至9月30日，1天、7天、14天银行间同业拆借利率分别为2.7936%、3.3857%、3.0191%，较2018年同期分别下降5.22个、28.43个、56.81个BP。货币市场利率总体保持平稳，有助于提高货币政策利率传导效率，降低实体经济特别是民营和小微企业的融资成本。

第三，开展四期央行票据互换（CBS）操作提升银行永续债市场流动性。为支持银行发行永续债补充资本，前三季度人民银行共开展四次CBS操作。2月20日，人民银行开展2019年首次CBS操作，操作量15亿元；6月27日，开展第二次CBS操作，操作量25亿元；8月9日开展第三次CBS操作，操作量50亿元；9月11日，开展第四次CBS操作，操作量50亿元（见图10）。通过开展CBS操作，有效提升了市场认购银行永续债的意愿，增强了银行永续债的流动性，也提升了银行的一级资本充足率水平。

图10 2019年前三季度四次CBS操作规模

资料来源：WIND资讯。

2.3-2 适时开展中期和常备借贷便利操作

第一，通过常备借贷便利操作提供足额短期流动性支持。前三季度，累计开展常备借贷便利操作共3182亿元，其中隔夜、7天和1月分别为36.30亿元、438.7亿元、2707亿元（见表3）。截至2019年9月30日，常备借贷便利余额为600亿元。隔夜、7天和1月利率均保持不变，仍分别为3.4%、3.55%、3.90%。其中，6月份为缓解商业银行特别是中小银行的流动性压力，人民银行开展常备借贷便利操作842.5亿元，该月为前三季度开展常备借贷便利操作规模最大的月份，其中，操作期限以1个月为主，操作量607亿元，占比72%。之所以加强对中小银行的流动性支持，主要是因为：一是部分中小银行违约事件对中小银行同业业务产生较大负面影响，市场流动性压力较大；二是中小银行本身吸储能力较弱，资金稳定性比较差，且资金成本比较高。总体上看，常备借贷便利利率有效发挥了利率走廊的作用，对于市场短期资金供给进行了及时的调节，有效熨平了由市场波动导致的经济波动，保持货币市场利率平稳运行。

表3 常备借贷便利操作

通过中期借贷便利操作增加中长期流动性。人民银行通过中期借贷便利操作为商业银行等金融机构提供中长期流动性，同时稳定中期利率政策，引导商业银行降低贷款利率，促进实体经济发展。前三季度，累计开展中期借贷便利操作共22900亿元，期限均为1年，其中，一季度未进行操作，二季度操作4次、操作额11400亿元，三季度操作5次、操作额11500亿元。9期操作利率均为3.3%，与上年末持平。截至2019年9月末，中期借贷便利余额为3.17万亿元，较2019年初减少1.76万亿元（见图11）。

图11 中期借贷便利余额

资料来源：WIND资讯。

2.3-3 构建“三档两优”的存款准备金新框架

“三档”是指根据商业银行规模大小的不同，划分三档存款准备金率，第一档是6家大型商业银行；第二档是中型银行，主要包括股份制、城商行及部分规模较大的农村商业银行；第三档为县域农商行等农村金融机构。“两优”是指普惠金融定向降准政策和贷款比例考核政策。2019年以来，持续构建“三档两优”的存款准备金新框架。

第一，下调金融机构存款准备金率。为加大对小微企业、民营企业的支持力度，优化流动性结构，人民银行分别于1月15日和1月25日下调0.5个百分点。9月16日，人民银行再次全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，持续降低企业融资成本。

第二，扩大普惠金融定向降准优惠政策覆盖面。从2019年开始，普惠金融定向降准小型和微型企业贷款考核标准由“单户授信小于500万元”调整为“单户授信小于1000万元”，从而进一步扩大了优惠政策覆盖面，让更多的企业收益。

第三，引导农村金融机构加强对“三农”和小微企业的支持。从5月15日开始，人民银行将农村商业银行与农村信用社的存款准备金率并档，对仅在本县内经营或在其他县设有分支机构但上年末资产规模小于100亿元的农商行给予降低存款准备金率2～3.5个百分点至8%。本次调整分三次进行，共释放流动性约3000亿元。

2.3-4 继续完善宏观审慎政策框架

第一，继续强化MPA的逆周期调节作用。一季度，人民银行在MPA考核中纳入制造业中长期贷款和信用贷款，以加大对先进制造业和高技术制造业的支持力度。二季度，人民银行在MPA考核中相应调整了小微和民营企业贷款指标，引导金融机构将降准资金用于小微和民营企业贷款。三季度，人民银行在MPA考核中纳入LPR运用情况及贷款利率竞争行为，发挥LPR对贷款利率的引导作用。对于LPR提出考核要求，9月末，全国性银行业金融机构新发贷款中，应用LPR作为定价基准的比例不少于30%；截至12月末，该比例不少于50%；截至2020年3月末，该比例不少于80%。

第二，继续完善系统重要性金融机构监管框架。2018年11月，一行两会联合印发《关于完善系统重要性金融机构监管的指导意见》，由此开启了我国系统重要性金融机构的“圈定”事宜。该意见属于一个宏观政策框架，以后将会有更多的监管要求和操作细则在未来的实施细则中加以明确。2019年以来，人民银行正加快推进制定系统重要性银行的评估办法，适时发布系统重要性银行名单。

第三，研究制定金融控股公司监管规则。7月26日，人民银行就《金融控股公司监督管理试行办法（征求意见稿）》向社会公开征求意见。该办法之所以出台是因为部分金融控股公司，主要是非金融企业投资形成的金融控股公司盲目向金融业扩张，存在监管真空，风险不断累积和暴露。主要表现为：风险隔离机制不完善，导致金融风险和实体经济风险相互交叉传染。二是部分企业控制关系较为复杂，风险隐蔽性强。三是缺少集团整体资本约束机制，部分企业缺乏真正能够抵御风险的资本金。

我们预计，未来货币政策将继续维持稳健偏宽的方向。理由如下：一是经济下行压力显现。GDP增速逐季放缓，三季度GDP同比增长6.0%，较二季度、一季度分别下降0.2和0.4个百分点，“稳增长”的重要性进一步凸显。二是全球“降息潮”来临。随着欧央行9月宣布降息，欧美货币政策开始同步宽松，这标志着全球将正式迎来新一轮降息潮。2019年以来，全球已有超过30多个经济体先后宣布降息。三是中美贸易摩擦虽然趋缓，但中美贸易摩擦具有长期性和严峻性，未来仍有较大不确定性。