“一带一路”与多渠道资本输出

中国早已经是资本输出大国和最大对外净债权国

2015年第一季度，国家外汇管理局开始按IMF《国际收支与国际投资头寸手册》（第六版）的表式对外公布国际收支平衡表数据（见表2.1）。与第五版相比，该表式的一个最大的变化，就是“储备资产变动”放到线上“资本和金融账户”（以下简称“资本账户”），以后也就不再有经常账户与资本账户“双顺差”的概念(1)。

这一重大变化，不但有重要的统计意义，更有重大的经济含义，即如果一个经济体经常账户顺差，如果不是通过民间部门对外资本输出，就是通过官方渠道（如外汇储备运用）对外资本输出。在不考虑净误差与遗漏账户的情况下，经常账户差额与资本账户差额就是一个“一顺一逆”（或者“一逆一顺”）的镜像关系。

表2.1 2015年第一季度我国国际收支初步数据

实际上，改革开放30多年来，我国既是利用外资大国，也是资本输出大国。特别是作为高储蓄国家， 1994~2014年，我国已连续21年经常账户盈余。经过多年经常账户顺差的积累，我国也积累了相当规模的对外金融净资产(2)。截至2014年年末，我国对外金融资产 6.41万亿美元，对外金融负债4.63万亿美元，对外净资产（或对外净债权）1.78万亿美元（见图2.1），相当于GDP的17%，绝对规模仅次于日本的3万亿美元。其中，2005~2014年，我国经常账户顺差合计2.34万亿美元，对外净资产累计增加了1.50万亿美元。二者之间的负缺口，主要反映了对外金融资产负债的账面价值调整，以及净误差与遗漏项目的影响(3)。

尽管已成为世界对外最大净债权国，但我国仍是不成熟的对外净债权国。剔除储备资产（主要是外汇储备资产）后，民间部门为对外净负债，2014年年底约为2.12万亿美元(4)。不过，近年来“藏汇于民”的改革效果逐步显现。2010年年底，储备资产最高占到对外总资产的71%，此后逐年回落，2014年年底降至61%（见图2.2）。我国对外投资以传统方式为主，截至2014年年末证券投资资产仅占4%，ODI（对外直接投资）和其他投资资产分别占12%和23%。我国对外负债以FDI（外商直接投资）为主，2014年年底占到58%，证券投资和其他投资分别占到11%和31%（见图2.3）。我国投资收益常年为负（2014年为-599亿美元），这不等于对外投资损失，主要反映了我国对外资产负债的主体错配（官方重资产轻负债、民间轻资产重负债）和结构错配（对外投资低风险低回报、外来投资高风险高回报）。大多数人认为，拓宽对外投资渠道，提高外汇资源使用效率是一条重要的解决之道。

正确理解丝路基金、亚投行与中国资本“走出去”的关系

通常认为，中国为“一带一路”战略保驾护航发起成立了三大机构——丝路基金、亚投行、金砖银行。三个机构中，丝路基金最快成立并起航。

2014年11月8日，国家主席习近平宣布丝路基金成立。12月29日，丝路基金正式在北京注册，并于2015年1月6日运营。作为单边金融机构，丝路基金完全由我国出资，初期设计规模为400亿美元，可视投资效果和需求再增资。首期100亿美元资本金，来源于我国外汇储备以及中国进出口银行、中国投资有限责任公司和国家开发银行。其中，外储出资65亿美元，中国进出口银行、中国投资有限责任公司各出资15亿美元，国家开发银行出资5亿美元。丝路基金被定位为中长期的开发性投资基金，致力于促进“一带一路”沿线国家和地区的经济社会发展和多边双边互联互通。

2013年10月2日，习近平主席提出筹建倡议；2014年10月24日，包括我国、印度、新加坡等在内的21个首批意向创始成员国的财长和授权代表在北京签约，共同决定成立亚投行。亚投行是一个政府间性质的多边开发机构，重点支持基础设施建设，总部设在北京。亚投行法定资本1000亿美元，现已征集到57个意向创始国。各方于2015年5月完成亚投行章程谈判并签署，年底前完成章程生效程序，正式成立亚投行。

从上述两个机构的基本情况介绍可以清晰地知道，丝路基金是一个纯粹的中资法人机构，而亚投行（包括拟设立的金砖银行）则是一个国际多边开发机构。后者是中国以新姿态参与全球经济治理的重大举措、重要贡献，未来在我国将视同非居民管理（就像联合国、IMF、世界银行之于美国一样）。尽管亚投行的首任行长有可能是中国人，但其必然要按国际规范管理，所从事的对外投资属于境外机构的对外投资，而不应直接统计在我国对外资本输出中。中国参与这个机构的项目投标，将与其他国家的商业机构一样，同台平等竞争，而不可能有什么特殊的优惠。亚投行也不可能服务于中国的“一带一路”，而只能是世界的“一带一路”，甚至“一带一路”之外的其他机会。

澄清这种关系非常重要：一方面有利于中国人树立大国姿态、国际视野，真正做到胸怀天下；另一方面则是要撇清中国外汇储备与亚投行的关系，除了中国认缴的股本外，应该不存在中国四万亿外汇储备为亚投行之类的国际开发机构“站台”的问题。

中国应借“一带一路”之东风开拓多元化对外资本输出渠道

“一带一路”开放战略的实施，为构建“引进来”与“走出去”相结合的开放型经济新体制打开了新的窗口。用好“一带一路”创造的有利条件和难得机遇，应该坚持以下四点。

一是继续坚持对外直接投资为主。亚洲经济占全球经济总量的1/3，是当今世界最具经济活力和增长潜力的地区，拥有全球六成人口，但因建设资金有限，一些国家铁路、公路、桥梁、港口、机场和通讯等基础建设严重不足。据亚洲开发银行预测，各国要想维持现有经济增长水平，内部基础设施投资至少需要8万亿美元，平均每年需投资8000亿美元。而经过30多年的发展和积累，我国在基础设施装备制造方面已经形成完整的产业链，同时在公路、桥梁、隧道、铁路等方面的工程建造能力在世界上也已经是首屈一指，我国基础设施建设的相关产业有望更快走向国际。“一带一路”开放战略的实施，为我国从商品输出走向资本输出提供了难得的机遇。有必要指出的是，我国对外直接投资仍遵循的是比较优势原则，而不是把国内不需要的产能对外输出。所谓实施“一带一路”战略输出中国过剩产能，与成立亚投行输出中国过剩外汇储备的提法一样，其传递的信息对内对外都可能是不准确的，也可能是有害的。

二是兼顾多样化的资本输出方式。“一带一路”沿线65个国家和地区，国情千差万别、风险各不相同，需要因地制宜、因势利导。大力发展对外直接投资无疑仍将是政策支持的重点，也有很大的市场潜力。但对外投资不只是直接投资一种形式，直接投资、间接投资，股权投资、债权投资等各有利弊。比如说，对外直接投资属于长期股权投资，参与企业生产经营，预期回报相对较高，但需要高度重视市场风险、政策风险、汇率风险和政治风险等各种风险，当年日本因为在亚洲新兴市场直接投资较多而被拖入亚洲金融危机；对外放款具有契约性偿还义务，但回报可能低于对外直接投资和证券投资，且市场违约的财务风险同样不能忽视，美国就因为对拉美地区放贷较多而深陷20世纪80年代拉美债务危机的泥潭；对外证券投资从市场波动中获益，却同样要高度重视汇率风险、市场风险和政策风险，欧元区就因为对美国证券市场风险暴露较多而受美国次贷危机拖累演变成为欧洲主权债务危机。我们可以有选择地在不同的国家、不同的情形下，采取不同的资本输出形式，扬长避短、趋利避害。

三是坚定不移地走市场化运作道路。实际上，中国的对外投资回报与发达国家和主要新兴市场相比并不低。中国的投资收益常年为负，更主要的原因是因为利用外资以外商直接投资为主，导致对外负债成本过高(5)。即便中国的对外投资回报率提高一个百分点，达到美国的水平，可能仍无法令中国呈现大债权、大收益的国际收支格局。从这个意义上讲，拓宽资本输出渠道，重点不应该是提高投资回报率，而更多是出于分散风险、藏汇于民的考虑。 “一带一路”虽然是国家战略，但在具体实操中要遵循市场规律和国际通行规则，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用和各类企业的主体作用，避免“一哄而上”，运动式地搞“一带一路”战略。“未料胜，先料败。”投资者要树立买者自负、风险自担的市场意识，不能指望赚钱归自己、亏钱由政府兜底。同时，要积极尝试用市场化方式管控对外投资风险。比如，在我国境内可发展沿线国家货币的无本金交割外汇交易，以合理的成本管控沿线国家货币（尤其是不可兑换货币）的汇率风险。

四是进一步发挥好政府支持“走出去”的作用。关键是落实好发改委、外交部、商务部联合发布的《推动共建丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路的愿景与行动》有关部署。积极推进贸易投资的便利化，稳步扩大人民币跨境使用，鼓励用人民币对外放款，支持沿线国家及机构到中国境内发行人民币债券。深化金融合作，推进亚洲货币稳定体系、投融资体系和信用体系建设。扩大沿线国家双边本币互换、结算的范围和规模。推动亚洲债券市场的开放和发展。共同推进亚投行、金砖银行筹建。加强金融监管合作，推动签署双边监管合作谅解备忘录，逐步在区域内建立高效监管协调机制。完善风险应对和危机处置制度安排，构建区域性金融风险预警系统，形成应对跨境风险和危机处置的交流合作机制。 加强双边合作，强化多边合作机制作用，推进沿线贸易投资合作，消除投资和贸易壁垒，构建区域内和各国良好的营商环境。加强双边投资保护协定、避免双重征税协定磋商，保护投资者的合法权益。积极同沿线国家和地区共同商建自由贸易区，激发释放合作潜力。

（本文作者管涛系中国金融四十人论坛高级研究员）

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