四、信托行业五次整顿的总结与反思

如果把1979年视作国内信托行业的开端，那么我们可以把截止到目前的信托历史分为四个不同的阶段：第一阶段从1979年到2001年《信托法》的正式发布，这是信托行业的野蛮生长期；第二阶段是2002年到2007年，从“一法两规”到“新一法两规”，国内信托行业进入了艰难的探索期；第三阶段从2008年开始到2018年资管新规的发布，信托行业伴随着大资管时代的兴盛步入了全盛周期；第四阶段从2018年开始，刚性兑付、期限套利等行业乱象被有效控制，非标总额被不断压降，信托行业逐步回归本源。

“一法两规”的推出标志着信托进入了发展的新时代，同时也意味着国内信托的草莽年代告一段落。在第五次信托行业整顿前，国内的信托行业已经颇具规模。截至1997年年底，国内共有信托投资公司242家，行业资产规模4 600亿元左右。从助力经济发展的“化肥厂”到在资本市场兴风作浪又管理混乱的“坏孩子”，国内的信托行业在狂飙突进中又有哪些值得反思的？

（一）政府融资功能与市场化金融行为的冲突

在改革开放的前期，信托公司充当了完善金融体系的润滑剂，为国家的社会主义建设带来了充裕的资金。可以说，早年的信托公司通过“窗口公司”为政府融资而兴，但也必然因为“窗口公司”名号的取消而衰亡。一个市场化运作的现代化金融企业，虽然可以发展政府融资业务，但绝不能依赖政府，更不能按照政府的架构来建制。

在第五次信托整顿前，信托公司大致可分为三个类型：第一类是中央政府和地方政府创办的信托投资公司，比如财政部发起设立的中经开和上海市政府发起设立的上海国际信托有限公司（以下简称“上国投”）等；第二类是国有商业银行发起设立的信托投资公司或信托部，这种类型的信托投资公司数量最多；第三类是其他国有金融机构创办的信托投资公司，比如早年中国人民保险公司（PICC，后拆分为中国人保、中国人寿和中国再保险）创办的中国人保信托投资公司等。从信托的股东背景来看，信托的股东要么是政府，要么是国有金融机构，其出身就多带了一些“贵气”，但也多了些“养尊处优”。带着几分洋气的信托投资公司自然也变成了少数权贵的变现场所。如果没有合适的企业治理来制衡股东对经营的干预，信托公司改善治理、提升经营效率进而全面拥抱市场就是一纸空谈。

回首中国企业市场化的进程，“政企分离”是一个绕不开的词语。如何摆脱计划经济下“等靠要”的旧思维，如何摆脱股东对企业市场化的不恰当干预，这些都是中国企业在改革开放前20年所不断尝试的。从这个角度来讲，国内信托公司的发展历史，亦是国内企业治理的一段探索历史。

如果把信托行业的成长经历作为反思样本，那么我们在政企分离的问题上有三点经验。

第一，对于市场化的企业，不管其业务和政府的关联度有多高，其内部运行都要严格遵循市场化的规律。

相比信托的草莽年代，信托公司在大资管时代下已经逐步成熟，虽然政府融资平台业务依然是许多信托公司的核心业务，但信托公司普遍秉承了市场化的原则，在业务方向的选择上体现了自己的市场化思考。有些信托公司坚持“不做财政实力不足以覆盖负债的地区”；有些信托公司只做“外部评级AA+以上的客户”；甚至有些信托公司担心政府的不恰当施压，不做“信托公司注册地所在的政府平台项目”。虽然政信业务随着货币周期而出现波动，屡有政府平台出现还款问题，但信托公司整体上并未受到太大的负面冲击。这便是信托公司按照市场化方式经营政府平台业务所收获的成果。

第二，股东结构多元化，对单一大股东的影响进行约束，是非常有必要的。

以最近几年管理资产规模和净利润增速很快的三家信托公司为例，华能信托、五矿信托和光大信托的前身都是西部省份的省属信托公司。借由司法重整的机会，华能、五矿和光大三家实力雄厚的央企产业集团成为这三家公司的控股股东，省级政府成为二股东。一方面，“产业办金融”带来了新的企业文化；另一方面，股权结构的变化也使得股东间出现了微妙的制衡，企业治理的优化也在不断实现。加上优秀职业经理人的引入，在信托重整期陷入困顿的这三家信托公司走上了高速发展的道路。这无疑是对早年间大股东把信托公司当作“提款机”的一种有效反思。

第三，引入新的管理制度和考核制度，提升经营团队的积极性，对信托公司的业绩改善也会有直接的作用。

以改制后重新翻牌的中信信托为例，公司长期以来都是中信集团（前文中所述的中信公司）的全资子公司，但在2000年以后，中信信托的各项业务数据在行业内并不突出，行业龙头日渐式微。直到新的总经理在2005年上任后引入了以“举手制”为核心策略的“类合伙人制度”，中信信托才走上了发展的正轨，连续十多年排名行业第一，重塑了行业龙头的辉煌。而中信信托所构建的这套体系，后续为其他同业所学习，可以说对整个信托行业的再度兴起发挥了至关重要的作用。

（二）关于全能金融牌照的反思

国内信托投资公司的定位之高、功能之全，放眼全球都极为罕见。被赋予了极高定位的信托行业，却在五次整顿后沦为了金融行业的配角，这里面又有哪些值得我们反思呢？

第一，全能牌照的另一面，要求信托公司发展自己独特的竞争优势，建立起自己的专业能力。

在五次信托行业整顿中，最让人唏嘘的莫过于广国信的破产。通过披露的部分情况，我们可以看到，即便不发生亚洲金融危机，广国信的盲目多元化事实上已经让其步入极大的危机中。

依托“窗口公司”的信用，广国信通过在国际上发行债券、贷款等方式，支持了广东省一批重点项目。同时，广国信依托信托业务发展成为以金融和实业投资为主的企业集团，投资范围遍及金融、证券、贸易、通信、能源、高科、房地产等几十个领域，投资项目共计3 000余个，可谓当时广东最大的商业王国，号称“永不沉没的航母”。但“大而不倒”背后的另一面是专业能力的缺失。我们看到了广国信的“大”，但直到其破产时，我们才发现广国信除了旗下的土地和物业，并没有一块可以拿得出手的资产。全能的金融牌照让过去的信托公司赚钱太容易了。凭借牌照间的套利，信托投资公司在各项业务间呈现了浅尝辄止的姿态，业务发起缺乏有效的论证，业务推动环节缺乏管理与监督，业务不行了更没有复盘和追责。试问：这样的信托公司能做好业务吗？

事实上，经过“新一法两规”的淬炼，目前境内的信托公司在金融行业中依然具有“全牌照”和“跨行业”的特质。信托公司常常会自豪地宣称“信托横跨资本市场、货币市场和实业投资”，而其所具有的贷款牌照，在大资管时代中红利尽显。但在资管新规发布后，我们发现信托的制度红利其实真正阻碍了信托公司在业务和管理专业化方面的建设，太容易赚的钱让信托公司变懒了！

如同时任银保监会副主席的黄洪在2020年12月中国信托业协会的公开讲话中表达的那样：“热衷于投机，利用信托制度的灵活性到处找缝隙、钻空子，千方百计为金融机构的监管套利和限制性领域的资金融通提供便利，导致灵活性这一信托制度的最大优势没有服务于委托人的正当需求，反而成为市场乱象的重要诱因……从投机主义发展而来形成了行业浓厚的江湖草莽气息，进而发展为漠视规则和纪律，各种跨越监管红线、阳奉阴违的现象频繁发生。”黄洪的话一针见血，刀刃向内深刻自省了彼时信托行业的各种问题。

但事实上，这些问题在国内信托行业的历史上不是第一次出现了，只要存在“全牌照”，基于“制度套利和牌照套利”的问题就不会止息。如何调整这一畸形的现状，信托监管需要在顶层设计方面有更大的建树，就如同黄洪所表达的那样：“树立一个意识，牢记两个使命，养成三个习惯，提升四个能力。”只有当信托行业实现顶层意识、企业文化、治理结构和业务能力的全方位优化，信托公司才能摆脱因“制度套利”而“内虚体寒”的怪现状，国内的信托行业才能迎来属于自己的春天。

第二，全能牌照的金融机构要建立各项业务之间的防火墙。

关于金融行业分业还是混业经营的问题，在业内并没有统一的说法，但无论是哪种路线，对于信托公司来说，建立自营业务和受托业务之间的防火墙都是必然的。而在五次整顿的过程中，信托公司作为受托主体，完全偏离主业，没有履行受托职责，给委托人造成了巨大的财产损失，这是值得信托行业深刻警醒的。从根本上杜绝委托账户与信托公司自营或者股东业务之间的关系，坚定履行受托人职责，是信托公司永恒的使命。

2018年4月发布的资管新规明确要求“主营业务不包括资产管理业务的金融机构应当设立具有独立法人地位的资产管理公司开展资产管理业务，强化法人风险隔离”，这个严肃的规则直指规模庞大的银行理财资金池，并推动了“银行理财子公司”的成立。而在银行理财资金池外，信托公司的资金池业务事实上也是一块巨大的监管盲区。虽然信托公司资金池业务采用了单独建账、受托管理的模式，但由于资金池业务采用了期限错配、多层嵌套等模式，所以监管难点极大，底层资产不清晰，资金被股东或者管理层挪用以填补之前的信托坏账或成为股东的“抽血机”。

以安信信托为案例，2020年6月15日，上海银保监局公开了安信信托《行政处罚决定书》（沪银保监银罚决字〔2020〕4号）涉及的违规项目名称（见表1-1）。

这里面包含了不少资金挪用和违规开展具有影子银行特征的资金池项目。这些项目的资金都流入了安信信托实控人及其关联方的腰包，直接造成了委托人的巨额损失。

金融防火墙虽然是一个外来的概念，却是金融行业最颠扑不破的真理。一个和金钱打交道的行业面临的诱惑很多，如果不能建立起有效的防火墙以避免金融企业变成股东中饱私囊的工具，那么无论对于金融行业还是对于整个社会，这都将是极大的风险隐患。对于国内的信托行业来说，防火墙的概念更是如此。在资管新规的推动下，商业银行和信托公司的资金池业务被不断压缩和整改，资金资产一一对应，行业风险不断缩减。2020年7月31日，经国务院同意，中国人民银行会同发改委、财政部、银保监会、证监会、外汇局等部门，经审慎研究决定，延长《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》过渡期至2021年年底。也就是说，当我们迎来2022年第一缕阳光的时候，资金池这个“万能的资产黑洞”将彻底告别国内的金融行业。这对于商业银行和信托来说，可能是一件“肉疼”的事情，但对于金融行业的有序发展、保障委托人利益，却是再好不过的一件事情。

在信托公司实际操作中，利用“类资金池业务”为股东或者信托公司谋取其他回报的方式一直暗潮涌动：部分信托公司利用家族信托全权委托的特性，以高收益变相吸纳委托人资金，实则底层资产通过TOT（移交-经营-移交）的方式流入其他领域；部分信托公司则直接违规，不按信托合同的约定进行资金投放，把信托计划直接变为“黑箱”操作。这些怪现象的背后，还是信托万能牌照的“套利”思维在作祟。

从这个角度来讲，信托行业的有序发展，不仅需要监管、股东和社会监督的多方协力，更需要信托文化的建设。黄洪的讲话有更强的社会意义：“最基础、最核心、最重要的是三个文化，即委托人文化、受托人文化和合规文化。委托人文化和受托人文化构成了信托法律关系，塑造了信托业独特的商业模式。而这种商业模式能否成功，能否实现长期可持续并有效创造价值，最终取决于是否依法合规，是否具有合规文化。抓住这三个子文化的建设，就抓住了信托文化建设的牛鼻子，并能够带动其他子文化的建设，整体信托文化的建设也就水到渠成。”

（三）从前五次信托行业整顿来看信托监管之难

如果站在更高的角度去看待信托监管面临的现实，我们就会发现国内信托行业的监管处在一个两难夹击的困局中。一方面，境内的信托行业在成立伊始便肩负了搞活经济、提升金融活性的战略性使命，它的存在和发展对社会主义经济现代化建设起到了不可估量的作用。在这样的背景下，监管必然要把信托行业纳为金融的一个关键支撑点来考虑，要积极引导其在经济生活中的重大作用，绝不能一棍子打死。另一方面，境内信托行业所具有的全能牌照，使得信托公司及其股东乃至投资者获得了极大的回报，制度红利溢出，让股东及其管理方不当得利。这样的局面又使得信托套利横行、管理混乱，信托回归本源之路异常困难。

回首看去，信托行业的五次整顿乃至现在的信托监管，其难点就在于要调和这两个不同维度的监管策略。“既要”“也要”无疑是最难的，信托监管屡屡出现“按下葫芦起了瓢”的尴尬现实。客观来讲，既要发挥信托公司在经济生活中所起的积极作用，也要在长周期调整国内信托行业的定位，摆脱制度套利，回归信托本源，这样的监管难题是其他金融子行业所没有面对的。国内信托的监管从一开始就在两个不同维度的战线上进行战斗，难度之大可想而知。有旁观者总说信托监管“头痛医头、脚痛医脚”，殊不知只有身处局中才知其难。

直到2017年7月14～15日，旨在加强金融监管协调、补齐监管短板的国务院金融稳定发展委员会在北京宣布设立，才标志着国内金融监管进入了一个新时代。一方面，“一委一行两会”的格局提升了监管的专业性；另一方面，国务院金融发展委员会的存在，又使得不同维度的监管机构可以在某些宏观事件上形成统一的步调，从根源上杜绝监管套利。更重要的是，资管新规以及后续一系列监管政策的持续推动，代表了国家层面对金融行业的一种坚决态度——金融不是经济增长的唯一要素，也不是实体经济的吸血鬼，而是要服务实体经济。这样的认知不仅符合经济发展的基本逻辑，而且让金融监管具备了真正的独立性。当金融绑架了实体经济的时候，金融监管的合理性和科学性又谈何容易呢？

伴随着资管新规的落地，信托行业的监管也将步入一个新的时代。之前在“保发展”和“防套利、调结构”之间的纠结不复存在，以更为单纯目的的监管将会是未来信托行业监管发展的主要目标。信托行业的许多往事，以及轰轰烈烈的大资管时代，可能会和五次信托行业整顿一样，注定被锁入历史尘封的记忆中，而羽化重生的信托行业在更为清晰的监管下，将以其制度优势为经济发展带来更多的助力。