二、信托之变源于信托定位的变化

（一）看山不是山——站在信托以外的视角去回顾国内信托行业的发展，才能看清信托的发展路径

如果我们能够站得更高去看待这轮信托之变，那么2017年年底发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》（以下简称“资管新规征求意见稿”）便掀起了新一轮波澜壮阔的信托行业调整序幕，信托行业资产管理规模应声下降。后续一系列监管措施更是招招切中要害，让信托行业备感压力。

很多人会对监管机构的雷厉风行感到惊讶，但对比国内40余年信托历史发生的点点滴滴，过分夸大这轮监管调整的力度显然是不合时宜的。

回看从1979年开始的信托公司发展史，我们会发现，这次的调整可能算不上什么。当几百家信托公司在短短数年被压缩到几十家时，当以存款为基础的经营模式被“一法两规”彻底禁绝时，当广国信资不抵债破产清算引发国际关注时，国内信托行业所面临的绝望甚于当下。

当从乐观的角度去看信托行业的历史时，我们会发现，监管每一次对国内信托行业的调整都会将信托引向一个新的方向。这种变化绝不是无意义的盲动，在每一次天崩地裂的整顿和清理后，信托行业都会形成一条方向清晰、目标明确的路线，即“信托作为金融的一分子，不可避免地要受到宏观经济的影响，但金融的本质要求信托服务实体大众”。

从另一个角度来讲，要想研究国内信托行业的新方向和新模式，单纯地“站在信托角度来看信托”是一定得不出有价值的结论的。如果我们可以在纷扰的无序信息中找到未来中国经济发展的关键脉络，结合信托制度的灵活特性去创新未来的信托模式，那么信托行业的未来之路将会越发清晰。

无论是站在实体还是金融的视角，我们都热切地期盼信托行业迎来新一轮的羽化成蝶，从而飞向光明的未来。但在前路不明的时候，我们不如先来看看国内信托行业走过的来时路。当读懂了中国经济与信托在过去的关系时，我们就能看清那只在默默推动着信托前行的无形之手。只有理解信托背后的规律，信托行业的未来才能更加明确。

（二）国内信托的新生，背负了时代所赋予的艰巨使命

1979年10月，中信公司的成立标志着中国信托行业的重生。信托行业的重生不仅仅是一项金融工具的再度兴起，更承担了中国经济改革“先行先试”的历史性使命。“红色资本家”荣毅仁和当时的中信公司接过的是邓小平手中“从国外吸收资金、引进先进技术、投入国家建设”的探路重任，这既是一种荣誉，也是一项沉甸甸的责任。

让我们翻开尘封的记忆库，回首那些有意思的过去。那时，根据国家的有关规定，中信公司经营的项目包括“办理国内外投资业务，开展多种形式的经济技术合作；从事新技术开发、推广及风险投资；从事国际、国内金融和担保业务；在国内外发行和代理发行各种有价证券；经营国内外租赁业务；承办外商在华投资的各种保险业务；经营对外贸易业务；开展国际工程承包及劳务输出业务；经营房地产业务；开展旅游服务；为中外客户提供各种信托、咨询服务”。熟悉信托行业的人会发现，中信公司经营的项目涵盖了风险投资、证券、租赁、保险和信托服务。这简直是一家无所不包的金融全牌照公司，还额外附送了贸易、工程、房地产和旅游服务，一家金融控股兼具实业功能的巨无霸平台跃然纸上。

事实上，极为广泛的经营范围并不代表彼时的中信公司已经找到了正确的经营之道。信托行业该怎么发展？信托公司该做什么？信托公司做什么才能完成增加经济和金融活性的重大使命？种种问题纷至沓来，困扰着中信公司和荣毅仁，良久挥之不去。

（三）解决实体经济的问题，孕育信托的最大价值

金融机构只有解决实体经济最迫切的问题才能创造自己的价值，而在当年的中国，什么才是最迫切的问题呢？毫无疑问是资金。改革开放不是一纸空谈，新时代的社会主义建设也不是喊口号就能实现的，资金在当时成了制约中国经济发展的关键因素。相关数据显示，1977年我国的外汇储备为9.52亿美元，到了1978年就只剩1.67亿美元。十年动荡所余下为数不多的家底，在经济建设的大潮开启后很快就被消耗殆尽，许多重点项目因为资金不足而濒临下马。

更值得关注的是，在改革开放初期，相比经济建设的突围，思想意识的转变显得更为艰难，当年《人民日报》“既无内债又无外债反映了社会主义制度的优越性”的刊文折射出国内对债务问题的忌讳。在思想意识的桎梏下，彼时国内的金融业只有内循环的银行业一枝独秀；中国第一家证券公司深圳特区证券要到1987年才开业；中国第一家公募基金公司国泰基金于1998年才出现；虽然保险行业是老资历，但中国人民保险公司在1980年才刚刚复业财产保险业务，人寿保险业务要到1982年才正式开展。

如果说十年浩劫让我们本不扎实的经济底子更加薄弱，那么作为经济发展必要助力的金融行业则是一穷二白。在金融市场中，我们缺乏必要的参与主体，更缺乏相关制度和人才体系。那时，在大多数人眼中，金融天然地被认定为“资本主义的产物”，于是发展金融的中介力量从而为搞活实体经济输送血液就显得更加不易了。相比后来国内经济“双轨制”背景下艰难推行的“价格闯关”，对于成立于1979年的中信公司以及后续发展起来的信托行业，其“思想闯关”的意义更为重大。

历史告诉我们，任何成功的先例都是做出来的。恰在此时，一个难度极大却又充满诱惑力的项目摆在了中信公司面前。

1978年4月，江苏仪征化纤被列为全国改革开放22个重点引进项目之一，但到了1980年，仪征化纤因资金不足面临下马的危险，一个利国利民的项目即将流产。1981年，仪征化纤联合中信公司向国务院上报了《关于联合建设经营仪征化纤总厂的请示报告》，提出向国外发行债券启动项目，利用国家拨款和国外借款共同筹措涤纶一厂的相关资金。最终，中信公司于1982年1月在日本成功发行了100亿日元私募债券，几十家日本机构踊跃认购。其中，80亿日元用于仪征化纤项目，极大地补充了企业建厂初期的资金短缺。

对于仪征化纤项目来说，“借债建厂、负债经营”开了中国国有企业之先河。而对于中信公司所在的国内金融市场，这又何尝不是一次伟大的突进呢？利用资本主义的资金在国内发展实业既是一种“创新”，也是一种对传统思维禁锢的“突破”。8.7%的债券利率高于当时政府贷款利率，这种被视为带有资本主义色彩的做法给中信公司带来了极大的舆论压力。

好在三年后，仪征化纤工程建成投产。1984年12月30日，聚酯生产线全线打通，第一块聚酯切片被生产出来；1985年4月26日，仪征化纤生产出合格的涤纶短纤维；1990年，仪征化纤一、二期全面投产，形成了每年50万吨化纤和化纤原料的生产能力，占到了当时国内合成纤维的1/3、涤纶产品的1/2，仪征化纤一跃成为当时国内最大的化纤生产基地。与此同时，债券如期偿还，这次“社会主义向资本主义借钱”的融资创举获得了极大的成功，被称为“仪征模式”。中信公司作为国内信托行业的先驱，仿佛在一瞬间具备了“点石成金”的能力，而信托公司也一下子成为金融开放的那条鲇鱼。

（四）中信公司的成功经验引发了国内信托行业的第一波热潮

在资金全面短缺的改革开放初期，在金融体制不健全的大背景下，中信公司成功为国家的社会主义工业化建设引入了大量资金，中信公司也在那时成为信托行业的一面旗帜。

事实上，中信公司的示范效应对信托行业乃至整个金融业的冲击是巨大的，信托所承载的金融创新被越来越多地验证，也获得了越来越多人的关注。中信公司仅1984年一年就在海外成功地发行四次债券，共发行300亿日元、3亿港元和1.5亿马克的公募债券以及1亿美元债券。当时，国内有一个非常形象的说法：“信托公司是中国的化肥厂，氮肥是美元，磷肥是港元，钾肥是日元，农家肥就是人民币。”

为了充分引进外资，利用各种渠道的闲置资金，弥补银行信贷的不足，各家银行、各部委和各地政府纷纷成立信托投资公司，一股“信托热潮”在中国迅猛地掀了起来。在这股浪潮中，最著名的要数和中信公司南北齐名、相互唱和的广国信了。

1980年12月，广国信成立，是广东省人民政府的全资直属企业，在当时国内的信托行业中，其规模仅次于中信公司。在中信公司光环的笼罩下，广国信可谓是衔玉而生：1983年，广国信被中国人民银行批准为非银行性金融企业，并同时拥有外汇业务经营权。自1983年起，广国信陆续与美、日等国数十家银行签订了贷款协议；1986年以后多年，广国信每年都向中国香港及欧洲等地发行债券，募集了大量资金。1989年，广国信更进一步，被国家确认为全国对外借款窗口，并被称为广东省人民政府的“窗口公司”。要知道在彼时的四大行中，工行、农行和建行尚未有此资格。广国信的定位之高，可见一斑。

（五）盛世之下必有隐忧，但这些问题是信托固有的原罪吗

在一开始被给予全能金融牌照的信托公司，在中信公司和广国信的推动下，已经演变成了政府融资的金融平台，完全脱离了信托本质而盲目追求金融的大而全，国内的信托行业在出现伊始便走出了一条特殊的路线。先不要说当时信托公司内部治理问题有多少，广国信作为一个市场化运作的公司顶着“窗口公司”的名义去境外发债和借款，这看起来本身就是一件很奇怪的事情。政府和企业两个截然不同的角色混淆在一起，政企不分为国内信托行业的初兴蒙上了一层灰色的阴影。

20世纪80年代，由财政部发行的中国政府主权债务只有一笔，国家经济建设层面所需要的大量外资通过“红顶”的信托公司引入，可是这些资金的计划和使用缺乏统一及有效的管理。每年我们需要多少外资？每年我们要偿还多少外资？这些外资从哪些渠道引入？在那个草莽年代，信托公司被放权，进而各自为政，以致这些简单的问题根本没有得到有效关注。信托行业的异军突起固然可喜，但可以预见的是，一旦国家政策和国际金融市场出现变动，叠加信托公司企业治理的不完善，任何风吹草动都会对那时的信托行业造成极大的冲击。

时至今日，总有人喜欢站在历史的道德制高点去责备信托行业，把国内的信托行业和信托公司当作屡教不改的“坏孩子”，他们习惯性地高估信托公司所种下的风险，却总是低估信托公司之于改革开放的重要作用。事实上，这种观点非常不足取。以广国信为例，后续造成极大隐患的盲目多元化、管理不善等问题，固然值得后人诟病，但这些并不是那个年代广国信作为一家信托公司所独有的问题。把改革开放中整体性的体系问题强加于信托公司，特化为信托行业的弊端，是不合道理的，也是不负责任的。

信托公司成为“坏孩子”，是在国内经济改革开放背景下，信托公司承载国内金融市场摸着石头过河的一种无奈。不管是金融体制建设还是公司治理建设，从“不治”走向“治理”都是一个历史的进程，谁也无法跨越。而信托作为金融闯关的先锋力量，在改革开放的初期，承担了提高金融活性的重大历史使命，这是谁也无法抹杀的。

有人讲，中国的信托行业一开始没有走“民事信托”的路线，所以天生就是“瘸了条腿”。以现在的角度来看，这样的观点不无道理；但从客观的角度来看，国内信托行业一开始就背负了本来不属于它的任务与使命，相比它的“天生不足”和“年少无知”，这个重担又显得太沉重了。

以中信公司为代表的信托行业，在中国经济蹒跚起步的过程中发挥了不可磨灭的作用。信托牌照之于金融体系的灵活性，对于实体经济的有效润滑，在任何时代背景下都是无法被抹杀的。不管中间经历了怎么样的波折，回首看去，这走出的第一步都是值得的、成功的。