第一篇
认识REITs

从美国1960年修订《美国税法典》正式创立REITs以来，REITs作为投资工具经历了曲折跌宕的发展过程，如今已经成为美国房地产金融市场上的重要组成部分。北美、澳洲、欧洲的REITs成熟经验已经总结了一整套相对完善的制度规范，与当前我国信托基金等方式设立的类REITs有很大区别。本书的第一部分就是了解REITs的基本概念，力求根据美国法律条文和证券监管机构规章详细而全面深入地展示REITs的本质。

REITs作为一种特殊的组织形式，《美国税法典》明确将REITs界定为符合特定条件的公司、信托或协会。另外组织形式是由托管人或董事进行管理、以股票或收益权证为所有权凭证、所有权人不少于100名；对投资领域的限制是所持房地产资产的价值不低于资产总值的75%、来自房地产渠道的收入不低于总收入的75%、且相关业务收入不低于95%、作为股息分配给投资者的数额不低于年度应税收入的90%等。这一系列限制条件在无形中确定了REITs这种投资工具的特性。REITs将90%以上的应税收入分配给投资者，是REITs免缴公司所得税的前提，这是REITs作为利益传递体的特性。

REITs的性质决定了它是立足于房地产行业的投资工具，绝大部分资产必须是房地产，绝大部分收入必须来源于房地产，正是这种性质决定了REITs在金融市场的表现，当然其也受到投资市场的影响。与投资于股票、外汇、期货等其他领域的投资基金相比，REITs的最大不同就在于投资对象。有研究表明，地产行业里的酒店类公司股票和酒店类REITs之间的表现并没有太大的差异。REITs对于市场的定位就是房地产行业的投资工具，这点毋庸置疑，投资者眼里的REITs就是一个有高比例分红的房地产股票。除了直观的印象，REITs还具有下列特点：

（1）在出资方式上，REITs是资金信托和财产信托的结合。一般的投资基金，需要投资者支付货币资金来交换收益凭证。而REITs除了接受投资者的货币资金，还接受房地产类的实物资产。对于房地产企业而言，发行REITs证券能将手中的物业变现，从现有的房地产中解放其资本，用于其他投资或收购活动，从而有效地优化资本结构。与发行股票相比，发行REITs证券的程序更为快捷。

（2）在权利内容方面，与股票和一般债券相比，REITs单位所代表的不是对某一经营实体的利益要求权，而是对特定资产池所产生的现金流或剩余利益的要求权。因此，REITs的持有者只享有收益权与知情权，如果对REITs的管理者不满，他们只能“用脚投票”，即在市场上卖出或要求REITs发起人赎回其发行的资产受益凭证。而股票持有者除了享有受益权和知情权，还拥有通过股东大会选择管理者、参与重大决策的权利等。当然REITs投资人并不是什么保护都没有，毕竟对REITs的一系列法律限制已经非常严格了。

（3）在证券价格的确定上，REITs的证券价格与它拥有的房地产基础价值关联较为紧密。相比之下，普通股票的价格更多地依靠其当期和预期收入，与股票所代表资产的账面价值关联程度不大。然而，在高透明度和专业水准的经营方式下，REITs的总体价值往往会高于其净值，这可能也是其优于一般上市融资方式的地方。

对于REITs的运营者而言，REITs是一个免税工具。为了获得免税，REITs也在结构上付出了巨大的代价。REITs作为企业的组织结构，将在很大程度上丧失经营灵活性。任何拟采用REITs结构的企业，都不得不事先衡量清楚这样做的意义能否超过所有潜在的负面代价。所有结构上的限制概括起来有4个方面：

（1）所有权结构上的限制。例如5人或5人以内的投资者直接或间接持有的股份，不得超过REITs股份价值总数的50%。

（2）收入来源和所持资产的限制。例如特定比例的收入和资产必须与房地产或地产抵押权相关，虽然具体比值会随着时间的流逝而变动。在税务年度内出售短期持有资产的收入所占的比例，也必须限制在一定范围内。

（3）公司经营结构上的限制。例如以前的REITs不得亲自经营其资产，而是必须雇用外部顾问进行经营管理。

（4）财务政策上的限制。例如为保持REITs资格，必须将90%以上含资本收益的应税收入分配给股东。

这些限制导致REITs成立后的运营出现了一系列后果，导致一系列的内在逻辑驱动REITs的发展。比如REITs必须将90%以上的应税收入分配给投资者这一要求，意味着REITs只能将很少的内部资本留下来用于企业进一步发展。REITs结构的最大代价就是未来发展能力受限，这是个极为严重的问题。有期限的REITs的业绩远远不及普通REITs股票的业绩。有期限的REITs到了一个期限（比如10年）就要自行清算，很显然是没有太多的增长潜能的，所以难以达到特别优良的业绩。

毫无疑问，REITs拥有的房地产资产是成熟的，收益是稳定的。想要进行REITs上市融资的企业在选择是否设立REITs的时候，需要权衡再三，详细认真地考察REITs设立的税法规定和组织结构，了解成熟国家尤其是美国REITs的概念和特征，并对其发展进行详细分析。