一、规制重心的最优选择：平台中心论
互联网非公开股权融资涉及投资者、融资者和平台三方主体。如何在这三方主体中找到规制重心需要多层次的考量。第一，理论指引。规制应当衡量并探讨互联网非公开股权融资得以形成的理论之基是什么。第二，交易中的地位。该被规制对象在现实的交易架构中是否起着承上启下的核心作用。第三，司法实践的认知。出现纠纷时，司法机关是否也认定该对象属于重点的规制对象。现有研究选择投资者或者融资者作为规制对象固然有其独特的优势，但相较而言，规制重心向平台倾斜更加合理。
（一）平台经济学是平台中心论的理性之声
平台（Platform）是一种现实或者虚拟的空间，可以导致或促成双方或多方客户之间的交易。平台经济学（Platform Economics）就是研究平台之间的竞争与垄断情况，强调市场结构的作用，通过交易成本和合约理论，分析不同类型平台的发展模式与竞争机制，一并提出相应政策建议的新经济学科。[8]互联网非公开股权融资的实质是在一个为投融资双方提供股权投融资机会的无形空间中达成股权交易的金融形式。此种新型模式的诞生源自无形空间即网络平台，具备以下的特征属性：第一，双边或多边性。股权融资平台为投融双方提供一个交换信息的平台，该平台不受时间和空间的限制，实质上降低了投融双方获取信息的成本。第二，外部性。并不是每一个股权融资项目都能成功融资，真正能够成功融资的项目来源于融资人正确识别投资人或者认购人的需求，同时该投资人或认购人的投资也能满足融资人的融资需要，此时融资成功，平台也实现其产品和服务的真正价值。第三，长尾性。意大利经济学家帕累托总结的“二八定律”指出，20%人口掌握着80%的财富。传统的金融市场都着眼于挖掘这20%的群体或项目，从IPO、新三板等严格的资本、资产要求便可窥见一斑。但互联网非公开股权融资则是调动了另外80%人口中大部分的群体和项目形成规模或集聚效应，从而减少交易成本。第四，协同性。股权融资平台可以整合、协调一些功能互补的产品。例如，平台可以通过互联网整合融资方上游以及下游企业的项目，形成一个良性的金融生态圈，降低融资方成本的同时保障项目长远发展。第五，不对称性。平台可以对收益高的一方制定较高的服务价格，对收益较低的一方制定较低的服务价格甚至免费，从而平衡双方的成本—收益，以吸引更多投资人参与投资。例如，在股权融资平台中“爱就投”对投资者就是一个免费的平台，对项目方则会收取一定的费用。由此不难发现，在平台经济学的视野下，平台中心地位契合互联网非公开股权融资运行的基本特征。
（二）互联网非公开股权融资的交易架构是平台中心论的逻辑起点
从五家互联网非公开股权融资平台融资流程来看，大体可抽象如下：①项目方将项目提交给平台审核；②平台审核通过后将项目信息在平台上展示；③投资者在平台网站上注册，通过合格投资人的审核；④投资人浏览项目方项目信息，认购项目方股权；⑤投后的信息披露及项目方向投资人分红。
为进一步考察平台的作用，本文再以五家平台网站中公布流程最为细化的“爱就投”平台为例。[9]在“爱就投”平台融资，一般遵循如下流程：①项目上线前，“爱就投”会成立专门的项目评审委员会对项目进行调研、论证和评估。在项目初审阶段，项目经理会对项目进行严格的尽调，对项目的商业模式和发展前景进行分析。在项目筹审阶段，筹审委7名成员由职业投资人和行业资深人士共同组成，对项目作出独立判断后进行投票，项目只有在5票以上通过且总裁不行使否决票的情况下才可以上线。②预报名（定向邀约）。“爱就投”会评估项目预期的火热程度，对部分项目增设预报名（定向邀约环节）。③报名。投资人在项目融资期间，在平台上申请投资报名。④线下路演。报名过程中或结束后，平台会邀请申请报名的投资者跟企业方进行线上或面对面的互动，以确定是否最终投资。⑤项目路演结束后，平台会告知投资人项目投资关联的银行账号信息，通知打款，打款成功后会有一定时间的反悔期，这期间投资人可以要求退款。⑥工商登记。打款成功后，平台会通知未行使反悔权的投资人进行工商登记，成为合伙人，合伙企业会定向全额投资到项目企业。⑦投后服务。平台提供投后服务，通过平台客户端，让投资人跟企业直接互动，随时了解企业动态，也随时向企业提供帮助资讯等。
概而言之，平台在互联网非公开股权融资的整个流程中扮演了多重角色。第一，规则提供者。平台通常会在自己的网站上提供项目的审核标准和合格投资人的认定标准，有些平台还会提供投资者冷静期、投后信息披露等相关规则，只是每一个平台公布标准的侧重点以及详细程度不同。第二，项目和投资人是否符合相关标准的实际审核者。通常情况下平台会对项目是否符合上线标准专门成立工作小组，并在平台内部不同部门之间交叉审核，如先由项目部审核获批后转由风控部对项目风险进行评估。对于是否为合格投资人则要求投资人在平台网站上进行注册并填写相关的资料。第三，投融双方达成融资方案、签订相关合同、路演以及投后管理的协助者（实施者）。如果采用有限合伙注资的形式，投资人先要签订有限合伙协议成立有限合伙企业，然后再与融资方签订协议。如果是直投，则只需直接和项目方签订认购股权的协议。这一系列协议的签订都是依靠平台从旁协助。线下路演或者线上路演也是由平台协助融资方展开。当然在投后服务的部分尤其是投后的信息披露，如果合同约定由平台进行披露，则平台是投后披露信息的直接“传递者”。如果投后服务是平台委托第三方管理机构或者是由领投人负责，平台基于委托（委任）行为对投后的管理有一定的协助义务。故平台在互联网非公开股权融资中，回答了经济领域的三个基本问题：谁来决定哪个项目值得融资；如何保证被投资的项目有良好的市场前景；如何平衡资本形成与投资者保护之间的关系。在这三个问题中，金融中介（平台）是具有通道作用的基础设施。[10]
（三）互联网非公开股权融资的司法实践是平台中心论的有力回应
关于股权融资平台与融资方、投资方的关系，各家观点莫衷一是。通常认为，互联网股权融资平台处于中立地位，与投融双方之间形成居间关系。但在司法实践中，法院渐渐认为单纯的居间合同关系并不能准确定位平台在互联网非公开股权融资中的位置。典型的如北京飞度网络科技有限公司（以下简称“飞度公司”）与北京诺米多餐饮管理有限责任公司（以下简称“诺多米公司”）委托合同纠纷一案，[11]飞度公司主张双方属于委托合同关系，而诺米多公司则主张双方属于居间合同。法院认为，根据我国《合同法》的规定，委托合同是委托人与受托人约定，由受托人处理委托人事物的合同。而居间合同是居间人向委托人报告订立合同的机会或者提供订立合同的媒介服务，委托人支付报酬的合同。具体到本案中，虽然双方签订的合同名为《融资协议》，但委托融资只是双方当事人整体交易的一部分，相对于项目展示、筹集资金等服务，飞度公司还提供信息审核、风险防控甚至交易结构设计、交易过程监督等服务，其核心在于促成交易。从该角度分析，双方当事人之间的法律关系主要系居间合同关系。需说明的是，界定为居间合同关系是基于对本案争议的相对概括，但众筹融资作为一种新型金融业态，众筹平台提供的服务以及功能仍在不断创新、变化和调整当中，其具体法律关系也会随之而发生变化。由此可知法院认为在互联网非公开股权融资中，平台的地位并不简单属于居间方，更多已经实质介入交易当中成为整个交易模式的一方当事人。甚至有法院在裁判文书中直接指出股权融资平台属于整个融资模式的核心、主导环节。例如在原告王国祥与被告西安宅可商贸有限公司、北京人人投网络科技有限公司、北京飞度网络科技有限公司合同纠纷一案以及原告李娜与被告西安宅可商贸有限公司、北京人人投网络科技有限公司、北京飞度网络科技有限公司合同纠纷一案中，[12]法院就提出作为一种新型金融业务模式，在股权众筹融资中，股权众筹平台起着主导作用，围绕交易促成，除了项目展示和筹集资金外，还应当提供信息审核、风险控制以及交易结构设计、交易过程监督等服务，其中，信息审核和风险控制是众筹平台参与股权投融资活动的第一步，也是其最重要的责任。可以说，司法实务界对股权融资平台在整个交易架构中的地位认知不断发生着变化，平台处于主导地位的观点已经逐渐被接受。