认知偏差压低了银行估值

银行股长期低估值可能和投资者的悲观预期有关。市场普遍认为经济增速下行、银行的呆坏账比较多，如债务核销问题，房地产过热引发泡沫问题，钢铁、煤炭、有色等一些强周期行业负债率过高问题。实际上，2016年以来在宏观经济去产能、去库存、去杠杆供给侧改革推进之后，螺纹钢、动力煤等主要品种供求关系发生了巨大变化，价格上涨导致行业业绩大幅好转，行业负债率已经大幅度下降，回到均值附近。

悲观预期还包括担心地方融资平台的隐性风险影响银行业绩，这种观点认为地方债务平台负债较多、缺乏透明，很多公用事业和基础设施建设项目周期长、回报低，很容易形成呆坏账。但任何事情都有两面，根据中国银行业协会发布的数字，截至2018年5月，中国银行业总资产是240万亿元，同比增长7.1%，银行拨备覆盖率已经达到183%。《巴塞尔协议Ⅲ》要求银行资本充足率不低于8%，一级资本充足率不低于6%。资本充足率是一个银行的资本总额与其风险加权资产的比率，是保证银行等金融机构正常运营和发展所必需的资本比率，目的是监测银行抵御风险的能力。我国的银行资本充足率是13%，一级资本充足率是10%，同时120%的坏账拨备也高于国际同行标准。我国银行业核心指标与国际标准对比（2018年5月）见表3-2。

表3-2　我国银行业核心指标与国际标准对比（2018年5月）

另一个压低银行板块估值的因素是A股投资者的交易偏好。银行股市值大、波动小，股性不活，板块贝塔系数平均只有0.88倍，也就是说，银行股的波动幅度相当于大盘指数的0.88倍，这让炒短线的资金感觉差价难做。但是从外资在A股的选股风格来看，MSCI国家指数纳入A股，市值大是一个重要的标准，入选MSCI国家指数的A股投资标的平均市值都不低于200亿元，银行股市值大、流动性好，反而更安全、靠谱。

市场往往就是这样，偏见会逐步强化，市场对银行股的集体认知偏差导致银行股长期处在低估值区间。终于在2019年9月24日，市场发生了一个标志性事件，贵州茅台的总市值当天达到1.48万亿元，超过了工商银行，成为A股总市值“一哥”。这既反映了市场对高端白酒股的痴迷追捧，也可能是一种风险警醒。从两个公司财报来看，贵州茅台2018年净利润是350多亿元，市盈率37倍，工商银行2018年的净利润是3000亿元，市盈率5倍多。同样是1.5万亿左右这样的总市值，工商银行的净利润是贵州茅台的8倍多。也就是说，假如有人用1.5万亿元买下工商银行，持有5年时间其利润就有1.5万亿元，可以收回成本。假如用1.5万亿元买下贵州茅台，由于市场普遍认为贵州茅台未来增长速度比较高，即使按连续每年20%的利润增速，收回投资成本至少也需要13年以上，而且还存在增速不达预期的风险。从上述数据对比可以看出，如果贵州茅台的总市值是合理的话，显然工商银行的总市值明显被低估。