第27章 金融学的基本工具
一、概念题
1．金融学（finance）
答：金融学指研究货币领域的理论及货币资本资源的配置与选择，货币与经济的关系及货币对经济的影响，现代银行体系的理论与经营活动的学科。在金融学领域中最早作出开创性贡献的经济学家是约翰·古斯塔夫·克纳特·维克塞尔（Johan Gustaf Knut Wicksell）。他首先把传统经济学中的货币理论与相对价格理论这两个没有内在联系的部分结合起来，并形成逻辑上一致的理论体系。在维克塞尔看来，货币不是覆盖于实物经济上的一层“面纱”，货币对于经济起着十分主动的作用，并使得经济随时发生变动或失去均衡。在此基础上，维克塞尔又把静态的货币数量说引入时间因素，从动态的角度加以进一步分析，从而使货币理论与金融理论相融合，并且从这一全新的视角出发，对经济周期作出新的解释，同时为后来者铺平了宏观经济分析的道路。
20世纪影响最大的经济学家约翰·梅纳德·凯恩斯（John Maynard Keynes）也是把货币金融问题作为研究的重心，旨在探求金融货币与经济的联系，同时把货币分析渗透到其理论体系的各个环节中去，使货币理论从价格水平的理论转变为整个产出与就业的预期理论。到了20世纪70年代，以米尔顿·弗里德曼（M．Friedman）为主要代表的现代货币学派更是把货币的重要性提到前所未有的高度，认为物价、就业与产出等变化全是源于货币的变化，货币量的变化不必通过利率的传导便可直接影响到经济。
金融学所涵盖的内容极为丰富，诸如货币原理、货币信用与利息原理、金融市场与银行体系、储蓄与投资、保险、信托、证券交易、货币理论、货币政策、汇率及国际金融等。随着当代社会经济生活的不断发展，金融学也处在不断的发展过程中，尤其是现代数学方法、动态分析方法及信息论原理与管理学理论也不断地向金融学领域渗透。这不仅使金融学在体系上日趋完整，而且在方法论上也更趋完善。
2．现值（present value）
答：现值指按现行利率为获得一个既定的未来货币量而在今天所需要的货币量。现值可用倒求本金的方法计算。由终值求现值，称为贴现。在贴现时使用的利息率称为贴现率。
现值的计算公式可由终值的计算公式导出：FVn＝PV（1＋i）n
上述公式中的
称为现值系数或贴现系数，可以写成PVIFi，n，现值的计算公式可以写为：PV＝FVn·PVIFi，n。
3．终值（future value）
答：终值又称未来值，指在现行利率为既定时，现在货币量将带来的未来货币量。
终值的计算公式为：FVn＝PV（1＋i）n
式中：FVn——复利终值；PV——复利现值；i——利息率；n——计息期数。
在上述公式中的（1＋i）n称为复利终值系数，可以写成FVIFi，n，复利终值的计算公式可以写成：FVn＝PV·FVIFi，n。
4．复利（compounding）
答：复利指用以前的利息赚取利息的账户上货币总量的累积。其计算公式为：
S＝A·（1＋r）n
I＝S－A
其中，I为利息额；A为本金；r为利息率；n为借贷期限；S为本金和利息之和，简称本利和。从理论上看，复利更反映利息的本质特征，因为按期结出的利息属于贷出者所有，如果认定原属于贷出者的本金可取得利息时，那么利息所得当然亦可取得利息。
5．风险厌恶（risk averse）
答：风险厌恶又称“风险规避”，指不喜欢不确定性。风险厌恶者的效用函数是边际效用递减的，这类投资者希望投资收益的可能变化偏离期望值越少越好，且总是以无风险或低风险作为衡量各种备选方案优劣的标准，把那些可能发生风险的备选方案拒之于外。风险厌恶者选择投资项目的基本准则是：在期望收益相同时，选择风险较小的项目；风险状况相同时，选择期望收益较高的项目。
6．多元化（diversification）
答：多元化又称分散化，指通过分散投资于多项资产来降低投资风险的一种投资方式。从理论上来讲，一个证券组合只要包含了足够多的相关性较弱（甚至负相关）的证券，就完全可能消除所有风险，但是现实中，各证券收益率之间的正相关程度较高，因为各证券的收益率在一定程度上受同一因素影响（如经济周期、利率的变化等），因此分散化投资可以消除资产组合的非系统性风险，但是并不能消除系统性风险。也就是说，随着纳入同一资产组合的资产的收益率之间的相关系数（或协方差）的减小，该资产组合的收益率的方差（或标准差）也随之减小。各个证券之间的收益率变化的相关性越弱，分散投资降低风险的效果就越明显。
7．企业特有风险（firm－specific risk）
答：企业特有风险亦称“可分散风险”或“非系统风险”，指某些因素对个别证券造成经济损失的可能性。这种风险可通过证券持有的多样化来抵消，因此，非系统风险也可定义为通过多样化投资可被分散的风险。多样化投资之所以可分散风险，是因为在市场经济条件下，投资的收益现值随着收益风险和收益折现率的变化而变化。从事多样化投资时，一种投资的收益现值减少可由另一种投资的收益现值增加来弥补。但是，应当注意的是多样化投资分散风险的程度与证券的相关性有关。
8．市场风险（aggregate risk）
答：市场风险在曼昆《经济学原理》一书中实际上指的是系统风险。
系统风险是指由那些影响整个金融市场的风险因素所引起的，这些因素包括经济周期、国家宏观经济政策的变动等。这一部分风险影响所有金融变量的可能值，因此不能通过分散投资相互抵消或削弱，因此又称为不可分散风险。换句话说，即使一个投资者持有一个充分分散化的组合也要承受这一部分风险。
9．基本面分析（fundamental analysis）
答：基本面分析指为了确定公司的价值而研究其财务报表和未来前景的一种分析方法。投资分析人员经常运用基本面分析，他们根据经济学、金融学、财务管理学及投资学的基本原理，通过对决定证券投资价值及价格的基本要素如宏观经济指标、经济政策走势、行业发展状况、产品市场状况、公司销售和财务状况等的分析，评估证券的投资价值，判断证券的合理价位，从而提出相应的投资建议。
基本面分析主要包括三个方面的内容：（1）经济分析。经济分析主要探讨各经济指标和经济政策对证券价格的影响。（2）行业分析。行业分析通常包括产业分析与区域分析两个方面，是介于经济分析与公司分析之间的中间层次的分析。（3）公司分析。公司分析的主要内容有三个：①公司财务报表分析；②公司产品与市场分析；③公司证券投资价值及投资风险分析。
10．有效市场假说（efficient markets hypothesis）
答：有效市场假说由20世纪60年代美国芝加哥大学财务教授尤金·F·法默（Eugene F．Fama）提出，又称有效市场理论。该假说认为，在一个有效的资本市场中，证券的价格应该立即对相关信息做出反映，即有利的信息会立即导致证券价格上升，而不利的信息则会使其价格立即下降。因此，任何时刻的证券价格都已经充分地反映了当时所能得到的一切相关信息。在有效市场上，证券价格在任何时候都是证券内在价值的最佳评估。
11．信息有效（informationally efficient）
答：信息有效指以理性的方式反映有关资产价值的所有可获得的信息。根据有效市场假说，股票市场是信息有效的。当信息改变时，股票价格就会变动。例如，当有关公司前景的利好新闻路人皆知时，该公司的价值和股票价格都会上升。当公司前景恶化时，该公司的价值和股票价格都下降。但是，在任何一点上，市场价格是以可获得信息为依据的公司价值的最好指南。
12．随机游走（random walk）
答：随机游走也称随机漫步，指一种随着时间变动而发生的并且无法预测的变动。随机漫步对于股市而言指股价的短期变动不可预测，各种投资咨询服务、收益预测和复杂的图形都毫无用处。现在，随机漫步理论已发展成三种形式 ：强式、半强式、弱式。“强式”认为有关公司已知或可知的任何信息都无助于基本分析。无论是已经公布或可能公布的公司的消息都已反映在股价之中。强式理论甚至认为“内幕”消息也不能帮助投资者。“半强式”认为没有一种已公布的信息有助于分析家选出价格被低估的证券，其论点是股价已将这些因素包含在内。“弱式”则仅仅认为考察过去的股价无助于将来投资。
二、复习题
1．利率为7％。用现值的概念比较10年后得到的200美元与20年后得到的300美元。
答：10年后得到的200美元的现值为200／（1＋7％）10≈101.67美元
20年后得到的300美元的现值是300／（1＋7％）20≈77.53美元
因而在10年后得到的200美元的现值大于20年后得到的300美元。
2．人们从保险市场中得到了什么利益？阻碍保险公司完美运作的两个问题是什么？
答：（1）人们购买保险从保险公司中得到了风险分担的利益，减少了自身面临的风险水平。当在保险合约中约定的事件发生时，投保人可以获得赔偿。
（2）阻碍保险公司完美运作的两个问题是逆向选择和道德风险。
①逆向选择是指高风险的人比低风险的人更有可能申请保险。由于不健康的人可能更需要保险，不健康人在保险人数中的比例提高了。迫使保险的价格上升，从而使那些比较健康的人，由于知道自己的低风险，做出不投保的选择。进一步提高了不健康人的比例，又迫使保险价格上升，直到想买保险的人都是不健康的人。市场出售保险就变得无利可图了。逆向选择的存在使得市场价格不能真实地反映市场供求关系，导致市场资源配置的低效率。
②道德风险是指人们在购买保险后，缺乏提防行为，而采取更为冒险的行为，使发生风险的概率增大。道德风险的后果不仅是导致保险公司遭受损失，也妨碍市场有效地配置资源。道德风险是在承保人无法觉察或监督投保人行为的情况下所发生的。解决的办法只能是通过某些制度设计使投保人自己约束自己的行动。
3．什么是多元化？股票持有者从1～10种股票还是从100～120种股票中得到更多的多元化？
答：（1）多元化是指通过大量不相关的小风险代替一种风险来减少风险。
（2）股票投资者从1～10种股票中比从100～120种股票中更能实现分散化和多元化。一般情况下，股票有价证券组合的风险随着股票数量的增加而大大降低。随着股票数量的增加，风险继续下降，但在有价证券增多到一定数目后风险的下降幅度就趋于下降。因此，当投资从1～10种股票时，风险相对减少地较快，当投资从100～120种股票时，总风险比10种股票时小，但这一过程中风险下降的幅度却较慢。
4．比较股票和政府债券，哪一种风险更大？哪一种能够带来更高的平均收益？
答：（1）股票的风险更大，这是因为股票的价值和收益取决于公司未来的价值和收益，而政府债券能获得稳定的利息，到期还能获得债券面值相等的支付。
（2）由于股票的高风险性，投资者也会相应要求较高的平均收益，所以，股票能带来更高的收益。收益与风险往往同方向变动。
5．股票分析师在确定一股股票的价值时应该考虑哪些因素？
答：股票分析师在确定股票的价值时应该考虑公司未来的盈利能力。公司的盈利能力取决于以下因素：市场对其产品的需求、所面临的顾客忠诚度、面对的政府管制和税收等。因此，股票分析师就要考虑所有上述因素以决定公司的一股股票价值为多少。
6．描述有效市场假说，并给出一个与这种理论一致的证据。
答：（1）有效市场假说认为资产价格反映了一种资产所有公开的、可获得信息的理论。供求均衡决定了市场价格。有效市场假说的第二个内容是，供求均衡决定了市场价格，在市场价格这一点，为销售提供的股份数量正好等于人们想要购买的数量，认为股票被高估的人数与认为股票被低估的人数正好平衡。根据有效市场假说，股票市场是信息有效的，它以理性方式反映了有关资产价值的所有可获得的信息。并且，股票价格应该遵循随机行走，股票价格的变动不可能根据可获得的信息来预期。
（2）支持有效市场假说的最有力的证据来自指数基金的业绩。指数基金是一种按照既定股票指数购买所有股票的共同基金，可将这些基金的业绩与被积极管理的共同基金的业绩相比较，后一种基金由专业的有价证券组合管理者根据广泛研究和专家意见挑选股票。在本质上，指数基金购买所有股票，而积极基金据认为只购买最好的股票。在实践中，积极管理者通常并没有胜过指数基金。
7．解释那些怀疑有效市场假说的经济学家的观点。
答：怀疑有效市场假说的经济学家认为股票价格的波动部分是由心理因素引起的。如果一个人预期另一个人将来会支付更高的价格，那么，他愿意购买那些现在价值高估的股票。这意味着股票价格可能不是公司的合理价值。
三、快速单选
1．如果利率是0，那么10年后支付的100美元的现值是（ ）。
a．小于100美元
b．等于100美元
c．大于100美元
d．不明确
【答案】b
【解析】现值是用现行利率产生一定量未来货币所需要的现在货币量。如果利率是r，那么在N年后将得到的X美元的现值是X／（1＋r）N。因为利率是0，所以现在的100美元在10年后仍然是100美元。
2．如果利率是10％，那么2年后今天的100美元的价值是（ ）。
a．80美元
b．83美元
c．120美元
d．121美元
【答案】d
【解析】终值表示在现行利率既定时，现在货币量将带来的未来货币量。采用复利算法，2年后，这100美元的价值是100×（1＋10％）2＝121（美元）。
3．如果利率是10％，那么2年后支付的100美元的现值是（ ）。
a．80美元
b．83美元
c．120美元
d．121美元
【答案】b
【解析】使用复利计算，2年后支付的100美元的现值是100÷（1＋10％）2＝83（美元）。
4．保险分散风险的能力受（ ）限制。
a．风险厌恶与道德风险
b．风险厌恶与逆向选择
c．道德风险与逆向选择
d．仅仅是风险厌恶
【答案】c
【解析】保险市场受到制约其分摊风险能力的两类问题的困扰。一是逆向选择，即高风险的人比低风险的人更可能申请保险，因为高风险的人从保险的保护中获益更大；二是道德风险，即人们在购买保险之后，对他们谨慎从事以规避风险的激励小了，因为保险公司将会补偿大部分损失。
5．当构建资产组合时，多元化的好处是它减少了（ ）。
a．投机泡沫
b．风险厌恶
c．企业特有风险
d．市场风险
【答案】c
【解析】多元化通过用大量不相关的小风险代替一种风险来降低风险。多元化可以消除企业特有风险——与某家公司相关的不确定性，但是不能消除市场风险——与整个经济相关的影响所有在股市上交易的公司的不确定性。
6．根据有效市场假说，（ ）。
a．不可能根据公共信息预测股票价格的变化
b．过度多元化会减少投资者的预期资产组合收益
c．股票市场根据投资者变化的本能冲动而变动
d．积极管理的共同基金应该获得比指数基金更多的收益
【答案】a
【解析】根据有效市场假说，供求均衡决定了市场价格，即所有股票总是被公正地估价；并且股票市场表现出是信息有效的，即它反映了有关资产价值的所有可获得的信息。有效市场假说的一个含义是，股票价格应该是随机游走的。这意味着，股票价格的变动不可能根据可获得的信息来预期。如果有效市场假说是正确的，则没有一种股票是比其他任何股票更好的购买选择，最好的选择就是购买多元化的有价证券组合。
四、问题与应用
1．根据一个古老的传说，大约400年前，美国土著人以24美元出卖了曼哈顿岛。如果他们按每年7％的利率把这笔钱进行投资，他们今天有多少钱？
解：按每年7％的利率，24美元投资400年的终值是24×（1＋7％）400＝1.36×1013美元。
即如果按每年7％的利率把这笔钱进行投资，他们今天有1.36×1013美元。
2．一个公司有一个今天花费1000万美元，4年后收益1500万美元收益的投资项目。
a．如果利率是11％，该公司应该实施这个项目吗？利率是10％、9％或8％时，情况又如何？
b．你能指出盈利与不盈利之间准确的利率分界线吗？
答：a．如果利率是11％，该公司不应该进行这个项目。因为利率是11％时，4年后收益1500万美元的投资项目的现值是1500／（1＋11％）4＝988.1万美元，收益难以弥补今天的投资1000万美元，所以不应该实施该项目。
当利率是10％时，4年后收益1500万美元的投资项目的现值是1500／（1＋10％）4＝1024.5万美元，收益的现值大于今天的投入1000万美元，公司应该实施这个项目。
当利率是9％时，4年后收益1500万美元的投资项目的现值是1500／（1＋9％）4＝1062.6万美元，收益的现值大于今天的投入1000万美元，公司应该实施这个项目。
当利率是8％时，4年后收益1500万美元的投资项目的现值是1500／（1＋8％）4＝1102.5万美元，收益的现值大于今天的投入1000万美元，公司应该实施这个项目。
b．盈利与不盈利之间的分界线利率也就是使4年后收益1500万元的现值等于投资成本1000万元。通过1500／（1＋i）4＝1000，求出分界利率i＝10.67％。所以当利率大于10.67％时投资项目不盈利，当利率小于10.67％时投资项目盈利。
3．债券A在20年后支付8000美元。债券B在40年后支付8000美元。（为了使事情简单，假设是零息票债券，这意味着8000美元是债券持有者得到的惟一收益。）
a．如果利率是3.5％，每种债券今天的价值是多少？哪一种债券更值钱？为什么？（提示：你可以使用计算器，但运用70规则将使计算容易些。）
b．如果利率上升到7％，每种债券的价值是多少？哪一种债券价值变动的百分比大？
c．根据上面的例子，完成以下句子中的两个空格：当利率上升时，一种债券的价值是（上升／下降），期限更长的债券对利率变动是（更敏感／更不敏感）。
答：a．如果利率是3.5％，根据70规则，债权A在20年后翻了一番，所以债权A今天的现值是4000美元；而债权B在40年后翻了两番，所以债权B今天的现值是2000美元。4000>2000，因此，债权A更值钱。
b．如果利率上升到7％，根据70规则，债权10年就会翻一番，所以债权A翻了两番，今天的现值为2000美元；而债权B翻了四倍，所以债权B的现值为500美元。债权B变动的百分比更大。
c．当利率上升时，一种债券的价值是下降，期限更长的债券对利率变动是更敏感。
4．你的银行账户支付8％的利率。你正考虑购买110美元XYZ公司的股份。在1年、2年和3年之后，该公司会付给你红利5美元。你预期在3年后以120美元卖掉股票。XYZ公司的股票是一种好的投资吗？用计算支持你的答案。
解：股票的价值等于红利和未来价格的现值之和，即现在花110美元购买XYZ公司股票的价值为：5÷1.08＋5÷（1.08）2＋（5＋120）÷（1.08）3＝108.15美元，低于初始的购买价格110美元，因此XYZ公司的股票不是一种好的投资。
5．对以下每一类保险，举出一个可以称为道德风险的行为的例子和另一个可以称为逆向选择的行为的例子。
a．医疗保险
b．汽车保险
答：a．医疗保险
道德风险的例子：一个人参加了健康保险后对自己的照料可能没有以前那样认真细致。
逆向选择的例子：病人比身体健康的人更倾向于参加医疗保险。
b．汽车保险
道德风险的例子：驾驶员在购买汽车保险之后可能肆无忌惮地开车。
逆向选择：冒失的驾驶员比稳健的驾驶员更倾向于购买汽车保险。
6．你预期哪一种股票会带来较高的平均收益：对经济状况极为敏感的行业的股票（例如汽车制造业），或者对经济状况相对不敏感的行业的股票（例如自来水公司）？为什么？
答：对经济状况极为敏感的行业的股票风险会较大，因此，这些股票会带来较高的平均收益。为了使股票投资者愿意承担风险，对经济状况极为敏感的行业的股票的预期收益会高于平均收益水平，以对投资者进行风险补偿。
7．一个公司面临两种风险：企业特有风险是竞争者可能会进入其市场并夺走它的一些客户；市场风险是经济可能会进入衰退期，销售收入减少。这两种风险中哪一种更可能使公司股东要求高收益？为什么？
答：特有风险更可能使股东要求高的收益，因为特有风险与该企业相关，股东比非股东企业多承担了这方面的风险，而市场风险则是每一个公司都面临的风险，股东与非股东都要承担。股东因为承担了特有风险，就需要有额外的收益作为风险补偿。
8．当公司高层管理人员根据凭借其地位得到的私人信息买卖股票时，他们就是在进行内部人交易。
a．举出一个对买卖股票有用的内部信息的例子。
b．那些根据内部信息交易股票的人通常赚到极高的收益率。这个事实违背了有效市场假说吗？
c．内部人交易是非法的。你认为它为什么非法？
答：内部人交易指拥有证券交易内部信息的人在内部消息公开前利用内部信息从事证券交易并获利的行为。
a．内部信息对买卖股票有用的例子：
某公司经理知道其公司的经营状况良好，利润大增，在利好出现在市场之前，该经理让其父亲大量购买该公司股票，在利好出现在市场之后，股价上涨，其父亲购买的股票就会获利。
b．那些根据内部信息交易股票的人通常赚到很高的收益率这一事实并不违反有效市场假说。有效市场假说认为股票价格反映了所有可获得的关于公司未来盈利的信息。内部信息并不为公众所获得，而且这些信息也未反映在股票价格中。
c．内部人交易非法，是因为它具有以下几个方面的危害性：
①内部人交易给内部人带来非法收益，损害了投资者的利益。内部人交易使一部分人能利用内部信息先行一步对市场做出反应，使其有更多的获利或减少损失的机会，从而增加了广大投资者遭受损失的可能性，因此，内部人交易最直接的受害者就是广大的投资人。
②内部人交易损害了上市公司的利益。上市公司作为公众持股的公司，必须定期向广大投资者及时公布财务状况和经营情况，建立一种全面公开的信息披露制度。这样才能取得公众的信任。而一部分人利用内部信息进行证券买卖，使上市公司的信息披露有失公正，损害了广大投资者对上市公司的信心，从而影响上市公司的正常发展。
③内部人交易扰乱了证券市场乃至整个金融市场的运行秩序。内部人员利用内部信息，人为地造成股价波动，扰乱证券市场的正常秩序。
9.Jamal的效用函数是U＝W1／2，这里W表示他的财富，以百万美元计，而U表示他得到的效用。在赌博的最后阶段显示，庄家向Jamal提供了一种选择：（A）确保有400万美元；（B）进行一个赌博：有0.6的概率获得100万美元，有0.4的概率获得900万美元。
a．画出Jamal的效用函数图。他是风险厌恶者吗？解释原因。
b．是A还是B给Jamal带来了更高的预期奖金？用近似的计算解释你的推理。（提示：一个随机变量的预期值是可能结果的加权平均数，这里概率就是加权数。）
c．是A还是B给Jamal带来了更高的预期效用？同样，请列出计算过程。
d．Jamal应该选A还是B？为什么？
答：a．如图27－1是Jamal的效用函数图，他是一个风险厌恶者，因为他的效用函数是边际递减的，效用虽然随着财富的增加而增加，但增加的速率却是逐渐减慢的。
图27－1 Jamal的效用函数图
b．第一种选择Jamal获得的预期奖金为w＝400（万美元）；
第二种选择Jamal获得预期奖金为w＝（0.6） 100＋（0.4） 900＝420（万美元）；
所以，选择B带来了更高的预期奖金。
c．选择A的预期效用为E（UA）＝（400）1／2＝20（万美元）；
选择B的预期效用为E（UB）＝0.6 （100）1／2＋0.4 （900）1／2＝18（万美元）；
所以选择A给Jamal带来了更高的预期效用。
d．Jamal应该选择A，因为他是一个风险厌恶者，且20>18，A能够带来更大的预期效用。