三、“证信”模式分析
各类非标业务模式均有其适用前提及所循规则，本书以作者日常介入最多的“证信”模式为例进行分析。
在传统金融领域，贷款业务的经营主体限于银行、信托公司、小额贷款公司等，证券公司则主要从事自营业务，证券经纪、投资咨询、保荐与承销等中介业务，以及融资融券、股票质押式回购等类贷款业务。由于证券公司依托于其营业网点，能够募集到大量资金，受“银证信”模式的启发，证券公司开始直接与信托公司合作，以“证信”模式开展非标业务。
（一）“证信”模式介绍
1.概述
“证信”模式业务结构中包括资管端和信托端，参与方包括证券公司、托管银行、销售机构、信托公司、融资人、担保人等。
在资管端，由证券公司发起设立主动管理型资产管理计划，委托资金托管银行，并安排营业网点或委托销售机构向合格投资者销售资管计划，募集社会资金。在信托端，证券公司作为资管计划管理人，将资管计划财产委托给信托公司设立信托计划，信托公司使用信托计划资金向融资人发放信托贷款。具体如下图：
在“证信”模式交易结构中，担保人所提供的增信措施既可以设置在信托端也可以设置在资管端。本书第五章将对增信措施进行详细介绍。
2.“证信”模式产生的背景
（1）“银信”模式存在的问题
从2007年的银信合作“打新股”产品，到2008年中国股市暴跌之后兴起的融资类银信合作业务，信托业务规模急剧膨胀，到2010年7月，银信合作规模一度达到2.08万亿元，占当时信托总资产的7成左右，其中融资类银信合作规模高达1.4万亿元[3]。为控制融资类银信合作风险，遏制信托通道业务规模，银监会陆续出台了一系列监管措施。
①禁止通道类业务
2008年12月4日，银监会印发的《银行与信托公司业务合作指引》规定，银信理财合作中信托公司应当勤勉尽责独立处理信托事务，银行不得干预信托公司的管理行为，信托公司应当自己履行管理职责。2009年12月14日，银监会印发的《中国银监会关于进一步规范银信合作有关事项的通知》要求，信托公司在银信合作中应坚持自主管理原则，在信托资产管理中拥有主导地位，承担产品设计、项目筛选、投资决策及实施等实质管理和决策职责。因此，“银信”合作模式下的信托产品必须由信托公司主动发起并进行自主管理，不得将产品设计、尽职调查、投资决策等职责委以银行。与之对应，信托合同中不得约定由银行负责尽职调查并承担尽职调查风险、信托公司按照银行指令进行投资等内容。2010年8月5日，银监会印发的《中国银监会关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》规定，信托公司在开展银信理财合作业务过程中，应坚持自主管理原则，严格履行项目选择、尽职调查、投资决策、后续管理等主要职责，不得开展通道类业务，要求信托产品期限均不得低于1年，不得设计为开放式，且融资类业务余额占银信理财合作业务余额的比例不得高于30%。
【规范性文件】
《银行与信托公司业务合作指引》（2008年12月4日，银监发〔2008〕83号）
第七条 银信理财合作应当符合以下要求：
（一）坚持审慎原则，遵守相关法律法规和监管规定；
（二）银行、信托公司应各自独立核算，并建立有效的风险隔离机制；
（三）信托公司应当勤勉尽责独立处理信托事务，银行不得干预信托公司的管理行为；
（四）依法、及时、充分披露银信理财的相关信息；
（五）中国银监会规定的其他要求。
第十五条 银行和信托公司开展信贷资产证券化合作业务，应当遵守以下规定：
（一）符合《信贷资产证券化试点管理办法》、《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》等规定；
（二）拟证券化信贷资产的范围、种类、标准和状况等事项要明确，且与实际披露的资产信息相一致。信托公司可以聘请中介机构对该信贷资产进行审计；
（三）信托公司应当自主选择贷款服务机构、资金保管机构、证券登记托管机构，以及律师事务所、会计师事务所、评级机构等其他为证券化交易提供服务的机构，银行不得代为指定；
（四）银行不得干预信托公司处理日常信托事务；
（五）信贷资产实施证券化后，信托公司应当随时了解信贷资产的管理情况，并按规定向资产支持证券持有人披露。贷款服务机构应按照约定及时向信托公司报告信贷资产的管理情况，并接受信托公司核查。
《中国银监会关于进一步规范银信合作有关事项的通知》（2009年12月14日，银监发〔2009〕111号）
一、信托公司在银信合作中应坚持自主管理原则，提高核心资产管理能力，打造专属产品品牌。
自主管理是指信托公司作为受托人，在信托资产管理中拥有主导地位，承担产品设计、项目筛选、投资决策及实施等实质管理和决策职责。
二、银信合作业务中，信托公司作为受托人，不得将尽职调查职责委托给其他机构。
在银信合作受让银行信贷资产、票据资产以及发放信托贷款等融资类业务中，信托公司不得将资产管理职能委托给资产出让方或理财产品发行银行。信托公司将资产管理职责委托给其他第三方机构的，应提前十个工作日向监管部门事前报告。
《中国银监会关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》（2010年8月5日，银监发〔2010〕72号）
二、信托公司在开展银信理财合作业务过程中，应坚持自主管理原则，严格履行项目选择、尽职调查、投资决策、后续管理等主要职责，不得开展通道类业务。
三、信托公司开展银信理财合作业务，信托产品期限均不得低于一年。
四、商业银行和信托公司开展融资类银信理财合作业务，应遵守以下原则：
（一）自本通知发布之日起，对信托公司融资类银信理财合作业务实行余额比例管理，即融资类业务余额占银信理财合作业务余额的比例不得高于30%。上述比例已超标的信托公司应立即停止开展该项业务，直至达到规定比例要求。
（二）信托公司信托产品均不得设计为开放式。上述融资类银信理财合作业务包括但不限于信托贷款、受让信贷或票据资产、附加回购或回购选择权的投资、股票质押融资等类资产证券化业务。
《中国银监会非银部关于做好信托公司净资本监管、银信合作业务转表及信托产品营销等有关事项的通知》（2011年6月16日，非银发〔2011〕14号）
二、对近期各信托公司开展的受（收）益权信托和银信合作创新业务，应按照以下口径予以监管：
（一）对各类形式的受（收）益权信托业务，除TOT和上市公司股票收益权业务外，原则上均应视为融资类业务，并应按照融资类业务计算风险资本；
（二）银行理财资金作为受益人的信托业务，包括银行理财资金直接交付给信托公司管理的信托业务和银行理财资金间接受让信托受益权业务，一律视为银信合作业务，应按照银信合作业务融资类不得超过银信合作业务余额30%等相关要求予以监管，在计算风险资本时也应按照银信合作业务计算风险资本。
②杠杆比例限制
根据2009年7月6日《中国银监会关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》规定，理财资金用于投资单一借款人及其关联企业银行贷款，或者用于向单一借款人及其关联企业发放信托贷款的总额不得超过发售银行资本净额的10%。2010年8月5日《中国银监会关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》规定，对信托公司融资类银信理财合作业务实行余额比例管理，即融资类业务余额占银信理财合作业务余额的比例不得高于30%。对于超过该比例的，信托公司应当立即停止开展该项业务。
【规范性文件】
《中国银监会关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》（2009年7月6日，银监发〔2009〕65号）
十四、理财资金用于投资单一借款人及其关联企业银行贷款，或者用于向单一借款人及其关联企业发放信托贷款的总额不得超过发售银行资本净额的10%。
《中国银监会关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》（2010年8月5日，银监发〔2010〕72号）
四、商业银行和信托公司开展融资类银信理财合作业务，应遵守以下原则：
（一）自本通知发布之日起，对信托公司融资类银信理财合作业务实行余额比例管理，即融资类业务余额占银信理财合作业务余额的比例不得高于30%。上述比例已超标的信托公司应立即停止开展该项业务，直至达到规定比例要求。
……
《中国银行业监督管理委员会关于进一步规范银信理财合作业务的通知》（2011年1月13日，银监发〔2011〕7号）
一、各商业银行应当按照《通知》要求在2011年底前将银信理财合作业务表外资产转入表内。各商业银行应当在2011年1月31日前向银监会或其省级派出机构报送资产转表计划，原则上银信合作贷款余额应当按照每季至少25%的比例予以压缩。
二、对商业银行未转入表内的银信合作信托贷款，各信托公司应当按照10.5%的比例计提风险资本。
……
四、各银监局应当严格按照上述要求督促商业银行资产转表、信托公司压缩银信合作信托贷款业务。
③银行和信托公司的行为限制和责任承担
根据2008年12月4日《银行与信托公司业务合作指引》规定，银行不得为银信理财合作涉及的信托产品及该信托产品项下财产运用对象等提供任何形式的担保。根据2011年1月13日《中国银行业监督管理委员会关于进一步规范银信理财合作业务的通知》规定，信托公司信托赔偿准备金低于银信合作不良信托贷款余额150%或低于银信合作信托贷款余额2.5%的，信托公司不得分红，直至上述指标达到标准。
另外，当信托贷款违约时，银行和信托公司之间就风险承担也存在纠缠不清的分歧，如2014年中诚·诚至金开2号集合信托计划、2015年中信·古冶集团铸造产业链信托贷款集合资金信托计划违约事件中，银行与信托公司对到底该由谁承担责任各执一词。虽然2014年4月8日《中国银行业监督管理委员会办公厅关于信托公司风险监管的指导意见》要求明确事务管理类信托业务的参与主体责任，规定金融机构之间的交叉产品和合作业务，必须以合同形式明确项目的风险责任承担主体，提供通道的一方为项目事务风险的管理主体，厘清权利义务，并由风险承担主体的行业归口监管部门负责监督管理，切实落实风险防控责任。但该指导意见并未得到充分贯彻执行，许多信托公司在通道业务合同条款中都未设置厘清权责的条款。
【规范性文件】
《银行与信托公司业务合作指引》（2008年12月4日，银监发〔2008〕83号）
第二十六条 银行不得为银信理财合作涉及的信托产品及该信托产品项下财产运用对象等提供任何形式担保。
《中国银行业监督管理委员会关于进一步规范银信理财合作业务的通知》（2011年1月13日，银监发〔2011〕7号）
三、信托公司信托赔偿准备金低于银信合作不良信托贷款余额150%或低于银信合作信托贷款余额2.5%的，信托公司不得分红，直至上述指标达到标准。
《中国银行业监督管理委员会办公厅关于信托公司风险监管的指导意见》（2014年4月8日，银监办发〔2014〕99号）
三、明确转型方向
（一）规范现有业务模式
1.明确事务管理类信托业务的参与主体责任。金融机构之间的交叉产品和合作业务，必须以合同形式明确项目的风险责任承担主体，提供通道的一方为项目事务风险的管理主体，厘清权利义务，并由风险承担主体的行业归口监管部门负责监督管理，切实落实风险防控责任。进一步加强业务现场检查，防止以抽屉协议的形式规避监管。
……
④信托投资范围受限
2009年12月14日《中国银监会关于进一步规范银信合作有关事项的通知》规定，银信合作理财产品不得投资于理财产品发行银行自身的信贷资产或票据资产。2010年8月5日《中国银监会关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》规定，商业银行和信托公司开展投资类银信理财合作业务，其资金原则上不得投资于非上市公司股权，明股实债模式受到限制。
除上述两种禁止性投资方向外，2009年7月6日《中国银监会关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》还规定，理财资金用于发放信托贷款的，应遵守国家相关法律法规和产业政策的要求，商业银行应对理财资金投资的信托贷款项目进行尽职调查，比照自营贷款业务的管理标准对信托贷款项目做出评审。
【规范性文件】
《中国银监会关于进一步规范银信合作有关事项的通知》（2009年12月14日，银监发〔2009〕111号）
五、银信合作理财产品不得投资于理财产品发行银行自身的信贷资产或票据资产。
《中国银监会关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》（2009年7月6日，银监发〔2009〕65号）
十三、理财资金用于发放信托贷款，应符合以下要求：
（一）遵守国家相关法律法规和产业政策的要求。
（二）商业银行应对理财资金投资的信托贷款项目进行尽职调查，比照自营贷款业务的管理标准对信托贷款项目做出评审。
《中国银监会关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》（2010年8月5日，银监发〔2010〕72号）
五、商业银行和信托公司开展投资类银信理财合作业务，其资金原则上不得投资于非上市公司股权。
⑤合作成本增加
2010年8月5日《中国银监会关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》规定，商业银行应严格按照要求将表外资产在2010年、2011年两年内转入表内，并按照150%的拨备覆盖率要求计提拨备，同时大型银行应按照11.5%、中小银行按照10%的资本充足率要求计提资本。2011年1月13日《中国银行业监督管理委员会关于进一步规范银信理财合作业务的通知》要求，对商业银行未转入表内的银信合作信托贷款，各信托公司应当按照10.5%的比例计提风险资本。2014年12月10日《信托业保障基金管理办法》规定，资金信托按新发行金额的1%认购信托业保障基金。银监会这一系列监管措施直接推高了银信合作成本。
【规范性文件】
《中国银监会关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》（2010年8月5日，银监发〔2010〕72号）
七、对本通知发布以前约定和发生的银信理财合作业务，商业银行和信托公司应做好以下工作：
（一）商业银行应严格按照要求将表外资产在今、明两年转入表内，并按照150%的拨备覆盖率要求计提拨备，同时大型银行应按照11.5%、中小银行按照10%的资本充足率要求计提资本。
……
《中国银行业监督管理委员会关于进一步规范银信理财合作业务的通知》（2011年1月13日，银监发〔2011〕7号）
二、对商业银行未转入表内的银信合作信托贷款，各信托公司应当按照10.5%的比例计提风险资本。
《信托业保障基金管理办法》（2014年12月10日，银监发〔2014〕50号）
第十四条 保障基金现行认购执行下列统一标准，条件成熟后再依据信托公司风险状况实行差别认购标准：
（一）信托公司按净资产余额的1%认购，每年4月底前以上年度末的净资产余额为基数动态调整；
（二）资金信托按新发行金额的1%认购，其中：属于购买标准化产品的投资性资金信托的，由信托公司认购；属于融资性资金信托的，由融资者认购。在每个资金信托产品发行结束时，缴入信托公司基金专户，由信托公司按季向保障基金公司集中划缴；
（三）新设立的财产信托按信托公司收取报酬的5%计算，由信托公司认购。
第二十四条 保障基金收入扣除日常支出后，净收益率高于国家一年期存款基准利率的，按照国家一年期存款基准利率向信托公司、融资者等认购人分配收益，剩余部分计入基金余额。收益率低于国家一年期存款基准利率时，由保障基金公司提出收益分配方案并报基金理事会审议。
综上所述，在强监管下银行理财资金借道信托发放贷款受到限制，2010年下半年，银信合作规模开始下滑，到2012年2月，银信合作资产存量余额降至1.769万亿元，占信托总资产的31.95%[4]，仅靠银信合作模式已无法满足市场不断膨胀的资金需求。
（2）“银证”模式存在的问题
2010年银监会重腕治理“银信合作”通道业务后，“银证”模式应运而生，推动银行理财业务进一步发展，并成为银行表外信贷资产扩张的主力渠道。2011年以来，券商资管规模受此推动急速膨胀。中国证券业协会数据显示，截至2013年6月30日，证券公司受托管理资金本金总额3.42万亿元，已经超越基金托管资产规模，较2012年底的1.89亿元大幅增长80%以上[5]，2013年底券商资管规模扩大至5.2万亿元。进入2014年，定向业务成为券商资管规模崛起的主要力量，规模占比达到90%，2014年上半年券商资管站上6万亿元新高，其中来自商业银行等机构客户受托资金规模占到定向业务总规模的70%～80%，个别券商的银证合作通道业务甚至占资管业务总规模的100%[6]，再次引起监管层的重视。
①对合作银行的要求趋严
2013年7月19日《中国证券业协会关于规范证券公司与银行合作开展定向资产管理业务有关事项的通知》规定，资管合同中应明确约定银证双方的权利义务，并要求合作银行满足最近一年年末资产规模不低于300亿元，且资本充足率不低于10%，最近一年未因经营管理出现重大违法违规行为受到行政处罚或被采取重大行政监管措施等条件。2014年2月12日《中国证券业协会关于进一步规范证券公司资产管理业务有关事项的补充通知》进一步提高银证合作门槛，要求合作银行最近一年年末资产规模不低于500亿元，并规定证券公司应当切实履行集合资产管理计划管理人的职责，不得通过集合资产管理计划开展通道业务。
【规范性文件】
《中国证券业协会关于规范证券公司与银行合作开展定向资产管理业务有关事项的通知》（2013年7月19日，中证协发〔2013〕124号）
三、证券公司开展银证合作定向业务，应当建立合作银行遴选机制，明确遴选标准和程序。证券公司应当对合作银行的资质、信用状况、管理能力、风控水平等进行尽职调查，审慎选择合作银行。
合作银行应当至少符合以下条件：
（一）法人治理结构完善，内控机制健全有效；
（二）最近一年年末资产规模不低于300亿元，且资本充足率不低于10%；
（三）最近一年未因经营管理出现重大违法违规行为受到行政处罚或被采取重大行政监管措施；
（四）最近一年财务状况未出现显著恶化、丧失清偿能力；
（五）法律、行政法规和金融监督管理机构规定的其他条件。
《中国证券业协会关于进一步规范证券公司资产管理业务有关事项的补充通知》（2014年2月12日，中证协发〔2014〕33号）
一、中国证券业协会发布的《关于规范证券公司与银行合作开展定向资产管理业务有关事项的通知》（中证协发〔2013〕124号文，以下简称《银证合作通知》）对证券公司开展银证合作定向资产管理业务进行了规范。为进一步防范银证合作业务中合作银行选择不慎的风险，现将《银证合作通知》中合作银行的范围进行明确，对合作银行资产规模要求进行调整：
（一）合作银行是指中华人民共和国境内依法设立的商业银行、农村合作银行、城市信用合作社、农村信用合作社、邮政储蓄银行等吸收公众存款的金融机构以及政策性银行。
（二）证券公司与合作银行签订银证合作定向合同的，合作银行最近一年年末资产规模不低于500亿元。
四、证券公司应当切实履行集合资产管理计划管理人的职责，不得通过集合资产管理计划开展通道业务。
②资产管理计划投资范围限制
2013年3月14日《中国证券监督管理委员会办公厅关于加强证券公司资产管理业务监管的通知》规定，集合资产管理计划的投资范围应当符合《证券公司集合资产管理业务实施细则》的规定，未经许可不得投资票据等规定投资范围以外的投资品种，不得以委托定向资产管理或设立单一资产信托等方式变相扩大集合资产管理计划投资范围。2013年6月26日《中国证券监督管理委员会关于修改〈证券公司集合资产管理业务实施细则〉决定》放宽了集合计划可投资范围，规定集合计划募集的资金可以投资集合资金信托计划等金融监管部门批准或备案发行的金融产品，随之衍生出“银证信”模式。2013年7月19日《中国证券业协会关于规范证券公司与银行合作开展定向资产管理业务有关事项的通知》规定，证券公司开展银证合作定向业务不得将委托资金投资于高污染、高能耗等国家禁止投资的行业。2016年7月14日证监会《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》要求，证券公司、基金管理公司、期货公司及其依法设立的从事私募资产管理业务的子公司发行的资产管理计划不得投资于不符合国家产业政策、环境保护政策的项目，并要求对资产管理计划的投资范围进行穿透核查，判断最终投向是否为国家禁止投资的行业。
【规范性文件】
《中国证券监督管理委员会办公厅关于加强证券公司资产管理业务监管的通知》（2013年3月14日，证监办发〔2013〕26号）
五、督促辖区证券公司进一步完善并有效执行合规管理制度
证券公司应当进一步加强对产品和业务的合规管理。合规总监应当切实履行职责，加强对产品和业务的合规审查、监测和检查，为公司依法合规开展资产管理业务提供有效支持。
（一）集合资产管理计划的投资范围应当符合《证券公司集合资产管理业务实施细则》（证监会公告〔2012〕29号）的规定，未经许可不得投资票据等规定投资范围以外的投资品种；不得以委托定向资产管理或设立单一资产信托等方式变相扩大集合资产管理计划投资范围。
……
《中国证券监督管理委员会关于修改〈证券公司集合资产管理业务实施细则〉决定》（2013年6月26日，中国证券监督管理委员会公告〔2013〕28号）
六、第十五条改为第十四条，修改为“集合计划募集的资金可以投资中国境内依法发行的股票、债券、股指期货、商品期货等证券期货交易所交易的投资品种；央行票据、短期融资券、中期票据、利率远期、利率互换等银行间市场交易的投资品种；证券投资基金、证券公司专项资产管理计划、商业银行理财计划、集合资金信托计划等金融监管部门批准或备案发行的金融产品；以及中国证监会认可的其他投资品种。
“集合计划可以参与融资融券交易，也可以将其持有的证券作为融券标的证券出借给证券金融公司。
“证券公司可以依法设立集合计划在境内募集资金，投资于中国证监会认可的境外金融产品。”
《中国证券业协会关于规范证券公司与银行合作开展定向资产管理业务有关事项的通知》（2013年7月19日，中证协发〔2013〕124号）
二、证券公司开展银证合作定向业务不得存在以下情形：
（一）分公司、营业部独立开展定向资产管理业务，资产管理分公司除外；
（二）开展资金池业务；
（三）将委托资金投资于高污染、高能耗等国家禁止投资的行业；
（四）进行利益输送或商业贿赂；
（五）法律、行政法规和中国证监会禁止的其他情形。
《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（2016年7月14日，中国证券监督管理委员会公告〔2016〕13号）
第六条 证券期货经营机构发行的资产管理计划不得投资于不符合国家产业政策、环境保护政策的项目（证券市场投资除外），包括但不限于以下情形：
（一）投资项目被列入国家发展改革委最新发布的淘汰类产业目录；
（二）投资项目违反国家环境保护政策要求；
（三）通过穿透核查，资产管理计划最终投向上述投资项目。
③资金来源限制
“银证”模式主要是将银行理财资金、同业存款资金或自有资金等通过认购券商资管计划，再由券商委托银行发放委托贷款的形式实现融资。2010年以来委托贷款社融总规模占比不断攀升，2014年年底“银证”模式将该比例进一步推升至15.2%，大量资金借道流向房地产、地方融资平台和“两高一剩”行业。为防止发生系统性风险，分流不断涌入限制行业和大型企业的社会资金，2015年1月16日银监会就《商业银行委托贷款管理办法（征求意见稿）》公开征求意见，明确要求禁止以募集的资金发放委托贷款，不得将委托贷款投向国家明令禁止的产品和项目，征求意见稿发布后“银证”模式委贷业务有所收敛，但因该办法迟迟未能正式出台，仍有不少银行继续通过“银证”模式发放委托贷款。2018年1月5日《商业银行委托贷款管理办法》正式出台，“银证”委托贷款通道模式被禁止。
【规范性文件】
《商业银行委托贷款管理办法（征求意见稿）》（2015年1月16日）
第十一条 商业银行严禁接受下述资金发放委托贷款：
（一）国家规定具有特殊用途的各类专项基金。
（二）银行授信资金。
（三）发行债券筹集的资金。
（四）筹集的他人资金。
（五）无法证明来源的资金。
第十二条 商业银行受托发放的贷款应有明确用途，资金用途应符合法律规定和信贷政策。资金用途不得为以下方面：
（一）生产、经营或投资国家明令禁止的产品和项目。
（二）从事债券、期货、金融衍生品、理财产品、股本权益等投资。
（三）作为注册资本金、注册验资或增资扩股。
（四）国家明确规定的其他禁止用途。
《商业银行委托贷款管理办法》（2018年1月5日，银监发〔2018〕2号）
第十条 商业银行不得接受委托人下述资金发放委托贷款：
（一）受托管理的他人资金。
（二）银行的授信资金。
（三）具有特定用途的各类专项基金（国务院有关部门另有规定的除外）。
（四）其他债务性资金（国务院有关部门另有规定的除外）。
（五）无法证明来源的资金。
企业集团发行债券筹集并用于集团内部的资金，不受本条规定限制。
第十一条 商业银行受托发放的贷款应有明确用途，资金用途应符合法律法规、国家宏观调控和产业政策。资金用途不得为以下方面：
（一）生产、经营或投资国家禁止的领域和用途。
（二）从事债券、期货、金融衍生品、资产管理产品等投资。
（三）作为注册资本金、注册验资。
（四）用于股本权益性投资或增资扩股（监管部门另有规定的除外）。
（五）其他违反监管规定的用途。
④“银证”通道受阻
2016年7月28日银监会就《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》公开征求意见，《征求意见稿》对银行理财资金投资非标准化债权进行严格限制，并规定除符合银监会关于银信理财合作业务相关监管规定的信托公司发行的信托投资计划外，银行理财产品所投资的特定目的载体不得直接或间接投资于非标准化债权资产，意即信托计划成为银行理财资金唯一的非标业务通道。虽然该文件没有正式出台，但监管层对银行理财资金投资非标债权态度显露无遗，建设银行等机构也开始借此进行业务调整[7]。按照银监会2017年立法规划，正式办法有望在不久后出台。
【规范性文件】
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》（2016年7月28日）
第三十八条（非标债权投资要求）商业银行理财产品投资于非标准化债权资产，应当符合以下要求：
（一）确保理财产品投资与审批流程相分离，比照自营贷款管理要求实施投前尽职调查、风险审查和投后风险管理，并纳入全行统一的信用风险管理体系；
（二）理财产品投资非标准化债权资产的余额在任何时点均不得超过理财产品余额的35%或者商业银行上一年度审计报告披露总资产的4%；
（三）每只净值型理财产品投资非标准化债权资产的余额在任何时点均不得超过该理财产品余额的35%。
前款所称非标准化债权资产是指未在银行间市场或者证券交易所市场交易的债权性资产，包括但不限于信贷资产、信托贷款、委托债权、承兑汇票、信用证、应收账款、各类受（收）益权、带回购条款的股权性融资等。
第三十九条（特定目的载体投资要求）商业银行理财产品投资特定目的载体的，应当符合以下要求：
（一）准确界定相关法律关系，明确约定各参与主体的责任和义务；
（二）理财产品客户应当同时满足国务院金融监督管理机构对特定目的载体合格投资者的相关要求；
（三）基础资产投资范围不得超出本行理财产品投资范围；
（四）所投资的特定目的载体不得直接或间接投资于非标准化债权资产，符合银监会关于银信理财合作业务相关监管规定的信托公司发行的信托投资计划除外；
（五）切实履行投资管理职责，不得简单作为相关特定目的载体的资金募集通道；
（六）充分披露基础资产的类别和投资比例等信息，并在全国银行业理财信息登记系统登记特定目的载体及其基础资产的相关信息。
前款所称特定目的载体包括但不限于其他商业银行理财产品、信托投资计划、除货币市场基金和债券型基金之外的证券投资基金、证券公司及其子公司资产管理计划、基金管理公司及其子公司资产管理计划、期货公司及其子公司资产管理计划和保险业资产管理机构资产管理产品等。
⑤资产管理计划法律地位尴尬
“银信”模式下，银行与信托公司之间成立信托关系，根据《信托法》第16条和《信托公司管理办法》第3条的规定，信托财产不归入受托人财产，不属于清算财产。因此，在“银信”模式下，银行理财资金在委托给信托公司后，产生财产独立、破产隔离的效果。但该效果可能并不存在于“银证”模式。
根据《证券法》规定，证券公司破产或者清算时，客户的交易结算资金和证券不属于其破产财产或者清算财产，证券登记结算机构按照业务规则收取的各类结算资金和证券，必须存放于专门的清算交收账户，只能按业务规则用于已成交的证券交易的清算交收，不得被强制执行。根据《证券投资基金法》规定，基金管理人、基金托管人因依法解散、被依法撤销或者被依法宣告破产等原因进行清算的，基金财产不属于其清算财产，但并未对如何界定基金财产进行明确规定。根据《证券投资基金法》第72条规定，基金财产应当用于上市交易的股票、债券和证监会规定的其他证券及其衍生品种，不得违反规定向他人贷款，从该角度来看，为投资非标资产目的募集的资金似乎很难被归入基金财产中。
虽然2012年9月26日证监会《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》规定资产管理人、资产托管人因依法解散、被依法撤销或者被依法宣告破产等原因进行清算的，委托财产不属于其清算财产；2013年6月26日证监会《证券公司客户资产管理业务管理办法》规定了证券公司应保证客户资产与其自有资产、不同客户的资产相互独立，对不同客户的资产分别设置账户、独立核算、分账管理。但前述规定均为部门规章，目前在法律层面尚未对券商资管计划的财产隔离事宜进行确认。因此，银行方面还是认为“银证”模式在法律上存在一定的瑕疵。
另一方面，由于资产管理计划不具有独立的法律地位，无法像信托公司一样以资管计划名义作为担保权人和享有其他权利，实践中均由证券公司作为管理人代资管计划享有权利。
【规范性文件】
《中华人民共和国信托法》（2001年4月28日）
第十六条 信托财产与属于受托人所有的财产（以下简称固有财产）相区别，不得归入受托人的固有财产或者成为固有财产的一部分。
受托人死亡或者依法解散、被依法撤销、被宣告破产而终止，信托财产不属于其遗产或者清算财产。
《信托公司管理办法》（2007年1月23日，中国银行业监督管理委员会令2007年第2号）
第三条 信托财产不属于信托公司的固有财产，也不属于信托公司对受益人的负债。信托公司终止时，信托财产不属于其清算财产。
《中华人民共和国证券法》（2014年8月31日）
第一百三十九条 证券公司客户的交易结算资金应当存放在商业银行，以每个客户的名义单独立户管理。具体办法和实施步骤由国务院规定。
证券公司不得将客户的交易结算资金和证券归入其自有财产。禁止任何单位或者个人以任何形式挪用客户的交易结算资金和证券。证券公司破产或者清算时，客户的交易结算资金和证券不属于其破产财产或者清算财产。非因客户本身的债务或者法律规定的其他情形，不得查封、冻结、扣划或者强制执行客户的交易结算资金和证券。
《中华人民共和国证券投资基金法》（2015年4月24日）
第五条 基金财产的债务由基金财产本身承担，基金份额持有人以其出资为限对基金财产的债务承担责任。但基金合同依照本法另有约定的，从其约定。
基金财产独立于基金管理人、基金托管人的固有财产。基金管理人、基金托管人不得将基金财产归入其固有财产。
基金管理人、基金托管人因基金财产的管理、运用或者其他情形而取得的财产和收益，归入基金财产。
基金管理人、基金托管人因依法解散、被依法撤销或者被依法宣告破产等原因进行清算的，基金财产不属于其清算财产。
第七十二条 基金财产应当用于下列投资：
（一）上市交易的股票、债券；
（二）国务院证券监督管理机构规定的其他证券及其衍生品种。
第七十三条 基金财产不得用于下列投资或者活动：
（一）承销证券；
（二）违反规定向他人贷款或者提供担保；
（三）从事承担无限责任的投资；
（四）买卖其他基金份额，但是国务院证券监督管理机构另有规定的除外；
（五）向基金管理人、基金托管人出资；
（六）从事内幕交易、操纵证券交易价格及其他不正当的证券交易活动；
（七）法律、行政法规和国务院证券监督管理机构规定禁止的其他活动。
运用基金财产买卖基金管理人、基金托管人及其控股股东、实际控制人或者与其有其他重大利害关系的公司发行的证券或承销期内承销的证券，或者从事其他重大关联交易的，应当遵循基金份额持有人利益优先的原则，防范利益冲突，符合国务院证券监督管理机构的规定，并履行信息披露义务。
《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》（2012年9月26日，中国证券监督管理委员会令第83号）
第四条 资产管理人从事特定资产管理业务，委托财产独立于资产管理人和资产托管人的固有财产，并独立于资产管理人管理的和资产托管人托管的其他财产。资产管理人、资产托管人不得将委托财产归入其固有财产。
资产管理人、资产托管人因委托财产的管理、运用或者其他情形而取得的财产和收益，归入委托财产。
资产管理人、资产托管人因依法解散、被依法撤销或者被依法宣告破产等原因进行清算的，委托财产不属于其清算财产。
《证券公司客户资产管理业务管理办法》（2013年6月26日，中国证券监督管理委员会令第93号）
第四十一条 证券公司办理定向资产管理业务，应当保证客户资产与其自有资产、不同客户的资产相互独立，对不同客户的资产分别设置账户、独立核算、分账管理。
第四十二条 证券公司办理集合资产管理业务，应当保证集合资产管理计划资产与其自有资产、集合资产管理计划资产与其他客户的资产、不同集合资产管理计划的资产相互独立，单独设置账户、独立核算、分账管理。
（3）“证信”模式的产生
由于“银信”模式、“银证”模式相继受到监管限制，来源于银行端的资金趋紧，社会融资需求持续扩大，金融机构开始谋求突围，银行、券商、基金子公司与信托之间通道业务越来越复杂，各类机构互相多层嵌套，融资链条越拉越长，风险环节越来越多，一旦通道链条中的某个环节出现问题，将可能导致整个链条崩溃。在该背景下，“证信”模式进入市场视野，一方面，“证信”模式只有证券公司与信托公司两个主体，风险链条较短，渠道成本较低；另一方面，“银信”合作受限后，银监会要求信托公司加强主动管理能力，加大主动管理类信托产品的开发，信托公司可以通过设立主动管理型信托计划对接出资方和融资人。
根据2013年6月26日证监会《证券公司客户资产管理业务管理办法》规定，集合资产管理计划资产不得用于资金拆借、贷款、抵押融资或者对外担保等用途，2013年6月26日《中国证券监督管理委员会关于修改〈证券公司集合资产管理业务实施细则〉决定》允许集合计划募集的资金投资集合资金信托计划等金融监管部门批准或备案发行的金融产品。
因此，在“证信”模式下，证券公司可以成立集合资产管理计划，凭借其网点优势和高净值储备客户募集资金并投资于主动管理类集合信托计划产品，再由信托计划对外发放信托贷款，突破不得将集合资产管理计划的资产用于贷款的限制。
（二）“证信”模式应注意的问题
“证信”模式的本质，即在券商集合资产管理计划与非标资产之间嫁接集合资金信托计划，在资管端和信托端应分别关注以下问题。
1.资管端应注意的问题
（1）资产管理计划类型的选择
根据2012年10月18日证监会《证券公司定向资产管理业务实施细则》第25条，定向资产管理计划的投资范围由证券公司与客户在不违反法律法规规定的范围内自行约定。因此，定向资产管理计划可以投资集合资金信托计划和单一信托计划。2013年6月26日证监会《证券公司集合资产管理业务实施细则》第14条列举了集合计划募集的资金可以投资的范围，其中包括集合资金信托计划，但不包括单一资金信托计划。2013年3月14日《中国证券监督管理委员会办公厅关于加强证券公司资产管理业务监管的通知》明确集合计划不得投资于单一资金信托。因此，在设计业务结构时，若出于募集社会资金需要设立集合资管计划，则应要求信托公司对应设立集合资金信托计划，并协调第三方主体认购信托计划部分份额。
【规范性文件】
《证券公司定向资产管理业务实施细则》（2012年10月18日，中国证券监督管理委员会公告〔2012〕30号）
第二十五条 定向资产管理业务的投资范围由证券公司与客户通过合同约定，不得违反法律、行政法规和中国证监会的禁止规定，并且应当与客户的风险认知与承受能力，以及证券公司的投资经验、管理能力和风险控制水平相匹配。
定向资产管理业务可以参与融资融券交易，也可以将其持有的证券作为融券标的证券出借给证券金融公司。
《证券公司集合资产管理业务实施细则》（2013年6月26日，中国证券监督管理委员会公告〔2013〕28号）
第十四条 集合计划募集的资金可以投资中国境内依法发行的股票、债券、股指期货、商品期货等证券期货交易所交易的投资品种；央行票据、短期融资券、中期票据、利率远期、利率互换等银行间市场交易的投资品种；证券投资基金、证券公司专项资产管理计划、商业银行理财计划、集合资金信托计划等金融监管部门批准或备案发行的金融产品；以及中国证监会认可的其他投资品种。
集合计划可以参与融资融券交易，也可以将其持有的证券作为融券标的证券出借给证券金融公司。
证券公司可以依法设立集合计划在境内募集资金，投资于中国证监会认可的境外金融产品。
（2）资管计划应一一对标
根据2016年7月14日《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》第3条规定，同一资产管理人不得为单一融资项目设立多个资产管理计划，变相突破投资者人数限制。根据2009年2月4日银监会《信托公司集合资金信托计划管理办法》第27条规定，同一个信托公司管理的不同信托计划不得投资于同一项目。因此在“证信”模式下，证券公司可以设立一个或多个集合资管计划，投资于一家或多家信托公司分别设立的对应某一融资项目的唯一集合资金信托计划，但参与各只资管计划的投资者累计不得超过200人。
由于监管部门未对“单一融资项目”、“同一项目”的内涵进行解释，业界尚存在较多疑虑，如单一融资项目是否等于同一融资主体，同一融资主体不同的具体项目是否为不同的融资项目，是否通过资金用途来划分不同融资项目等。
【规范性文件】
《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（2016年7月14日，中国证券监督管理委员会公告〔2016〕13号）
第三条 证券期货经营机构及相关销售机构不得违规销售资产管理计划，不得存在不适当宣传、误导欺诈投资者以及以任何方式向投资者承诺本金不受损失或者承诺最低收益等行为，包括但不限于以下情形：
……
（六）单一资产管理计划的投资者人数超过200人，或者同一资产管理人为单一融资项目设立多个资产管理计划，变相突破投资者人数限制；
……
《信托公司集合资金信托计划管理办法》（2009年2月4日，中国银行业监督管理委员会令2009年第1号）
第二十七条 信托公司管理信托计划，应当遵守以下规定：
……
（六）不得将同一公司管理的不同信托计划投资于同一项目。
（3）资金募集需要注意的问题
①合格投资者
2016年12月12日证监会《证券期货投资者适当性管理办法》（以下简称“《办法》”）将投资者分为普通投资者和专业投资者，并规定普通投资者在信息告知、风险警示、适当性匹配等方面享有特别保护。《办法》第8条对专业投资者进行了列举，其与普通投资者的区别在于是否具备专业的金融知识及金融风险识别与承担能力。专业投资者以外的投资者均为普通投资者，根据《办法》第11条规定，满足一定条件的普通投资者可以向证券期货经营机构申请转变为专业投资者。此外，《办法》还规定经营机构应对普通投资者和专业投资者进行细化分类和管理。
投资者分类的目的在于为投资者推荐与其风险承受能力相匹配的产品。因此要求经营机构对产品和服务进行等级划分，经营机构应当根据产品或者服务的不同风险等级，对投资者适合投资的产品或者服务作出判断，以实现产品风险等级与投资者可以承受的风险等级相匹配。经营机构认为投资者不适合购买相关产品或接受相关服务的，应告知投资者，投资者主动要求购买风险等级高于其风险承受能力的产品或者接受相关服务的，经营机构在确认其不属于风险承受能力最低类别的投资者后，就产品或者服务风险高于其承受能力进行特别的书面风险警示，投资者仍坚持购买的，才可以向其销售相关产品或者提供相关服务。
实践中应特别注意下列违规情形：1）多个非合格投资者拼凑认购；2）第三方销售机构先行认购，再打包成新产品向非合格投资者销售；3）明知存在向非合格投资者销售的情况，仍为其提供便利条件。[8]
【规范性文件】
《证券期货投资者适当性管理办法》（2016年12月12日，中国证券监督管理委员会令第130号）
第七条 投资者分为普通投资者与专业投资者。
普通投资者在信息告知、风险警示、适当性匹配等方面享有特别保护。
第八条 符合下列条件之一的是专业投资者：
（一）经有关金融监管部门批准设立的金融机构，包括证券公司、期货公司、基金管理公司及其子公司、商业银行、保险公司、信托公司、财务公司等；经行业协会备案或者登记的证券公司子公司、期货公司子公司、私募基金管理人。
（二）上述机构面向投资者发行的理财产品，包括但不限于证券公司资产管理产品、基金管理公司及其子公司产品、期货公司资产管理产品、银行理财产品、保险产品、信托产品、经行业协会备案的私募基金。
（三）社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等社会公益基金，合格境外机构投资者（QFII）、人民币合格境外机构投资者（RQFII）。
（四）同时符合下列条件的法人或者其他组织：
1.最近1年末净资产不低于2000万元；
2.最近1年末金融资产不低于1000万元；
3.具有2年以上证券、基金、期货、黄金、外汇等投资经历。
（五）同时符合下列条件的自然人：
1.金融资产不低于500万元，或者最近3年个人年均收入不低于50万元；
2.具有2年以上证券、基金、期货、黄金、外汇等投资经历，或者具有2年以上金融产品设计、投资、风险管理及相关工作经历，或者属于本条第（一）项规定的专业投资者的高级管理人员、获得职业资格认证的从事金融相关业务的注册会计师和律师。
前款所称金融资产，是指银行存款、股票、债券、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货及其他衍生产品等。
第九条 经营机构可以根据专业投资者的业务资格、投资实力、投资经历等因素，对专业投资者进行细化分类和管理。
第十条 专业投资者之外的投资者为普通投资者。
经营机构应当按照有效维护投资者合法权益的要求，综合考虑收入来源、资产状况、债务、投资知识和经验、风险偏好、诚信状况等因素，确定普通投资者的风险承受能力，对其进行细化分类和管理。
第十一条 普通投资者和专业投资者在一定条件下可以互相转化。
符合本办法第八条第（四）、（五）项规定的专业投资者，可以书面告知经营机构选择成为普通投资者，经营机构应当对其履行相应的适当性义务。
符合下列条件之一的普通投资者可以申请转化成为专业投资者，但经营机构有权自主决定是否同意其转化：
（一）最近1年末净资产不低于1000万元，最近1年末金融资产不低于500万元，且具有1年以上证券、基金、期货、黄金、外汇等投资经历的除专业投资者外的法人或其他组织；
（二）金融资产不低于300万元或者最近3年个人年均收入不低于30万元，且具有1年以上证券、基金、期货、黄金、外汇等投资经历或者1年以上金融产品设计、投资、风险管理及相关工作经历的自然人投资者。
第十五条 经营机构应当了解所销售产品或者所提供服务的信息，根据风险特征和程度，对销售的产品或者提供的服务划分风险等级。
第十八条 经营机构应当根据产品或者服务的不同风险等级，对其适合销售产品或者提供服务的投资者类型作出判断，根据投资者的不同分类，对其适合购买的产品或者接受的服务作出判断。
第十九条 经营机构告知投资者不适合购买相关产品或者接受相关服务后，投资者主动要求购买风险等级高于其风险承受能力的产品或者接受相关服务的，经营机构在确认其不属于风险承受能力最低类别的投资者后，应当就产品或者服务风险高于其承受能力进行特别的书面风险警示，投资者仍坚持购买的，可以向其销售相关产品或者提供相关服务。
②认购资产管理计划的资金来源
投资者认购资产管理计划应使用合法所有的自有资金，法人或其他组织可以使用筹集资金参与集合资管计划。根据2013年6月26日证监会《证券公司集合资产管理业务实施细则》规定，自然人不得用筹集的他人资金参与集合计划，法人或者依法成立的其他组织用筹集的资金参与集合计划的，应当向证券公司、代理推广机构提供合法筹集资金的证明文件，未提供证明文件的，证券公司、代理推广机构不得接受其参与集合计划。
根据2013年6月26日证监会《证券公司客户资产管理业务管理办法》，证券公司可以自有资金参与本公司设立的集合资产管理计划，证券公司以自有资金参与集合计划的，应当符合法律、行政法规和中国证监会的规定，并按照《公司法》和公司章程的规定，获得公司股东会、董事会或者其他授权程序的批准。证券公司自有资金参与单个集合计划的份额，不得超过该计划总份额的20%且持有期限不得少于6个月。
【规范性文件】
《证券公司集合资产管理业务实施细则》（2013年6月26日，中国证券监督管理委员会公告〔2013〕28号）
第二十一条 客户应当以真实身份参与集合计划，委托资金的来源、用途应当符合法律法规的规定，客户应当在集合资产管理合同中对此作出明确承诺。客户未作承诺，或者证券公司、代理推广机构明知客户身份不真实、委托资金来源或者用途不合法的，证券公司、代理推广机构不得接受其参与集合计划。
自然人不得用筹集的他人资金参与集合计划。法人或者依法成立的其他组织用筹集的资金参与集合计划的，应当向证券公司、代理推广机构提供合法筹集资金的证明文件；未提供证明文件的，证券公司、代理推广机构不得接受其参与集合计划。
证券公司、代理推广机构发现客户委托资金涉嫌洗钱的，应当按照《中华人民共和国反洗钱法》和相关规定履行报告义务。
第二十二条 证券公司以自有资金参与集合计划，应当符合法律、行政法规和中国证监会的规定，并按照《公司法》和公司章程的规定，获得公司股东会、董事会或者其他授权程序的批准。
证券公司自有资金参与单个集合计划的份额，不得超过该计划总份额的20%。因集合计划规模变动等客观因素导致自有资金参与集合计划被动超限的，证券公司应当在合同中明确约定处理原则，依法及时调整。
证券公司以自有资金参与集合计划的，在计算净资本时，应当根据承担的责任相应扣减公司投入的资金。扣减后的净资本等各项风险控制指标，应当符合中国证监会的规定。
第二十三条 集合计划存续期间，证券公司自有资金参与集合计划的持有期限不得少于6个月。参与、退出时，应当提前5日告知客户和资产托管机构。
为应对集合计划巨额赎回，解决流动性风险，在不存在利益冲突并遵守合同约定的前提下，证券公司以自有资金参与或退出集合计划可不受前款规定限制，但需事后及时告知客户和资产托管机构，并向住所地、资产管理分公司所在地中国证监会派出机构及中国证券业协会报告。
《证券公司客户资产管理业务管理办法》（2013年6月26日，中国证券监督管理委员会令第93号）
第二十五条 证券公司可以自有资金参与本公司设立的集合资产管理计划。募集推广期投入且按照合同约定承担责任的自有资金，在约定责任解除前不得退出；存续期间自有资金参与、退出的，应当符合相关规定。
证券公司、资产托管机构和客户应当在资产管理合同中明确约定自有资金参与、退出的条件、程序、风险揭示和信息披露等事项，合同约定承担责任的自有资金，还应当对金额做出约定。证券公司应当采取措施，有效防范利益冲突，保护客户利益。
证券公司投入的资金，根据其所承担的责任，在计算公司的净资本额时予以相应的扣减。
③集合资产管理计划投资者人数
监管机构对集合资产管理计划投资者人数的规定经过了两个阶段的变化。
2012年10月18日证监会《证券公司客户资产管理业务管理办法》（现已失效）和《证券公司集合资产管理业务实施细则》（现已失效）均未对投资者人数提出明确要求。实践中，证券公司将集合资产管理计划按照投资者人数分为“大集合”和“小集合”。“大集合”即投资者超过200人的集合资产管理计划，“小集合”即限额特定资产管理计划，投资者不超过200人。
2012年《中华人民共和国证券投资基金法》将投资者超过200人的情形归入公开募集基金监管范围。2013年3月14日《中国证券监督管理委员会办公厅关于加强证券公司资产管理业务监管的通知》规定，按照新基金法，投资者超过200人的集合资产管理计划，被定性为公募基金，适用公募基金的管理规定，2013年6月1日以后，证券公司不再按照2012年10月8日《证券公司客户资产管理业务管理办法》（现已失效）的规定，发起设立新的投资者超过200人的集合资产管理计划。2013年6月26日《证券公司客户资产管理业务管理办法》和《证券公司集合资产管理业务实施细则》规定，集合资产管理计划合格投资者累计不得超过200人。至此，业内所称的“大集合”退出历史舞台。
【规范性文件】
《中华人民共和国证券投资基金法》（2015年4月24日）
第五十条 公开募集基金，应当经国务院证券监督管理机构注册。未经注册，不得公开或者变相公开募集基金。
前款所称公开募集基金，包括向不特定对象募集资金、向特定对象募集资金累计超过二百人，以及法律、行政法规规定的其他情形。
公开募集基金应当由基金管理人管理，基金托管人托管。
《中国证券监督管理委员会办公厅关于加强证券公司资产管理业务监管的通知》（2013年3月14日，证监办发〔2013〕26号）
一、督促辖区证券公司认真学习、贯彻落实新基金法
（一）按照新基金法，投资者超过200人的集合资产管理计划，被定性为公募基金，适用公募基金的管理规定。因此，2013年6月1日以后，证券公司不再按照《管理办法》的规定，发起设立新的投资者超过200人的集合资产管理计划。
（二）符合条件的证券公司，可以按照《资产管理机构开展公募证券投资基金管理业务暂行规定》（证监会公告〔2013〕10号），依法申请并取得公募基金管理业务资格，依法开展公募基金管理业务。
（三）2013年6月1日以前，证券公司已经依法设立且投资者超过200人的集合资产管理计划可以在存续期内继续运作。证券公司取得公募基金管理业务资格后，可以按照相关规定，在征得客户同意后，将存续的集合资产管理计划转为公募基金。
《证券公司客户资产管理业务管理办法》（2013年6月26日，中国证券监督管理委员会令第93号）
第二十六条 证券公司可以自行推广集合资产管理计划，也可以委托其他证券公司、商业银行或者中国证监会认可的其他机构代为推广。
集合资产管理计划应当面向合格投资者推广，合格投资者累计不得超过200人。合格投资者是指具备相应风险识别能力和承担所投资集合资产管理计划风险能力且符合下列条件之一的单位和个人：
（一）个人或者家庭金融资产合计不低于100万元人民币；
（二）公司、企业等机构净资产不低于1000万元人民币。
依法设立并受监管的各类集合投资产品视为单一合格投资者。
《证券公司集合资产管理业务实施细则》（2013年6月26日，中国证券监督管理委员会公告〔2013〕28号）
第五条 证券公司从事集合资产管理业务，应当为合格投资者提供服务，设立集合资产管理计划（以下简称集合计划或计划），并担任计划管理人。
集合计划应当符合下列条件：
（一）募集资金规模在50亿元人民币以下；
（二）单个客户参与金额不低于100万元人民币；
（三）客户人数在200人以下。
《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（2016年7月14日，中国证券监督管理委员会公告〔2016〕13号）
第三条 证券期货经营机构及相关销售机构不得违规销售资产管理计划，不得存在不适当宣传、误导欺诈投资者以及以任何方式向投资者承诺本金不受损失或者承诺最低收益等行为，包括但不限于以下情形：
……
（六）单一资产管理计划的投资者人数超过200人，或者同一资产管理人为单一融资项目设立多个资产管理计划，变相突破投资者人数限制。
……
④销售过程中销售主体的行为限制
根据2013年6月26日《证券公司客户资产管理业务管理办法》、《证券公司集合资产管理业务实施细则》和2016年7月14日《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，证券公司可以自行或委托其他证券公司、银行或者证监会认可的其他机构代为推广，但不得通过公开渠道向不特定对象宣传推介，不得存在不适当宣传、误导欺诈投资者以及以任何方式向投资者宣传预期收益、承诺本金不受损失或者承诺最低收益等行为。
不得宣传预期收益的目的在于打破刚性兑付预期，避免相关宣传用语误导投资者，使其相信能够在未来获得受保证的固定收益。监管部门将采取“实质重于形式”的原则对相关宣传用语合规性进行判断。目前，一些机构使用的约定收益率、未来收益率等用语，因其内涵与预期收益率一致，可能不符合监管要求。因此，建议可以考虑使用“业绩比较基准”一词，但该词应与资管计划的投资策略和投资目标相契合。如产品的投资策略和投资目标为获得超越“业绩比较基准”的相对收益，则在充分说明业绩比较基准测算依据和测算过程的情况下，可以使用“业绩比较基准”一词。但若产品系对标委托贷款，则与相对收益策略无关，使用“业绩比较基准”一词则欠缺合理性，可能存在合规风险[9]。
【规范性文件】
《证券公司客户资产管理业务管理办法》（2013年6月26日，中国证券监督管理委员会令第93号）
第三十九条 证券公司及其他推广机构应当采取有效措施，并通过证券公司、中国证券业协会、中国证监会电子化信息披露平台或者中国证监会认可的其他信息披露平台，客观准确披露资产管理计划批准或者备案信息、风险收益特征、投诉电话等，使客户详尽了解资产管理计划的特性、风险等情况及客户的权利、义务，但不得通过广播、电视、报刊、互联网及其他公共媒体推广资产管理计划。
《证券公司集合资产管理业务实施细则》（2013年6月26日，中国证券监督管理委员会公告〔2013〕28号）
第二十条 不得向合格投资者之外的单位和个人募集资金，不得通过报刊、电台、电视台、互联网等公众传播媒体或者讲座、报告会、分析会等方式向不特定对象宣传推介。禁止通过签订保本保底补充协议等方式，或者采用虚假宣传、夸大预期收益和商业贿赂等不正当手段推广集合计划。
《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（2016年7月14日，中国证券监督管理委员会公告〔2016〕13号）
第三条 证券期货经营机构及相关销售机构不得违规销售资产管理计划，不得存在不适当宣传、误导欺诈投资者以及以任何方式向投资者承诺本金不受损失或者承诺最低收益等行为，包括但不限于以下情形：
（一）资产管理合同及销售材料中存在包含保本保收益内涵的表述，如零风险、收益有保障、本金无忧等；
（二）资产管理计划名称中含有“保本”字样；
（三）与投资者私下签订回购协议或承诺函等文件，直接或间接承诺保本保收益；
（四）向投资者口头或者通过短信、微信等各种方式承诺保本保收益；
（五）向非合格投资者销售资产管理计划，明知投资者实质不符合合格投资者标准，仍予以销售确认，或者通过拆分转让资产管理计划份额或其收益权、为投资者直接或间接提供短期借贷等方式，变相突破合格投资者标准；
（六）单一资产管理计划的投资者人数超过200人，或者同一资产管理人为单一融资项目设立多个资产管理计划，变相突破投资者人数限制；
（七）通过报刊、电台、电视、互联网等公众传播媒体，讲座、报告会、分析会等方式，布告、传单、短信、微信、博客和电子邮件等载体，向不特定对象宣传具体产品，但证券期货经营机构和销售机构通过设置特定对象确定程序的官网、客户端等互联网媒介向已注册特定对象进行宣传推介的除外；
（八）销售资产管理计划时，未真实、准确、完整地披露资产管理计划交易结构、当事各方权利义务条款、收益分配内容、委托第三方机构提供服务、关联交易情况等信息；
（九）资产管理计划完成备案手续前参与股票公开或非公开发行；
（十）向投资者宣传资产管理计划预期收益率；
（十一）夸大或者片面宣传产品，夸大或者片面宣传资产管理计划管理人及其管理的产品、投资经理等的过往业绩，未充分揭示产品风险，投资者认购资产管理计划时未签订风险揭示书和资产管理合同。
2.信托端应注意的问题
（1）信托计划类型的选择
根据2017年4月21日银监会《信托业务监管分类试点实施方案》，信托业务分为“主动管理型信托”和“被动管理型信托”。主动管理型信托是指，信托公司具有全部或部分的信托财产运用裁量权，对信托财产进行管理和处分的信托。被动管理型信托是指，信托公司不具有信托财产的运用裁量权，而是根据委托人或是由委托人委托的具有指令权限的人的指令，对信托财产进行管理和处分的信托。事务管理类信托属于被动管理型信托，“证信”模式下的事务管理类信托被业界和监管部门划归通道类信托业务。
事务管理类信托的概念最早见于2014年4月银监会《关于调整信托公司净资本计算标准有关事项的通知（征求意见稿）》，通知详细规定了事务管理类信托的认定标准。虽然该通知尚未正式印发，但业界一般参照其来判断和识别通道类信托业务。《信托业务监管分类试点实施方案》则使用了事务信托的表述，并将其定义为信托公司依据委托人的指令，对来源于非金融机构的信托资金进行管理和处分的信托业务。
2013年《国务院办公厅关于加强影子银行监管有关问题的通知》和2014年4月8日《中国银行业监督管理委员会办公厅关于信托公司风险监管的指导意见》规定，金融机构之间的交叉产品和合作业务，都必须以合同形式明确风险承担主体。在一段时间内前述规定并未得到充分落实，但受一系列风险事件影响，目前券商与信托公司签订的《信托合同》中一般都会对信托财产分配方式、风险承担等进行约定。
【规范性文件】
《关于调整信托公司净资本计算标准有关事项的通知（征求意见稿）》（2014年4月）
二、本通知所称事务管理类信托，是指委托人自主决定信托设立、信托财产运用对象、信托财产管理运用处分方式等事宜，自行负责前期尽职调查及存续期信托财产管理，自愿承担信托投资风险，受托人仅负责账户管理、清算分配及提供或出具必要文件以配合委托人管理信托财产等事务，不承担积极主动管理职责的信托业务。
事务管理类信托可以是单一、集合、财产或财产权信托业务。
三、在信托合同中同时明确体现以下全部特征的信托业务确定为事务类信托业务：
（一）信托设立之前的尽职调查由委托人或其指定第三方自行负责，委托人相应承担上述尽职调查风险。受托人有权利对信托项目进行独立的尽职调查，确认信托项目合法合规。
（二）信托的设立、信托财产的运用对象、信托财产的管理、运用和处分方式等事项，均由委托人自主决定。
（三）受托人仅依法履行必须由受托人或必须以受托人名义履行的管理职责，包括账户管理、清算分配及提供或出具必要文件以配合委托人管理信托财产等事务。受托人主要承担一般信托事务的执行职责，不承担主动管理职责。
（四）以信托期限届满时信托财产存续状态交付受益人进行分配。
四、在信托合同中约定的如下条款是判断事务类信托的重要特征，但不是充分条件和必要条件：
（一）信托报酬率较低；
（二）信托合同约定以信托期限届满时信托财产存续状态交付受益人进行分配。
《国务院办公厅关于加强影子银行监管有关问题的通知》（2013年，国办发〔2013〕107号）
三、着力完善监管制度和办法
……
（四）规范金融交叉产品和业务合作行为。金融机构之间的交叉产品和合作业务，都必须以合同形式明确风险承担主体和通道功能主体，并由风险承担主体的行业归口部门负责监督管理，切实落实风险防控责任。
……
《中国银行业监督管理委员会办公厅关于信托公司风险监管的指导意见》（2014年4月8日，银监办发〔2014〕99号）
三、明确转型方向
（一）规范现有业务模式
1.明确事务管理类信托业务的参与主体责任。金融机构之间的交叉产品和合作业务，必须以合同形式明确项目的风险责任承担主体，提供通道的一方为项目事务风险的管理主体，厘清权利义务，并由风险承担主体的行业归口监管部门负责监督管理，切实落实风险防控责任。进一步加强业务现场检查，防止以抽屉协议的形式规避监管。
……
【相关案例】
某证券公司与信托公司的信托合同存在如下约定事项：
1.本信托为事务管理类信托。受托人不承担积极主动管理职责，仅承担一般信托事务的执行职责，受托人根据受益人指令运用、管理和处分信托财产而产生的投资风险由委托人/受益人自行承担。
2.委托人自行或指定第三方对本信托项下的信托资金运用对象（包括但不限于资金使用主体、资金用途、使用期限等）进行法律、财务等方面尽职调查，对尽调结果予以认可并承担上述尽职调查风险，委托人同意受托人设立本信托无须承担尽调责任。
3.本信托计划的设立、信托财产的运用对象、信托财产的管理、运用和处分方式等事项，均由委托人指定；受托人仅依法履行必须由受托人或必须以受托人名义履行的管理职责，包括账户管理、清算分配及提供或出具必要文件以配合委托人管理信托财产等事务。
4.全体委托人及受益人知悉并认可受托人签署的所有交易文件，知悉信托计划存在的风险，并自愿承担由此带来的全部后果。
5.信托设立时受托人按照委托人代表的指令和信托存续期间受托人按照委托人代表的书面指令对信托财产进行管理、运用和处分所产生的一切风险和责任由信托财产承担，由此导致受益人利益损失的，由受益人自行承担。受托人对因此导致的一切后果免除责任。
6.全体委托人一致同意信托计划存续期间委托人代表根据本合同及授权向受托人出具投资指令、接受信托财产现状分配等事项均无须召开受益人大会另行审议。
根据2013年6月26日证监会《证券公司客户资产管理业务管理办法》规定，集合资产管理计划资产不得用于贷款。如信托合同约定了前述案例中的内容且信托资金系用于发放信托贷款的，则存在变相扩大资管计划投资范围的嫌疑。若后续发生“原状返还”情形，则资管计划将直接持有信托贷款债权，违反证监会对券商资管的用途限制。因此，在“证信”模式非标融资业务项下，应避免信托计划被认定为事务管理类信托，发生合规风险。
（2）信托公司信托贷款限额
根据《信托公司集合资金信托计划管理办法》，信托公司向他人提供贷款不得超过其管理的所有信托计划实收余额的30%，银监会另有规定的除外。
【规范性文件】
《信托公司集合资金信托计划管理办法》（2009年2月4日，中国银行业监督管理委员会令2009年第1号）
第二十七条 信托公司管理信托计划，应当遵守以下规定：
（一）不得向他人提供担保；
（二）向他人提供贷款不得超过其管理的所有信托计划实收余额的30%，但中国银行业监督管理委员会另有规定的除外；
……
[1] 童彦：《如何认知“非标资产”？（之二）》，2017年6月7日，http://www.yindeng.com.cn/Home/yjfx/cn/20170607/400407.shtml，最后访问时间：2017年12月7日。
[2] 陶长高：《利率市场化与中国银行业非标业务的发展》，载《国际融资》2014年第10期，第24–25页。
[3] 刘伟：《银信合作规模骤降曝信托业短板》，http://finance.ifeng.com/roll/20120812/6907081.shtml，最后访问时间：2017年8月15日。
[4] 刘伟：《银信合作规模骤降曝信托业短板》，http://finance.ifeng.com/roll/20120812/6907081.shtml，最后访问时间：2017年8月15日。
[5] 吕雯瑾：《首个银证合作规范性文件出炉合作银行资产至少300亿》，http://money.163.com/13/0718/16/9432HBRS00253B0H.html，最后访问时间：2017年8月16日。
[6] 王晓易：《广州证券资管规模首破千亿信用市场实现弯道超车》，http://money.163.com/14/0730/13/A2DGTSK900253B0H.html，最后访问时间：2017年8月16日。
[7] 上海银监局：《建设银行上海市分行以差异化举措推动托管业务发展》，http://www.cbrc.gov.cn/chinese/home/docView/26C404EBB4D84CF89D67C0F960A3DCE3.html，最后访问时间：2017年8月29日。
[8] 宋璇：《大资管合规问答3——“新八条”方面》，https://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzI3MzM5MzYzNg%3D%3D&idx=1&mid=2247483748&sn=809e22be0ae9dde6bcc1eda67a69098f，最后访问时间：2017年7月25日。
[9] 宋璇：《大资管合规问答3——“新八条”方面》，https://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzI3MzM5MzYzNg%3D%3D&idx=1&mid=2247483748&sn=809e22be0ae9dde6bcc1eda67a69098f，最后访问时间：2017年7月25日。