六、苏河汇、创新工场上市，开启孵化器流动大潮

我们在此前提到过，孵化器要解决入孵企业的流动性的问题，但是再进一步思考，孵化器自身的流动性又如何解决？如果孵化器本身都没有办法顺畅对接资本，又如何指望它能够熟稔地帮助企业对接资本通道呢？

目前，全球范围都没有一家真正以孵化器概念登陆资本市场的企业。尤其在中国，以往孵化器都是政府主导的公益事业，盈利步履维艰。但随着新一代民营孵化器的崛起，尤其是在当今互联网+、共享经济和资本潮涌的时代，一批新的市场化孵化器有望对接资本市场。

本书就提到中国第一家孵化器武汉东创中心的传奇经历，它曾经是有希望成为中国第一家以孵化器概念问津资本市场的企业，但最后由于种种原因很可惜地错过了。

或许谁都没有预料到，中国第一家登陆资本市场的孵化器公司，会是来自上海的苏河汇，其官方公司名为“上海激创投资管理股份有限公司”。2015年11月20日，苏河汇正式挂牌新三板市场。但或许是为了叫得更加响亮，更引人注目，苏河汇并没有强调自己的创业孵化器公司的性质，而是大肆渲染“众创空间”和“天使投资”的概念。

它后面是更为大名鼎鼎的李开复的创新工场。2015年11月5日，创新工场在新三板官方公布了自己的《公开转让说明书》，我们也终于得以清晰看到这两家新型孵化器的内部运作机制和盈利结构。

下面就让我们来看看，作为登陆中国资本市场的第一批幸运儿，这两家孵化器公司，究竟有怎样的庐山真面目？

（一）投资型孵化器

从本质上，苏河汇与创新工场是一致的，都属于区别于传统孵化器的新型投资型孵化器。所谓的投资型孵化器，是在传统孵化器为入孵的创业企业提供物理空间、基础设施和创业服务等支持的基础上，顺应创业企业资金、利益主体和资源整合等方面的需求，通过设立独立的投资部门或者投资基金对孵化器内创业企业进行投资，并在此基础上为其设计一揽子的个性化成长服务以实现天使投资和孵化器发展的融合。

因此，投资型孵化器又被称为“天使+孵化”创新型孵化器，是天使投资行业和孵化器行业发展到一定程度互融的结合产物。

投资型孵化器企业不再单单依靠房租或政府资金支持等作为盈利来源，而是关注被投资企业的长期发展，以股权投资或产品回报作为主要盈利渠道。相比之下，市场化运作的投资型孵化器对入驻企业的前景评估更为严苛，投资人的风险偏好要求更高。投资型孵化器一般以股权投资增值为经营目标，前期属于净支出或收支平衡。这类型的孵化器，多兼营天使投资的对接平台运作模式，或与天使投资人有着相当紧密的联系，通过提供种子期资金换取被投资企业股权，占股通常为10%左右。除此之外还提供人力资源、法律咨询、财务管理、技术架构等增值服务，使得孵化、投资、管理实现一体化，减少投资成本的同时也减少了投资风险。

其运作过程充分地利用资源配置，提高资本效率，且在项目选择方面更加专注于互联网行业（因为该类项目创业成本较低，侧重于团队搭建，对设备、场地要求不及高端制造业和生物医疗或清洁技术类高，市场发展前景广阔，顺应互联网及移动增值业务爆发增长的趋势）。从天使投资的角度分析，更符合天使投资机构的低成本、高爆发潜力的甄选门槛。目前如苏河汇、创新工场、起点创业营、天使湾，以及微软创投加速器、快创营等均为典型的投资型孵化器模式的市场化孵化器。

（二）创新工场的模式转型

相信大家对创新工场和李开复这个人是耳熟能详了。成立于2009年的创新工场，由曾担任微软、谷歌全球副总裁的李开复带领一批具有硅谷互联网经验的行业人士以及不同领域的专业人士创办，而李开复也在担任创新工场董事长一职。

全国最早创建“投资+孵化”运营模式的创新工场，在这份说明书上披露，公司累计为200多家企业提供创业服务，在其平台上，超过半数的创业企业获得下一轮融资或被并购，超过20家创业公司目前的市场估值超过1亿美元，这20家创业公司累计吸引风险投资近50亿元人民币。

业界比较熟悉的案例，包括诞生于创新工场的豌豆荚，团队规模扩展到300人，估值10亿美元；美图，2014年估值已经超过20亿美元；市值数亿美元的蜻蜓FM，其CEO曾进驻创新工场；成立两年估值达10亿元的龙渊网络也是创新工场孵化的项目。创新工场还为美图、知乎、小鱼在家智能机器人提供人才引进、代工企业对接等专业化服务。

李开复曾指出，让事实说话，创新工场最初几个项目包括豌豆荚、点心、友盟、布丁、应用汇等项目都做得很出色。它们能快速成为移动互联网的领跑者，很大程度就是因为创新工场提供全方位支持，例如招聘方面提供了50万封简历的简历库。创新工场选择的创业者也非等闲之辈，这些创业者如点心CEO张磊、应用汇CEO罗川等，均来自行业知名企业，非常有经验，平均年龄33岁左右，所以创业者肯定能经受住“毕业后”的野蛮生长。

尽管在诞生初期，创新工场主要依靠的是“大孵化、小投资”的内部孵化模式，但两年之后，公司放弃内部孵化模式，逐渐转型成一家致力于早期阶段投资并提供全方位创业培育的投资机构。李开复本身更是不太愿意用“孵化器”来定义自己的创新工场。

李开复说，一个成熟的孵化器模式，不是简单的场地提供，还需要同时配备很多要素，包括有经验的人、专业培训、招募优秀人才、对孵化企业进行前期文化和架构建设，对趋势前沿有好的把控、资本的对接，做到这些才能真正降低创业失败概率。

“很多孵化器仅仅是当房地产来运行，价值有限。我们现在都避免用孵化器这个词。我们所做的是创始投资机构的概念，和风险投资也不同。创新工场在创业者创业第一天，就投资企业，并且给它巨大附加价值，创业者能用更短时间做出产品，降低失败概率。”李开复说。

但无论如何，以提供场地和配套服务，并进行培育投资为主要标识的创新工场，在广义上还是可以定位于一个“新型孵化器”，并称为中国孵化器分类中一个典型代表。其创业服务主要分为三个层次：1.0 层次的服务解决初创期的基本问题，例如公司注册、办公场地、优惠政策对接等；2.0 层次的服务解决规模扩大过程中遇到的问题，如人力、财务、法务、市场、公共关系等；3.0 层次的服务帮助创业公司搭建生态系统。

在孵化功能上，创新工场提供了完整的投资后服务，由专业的全职工作人员组成的法务、财务、市场商务、PR、人事、IT等团队，为已经投资并处于创业早期的项目提供全方位的咨询服务和资源对接。

在投资上，创新工场一直坚持产业链式的投资，尤其以其之前的安卓生态圈投资为最佳范本。此后不管是内容娱乐、O2O与共享经济、互联网汽车、开发者服务、企业级服务、在线教育、智能硬件和个人工具等各个领域的项目投资，坚持产业链的布局和生态圈的搭建，成为创新工场相比其他投资机构最显著的特色。

创新工场自2009年9月成立至今，实现了六年“三级跳”的变身历程：

创立之初是帮助年轻人创业的新型孵化器模式，将美国硅谷的先进理念和服务模式带到中国，并结合国内的创业环境和特色，为国内早期创业者提供法务、财务、招聘、商业、技术、产品、市场、公关等一揽子创业服务。

伴随创新工场发展基金规模的壮大，创新工场在帮助早期阶段的创业公司顺利启动和快速成长的过程中，向投资重心倾斜，进入“孵化+投资”模式，不仅为创业者提供资金，同时保持完善的投后服务。

如今，创新工场开始尝试为更多的创业者提供免费的创业辅导，一起创造更加接近硅谷的更健康的创业生态。

为了更好地支撑如今的战略，创新工场从2014年开始增加了两个“补充渠道”——群英会和兄弟会。

群英会是由创新工场、真格基金（徐小平）、隆领投资（蔡文胜）联合举办的创业辅导计划。创业者在线填报“群英会创业辅导计划申请”。2015年3月开始的第一期获得上千份有效申请，经多轮筛选有40名创业者进入为期半年的“创业辅导”。2015年9月，68%的学习获得融资，总规模超过2.5亿元，项目总估值超过14亿元；兄弟会则是面向获得A轮的CEO的辅导计划，相当于群英会之后的“继续教育”，为期也是半年。

回到报表上，让我们再看看创新工场的收入和盈利情况。

创新工场有三个主要的收入来源：向基金管理人收取服务费、向创业者收取服务费、基金管理费收入。2013年、2014年、2015年1—7月，这三项收入的总和分别为1390万元、2360万元和1740万元。在盈利状况方面，创新工场同期分别亏损606万元、亏损76万元和盈利797万元，本身的经营业绩只能算平平无奇。

这也是整个中国孵化事业的集中缩影。据科技部火炬中心统计，2014年全国科技企业孵化器数量超过1600 家，在孵企业8万余家，累计孵化企业约6万家。这其中，多数孵化器处于亏损状态，仅有少数能够盈亏平衡或略有盈利；并且靠投资孵化企业盈利的，多数项目尚未退出，前期也只是纯粹的净支出。

根据创新工场的解释，创业服务收入是公司为创业者提供全方位创业服务并向创业者收取创业服务费，或公司为风险投资基金所投项目提供投后创业服务并向基金管理人收取创业服务费。

而基金管理外包服务收入系公司为风险投资基金管理人提供基金管理外包服务收取的基金管理外包服务费。

最大的来源还是创业服务收入。2015年1—7月，创业工场向基金管理人及创业者收取的“创业服务费”是1342万元，其中以物理空间为基础的创业服务收入达557万元，占比达41%，这意味着，房租和附着在房产上的收益几乎占据半壁江山，这也导致外界诟病创新工场这个孵化器收益的“技术含量”不高。

最后我们来谈谈，为什么创新工场需要上市？这就回到了我们开篇的让孵化器流动起来这个话题，对接资本市场，让孵化器插上两个翅膀——品牌化和轻型化。

创新工场仍然是国内屈指可数的模式较为领先的新型孵化器，通过打造新三板乃至全球范围内的首只孵化器概念股，对于创新工场的品牌影响力提升显而易见。在资本市场的品牌背书下，创新工场可以进一步将其孵化器运营模式推广开来，在全国甚至全世界范围内攻城略地，实现早期的快速收割。

在新三板挂牌之后，创新工场的品牌效益可持续发酵甚或溢价，促进买卖流动性，同时还带动股东、高管和投资人的个人股权增值，充分发挥股权激励的效益。

另外，创新工场必须要使自己的孵化器走向轻型化，减轻投资部门的资金压力、成本压力和投资压力。2015年1—7月，创新工场孵化器部分之运营成本为1728.24万元，占营收的比重高达68%。

单看运营人数一项，大部分孵化器都是尽量精简，将法务、财务等业务外包，但创新工场数据显示，它拥有23位员工，并分配六七名全职员工专事法务及财务等创业服务。对于孵化器而言无疑是有些太重了，登陆资本市场当然有助于解决这个问题。

相比起同期提请新三板上市的创新工场而言，苏河汇的名气似乎略逊一筹，而从运营模式和盈利状况来看，双方也有很大的差异。

其官网介绍称，苏河汇成立于2012年，专注于天使投资和项目孵化，目前其业务已扩展至上海、北京、成都、苏州、杭州、海宁、衢州等7个城市13个实体孵化基地，全国累计的孵化面积超过2万平方米，旗下苏学堂、苏河投、FamilyNight等多元化业务板块，为不同阶段创业者提供定制化服务。

（三）苏河汇：两翼齐飞的投资孵化经

苏河汇作为投资型孵化器机构，其经营模式为“企业孵化服务+天使投资”，可以说兼具了孵化器企业及天使投资企业的特点。主要业务有两方面，一是通过种子轮投资和天使轮投资将自有资金投资于入孵的创业企业换取股权，并最终通过股权退出的方式赚取投资收益；二是为入孵企业提供创业场地、创业培训和其他专业服务，并收取一定的创业咨询服务费。

其实，苏河汇的模式也几经反复。

2012年是苏河汇自己借钱来投资，早期投资是一个无底洞，需要持续的投入，当时投完第一期10个项目和第二期7个项目后就没资金了，因而苏河汇转向了做更轻的孵化和创业服务。但由于纯孵化无法吸引到优质的项目，在2014年苏河汇又回到最初的“投资+孵化”的模式，所有入孵企业都会给予20万～50万元的种子投资，但把进入孵化的门槛提高了，一个项目会经过三到四轮的筛选。

2015年1—4月、2014年度和2013年度，公司经营收入分别为36.36 万元、325.22 万元和5.97 万元。除了2014年有一笔200万元的投资项目推出收入以外，其余均来自于咨询服务费。

值得一提的是，苏河汇有一点与创新工场差异巨大，就是它没有任何房租收入。

苏河汇称，公司现有场地区域覆盖上海、北京、苏州、杭州、成都、海宁、衢州7个城市，总的孵化面积超过2 万平方米，其中：上海约5000 平方米、北京约2000平方米、苏州约2000平方米、杭州约2000平方米、成都约3000 平方米、海宁约2000 平方米、衢州约3000 平方米。公司向孵化企业提供办公场地，均为无偿提供，不收取任何租金，也未通过其他代偿方式收取租金。这是为什么呢？

据其在说明书中介绍，一方面，苏河汇用于孵化的场地大部分为合作单位和地方政府无偿提供给公司使用，公司付费租赁的场地面积仅为4029.00平方米，承担租金较少。

另一方面，上海市长宁区政府自2014年起向公司提供为期三年的租房财政补贴，降低了公司租赁成本；同时，苏河汇目前已经获得1715万元的投资，这些资金很大一部分都用于平衡场地的支出。

而苏河汇寄予厚望的杀手锏，就是投资收益。在股权数量方面，根据被投资企业的具体情况，苏河汇在种子轮换取不高于8%的股份，在天使轮换取10%～20%的份额。其目标是能够在每100家所投资的企业里成长出1家100亿市值的企业，从而带来整个投资组合的巨大回报。

所以苏河汇在早期投资领域秉承的理念是：第一轮投资决策速度快、投资数量广、单笔投资金额低、以低估值投进高估值项目，对于发展最好的项目通过天使轮投资，帮助被投资企业放大资金杠杆，降低风险。苏河汇对于早期投资所获取的股份，一般情况下会长期持有，未来通过上市或并购实现退出获取相应的收益。

但截至目前，这些还都停留在设想阶段。苏河汇创立至今，仅有一家退出案例，还是被动退出。2014年其将北京易多客股份（原上海易多客）对外转让，主要是因为易多客整体由上海搬迁至北京，而苏河汇当时未在北京设立子公司，对被投资项目管理不便，从而选择退出，确认了200万元的投资收益。

苏河汇创始人罗钥认为，苏河汇的商业模式是天使投资以及为处于种子期的创业企业提供创业孵化服务，即通过种子轮投资和天使轮投资将自有资金投资于创业企业换取其股权，同时为创业企业提供创业场地和创业培训，收取一定的创业咨询服务费，并最终通过股权退出的方式赚取投资收益。而其核心优势，在于后续融资节奏的把握和深度资源整合能力。

看起来很多新型孵化器都是这样做的，但罗钥认为这其中苏河汇有两个独特的创新，一是分散投资的策略，二是通过互联网的方式获取项目。

目前，苏河汇共投了80多个项目，孵化了200多个项目，超过50%都获得了后续投资。

根据罗钥的介绍，苏河汇秉持的是一个分散、批量的投资策略，其持有的丸子地球、奇怪果园和麦客等项目股票价值的增长更是达到了50倍以上，整体投资组合内部收益率IRR>81%。投资决策快、投资流程标准化、优秀项目追加投资是罗钥的早期投资策略，每月投资项目的数量要起来，每个项目的单价也要降下去，估值也要控制，这样才能有较高的投资回报率。

互联网的项目获取方式是比较火的O2O模式。根据苏河汇自己的介绍，其官网“苏河汇”在创投界具有较大的知名度，据最新一期Alexa的排名，苏河汇官网在中国区全部网站（约357万个）中排名4500位，已遥遥领先于其他投资机构和孵化器。线上巨大的流量优势帮助苏河汇获取到更多创业者提交的商业计划书。同时公司通过开展高频次的创业活动以及与政府、高校合作等方式来推广公司孵化服务。目前，公司每月均能从不同渠道收到800多封商业计划书。

初创项目免费入驻孵化除了能拿到苏河汇第一笔种子资金外，还意味着可以享受苏河汇全国布局的免费办公场地以及当地的合作伙伴资源，同时获得当地政策支持，帮助其快速把业务拓展至全国。在天使轮，苏河汇还会根据项目的所在行业，业务进展情况，市场政策的变化，有针对性的设计新一轮融资计划。对于优秀的项目，苏河汇还能在天使轮和后续融资中给予追加投资。

在此基础上，围绕投资项目的需求，苏河汇延伸出苏学堂、苏河投和FamilyNight等三大产品线。

经过筛选后这些初创企业可以进入孵化器“苏学堂”。在“苏学堂”的6个月孵化期间，公司的服务团队会在商业模式梳理、产品打造、市场推广、行业资源整合、创始人人格培养等多个方面给予入孵项目团队最大的帮助。未来，公司将通过自建团队或投资兼并等方式组建苏河汇自身的技术中心、媒体中心和财务中心，完善“苏学堂”创业课程体系，推出集中授课模式，力争打造国内顶尖的创业学院。

“苏河投”，是为投资机构和天使投资人打造的项目合投平台，所有推到苏河投里的项目苏河汇都会给予追加投资，进入苏河投平台的项目，苏河汇和其他1～2家知名投资机构会领投其中80%以上的份额，然后将剩余20%的份额开放给一些个人投资者参与，吸引更多资源帮助创业者更好地成长。

目前公司正筹备设立第一只天使基金，总规模5000万元，第一期规模为1000 万元，主要投向初创期高成长性项目，通过少量参股批量投资的方式分散投资风险，并通过后续资本对接获得快速退出渠道。

FamilyNight是苏河汇每周三晚上的例行活动，由苏河汇已投资的创业者参加，分享创业过程中的问题和困惑，促使创业项目更好发展。

“上新三板后以前无法定价的资产证券化了，融资渠道拓宽，对企业来讲是个好事儿，而且整个流程走下来，公司的治理、规范性都能得到一个很好的提升，我是极力主张企业上新三板的。”这是罗钥之前对媒体谈到上市的初衷，“苏河汇转增后总股本为2888.84万股，拟融资4000万元。资金主要用于双创产业优质标的的并购。”

苏河汇的投资重点关注三大领域，分别是消费升级、企业服务和文化创意。截至目前，投资领域占比：消费升级为55%、企业服务为27%、文化创意达18%。

就行业而言，餐饮、电商、旅游、高校、企业服务及游戏等行业的项目占到苏河汇总投资项目数量95%以上。代表性企业有超级表格、丸子地球、奇怪果园、花+、麦客等，餐饮领域投资的项目有onewaycate、云餐网、联有餐配通、基少爷、薛泰丰等企业。

按照罗钥的设想，上市后才是苏河汇的爆发期。

根据其计划，苏河汇2015年的净利润会暴增至1000万元，2016要投240个项目，每月投20个，每个项目投资金额在20万～50万元。这240个项目里面可能有120个再去投天使轮，这120个项目里面还会有几十个项目，在A轮或者新三板的时候再去投资。

罗钥自己预测，从财务指标来看，保守估计2016年苏河汇净利润4000万元，浮动收益1亿元，合计1.4亿元。

当然，这些都建立在所投资企业能够顺利流动掉，如上市或并购退出。苏河汇这种以少量金额为其提供办公场所、启动资金及资源支持等，广撒网，靠投资数量和创始人个人魅力及行业趋势等因素下注，必定存在一定风险性。一旦资本市场转冷，众创泡沫破裂，投资标的迟迟达不到理想成长状况，苏河汇的压力将会爆棚。

或许未来三年，苏河汇面临的不只是爆发，还有巨大的泡沫风险。