上篇 国别与地区经济

世界经济与中国经济：特点、风险与政策建议

当前，全球经济正陷入长期停滞的泥潭，随着全球化退潮、“反全球化”逆袭，全球经济政策出现分化和巨大不确定性。与此同时，“L”型增长已成为中国全社会的一致预期。未来中国经济面临的主要不确定性在于：投资下滑、房地产泡沫膨胀和政策稳定性减弱。展望今后的宏观经济政策，货币政策料将维持“中性”基调，财政政策扩张空间仍然较大，供给侧结构性改革则须加快步伐。应因全球长期停滞、保持中国经济持续稳定增长，需要在以下五大方面着力：真正落实五大发展理念；通过深化供给侧改革，释放经济新活力，培育经济新动能；有效激发民间投资的巨大潜力和发展活力；加强宏观经济政策协调与预期管理；加快实施创新驱动战略，以创新驱动和引领未来经济发展。

一 世界经济面临长期、全面停滞和去全球化的巨大挑战

（一）长期、全面停滞主要表现和典型特征

2016年以来，世界经济走势如果可以用一个关键词来概括，那就是长期停滞。所谓长期性停滞，是指全球储蓄远超过全球投资，只有实际利率降到显著为负的水平，才能重新实现全球储蓄与投资的平衡。然而，一方面，全球范围内通货膨胀水平很低；另一方面，名义利率下调面临零利率下限，因此全球实际利率降不下来，这就使全球投资持续低于充分就业投资水平，最终导致全球经济增速可能长期低迷。

近年来，大宗商品价格低迷、发达经济体增速放缓、贸易疲弱及资本避险情绪上升等因素始终影响着世界经济增长预期。在2008年全球金融危机爆发前5年，全球经济年增长约为5%，但2016年以来，世界银行、国际货币基金组织等主要国际机构都对2016年以及未来几年的世界经济增长表示担忧，数次调降增长预期。世界银行在2016年6月将全球经济增长预期从2.9%调降到2.4%；国际货币基金组织IMF在7月将全球经济增长预期从3.2%进一步调降至3.1%。

从中长期角度来看，长期、全面停滞的主要表现和典型特征如下。

第一，由于总需求萎缩，投资机会减少，资本追逐有限机会时面临严重的资产荒，使得全球储蓄率上升。

第二，全球老龄化已成为事实，这既包括发达经济体，也包括中等收入经济体，再叠加投资需求萎靡和房地产需求不足，全球的资本回报和创新活力都呈下降趋势。

第三，技术进步整体上处于相对停滞的状态，全球范围内全要素生产率趋缓甚至下降，各主要经济体的潜在增长率下降，广为传播和报道的所谓第三次产业和科技革命或工业革命事实上也是被广泛质疑的。进入21世纪以来，除了计算机和互联网领域外，没有对于产业具有革命性和很强带动性的新技术出现和被应用，各国普遍存在技术进步的边际效用递减的情况。

第四，持续而普遍的零利率乃至负利率，迄今为止，已有欧盟、日本等七个经济体实施了负利率，这是30多年名义利率下降趋势的自然延伸。

第五，经济持续下行的另一面是持续的通缩。美国、欧洲和日本等主要经济体的核心CPI都无法持续维持在2%以上。中国更是经历了历史罕见的长达55个月的PPI通缩时代，刚刚转正。

第六，主要经济体经济表现日益分化，目前无论发达国家内部还是新兴市场国家内部，都存在经济增长苦乐不均的现象。在发达国家内部，目前，美国经济的复苏态势较好，而欧元区与日本的经济复苏各有各的问题。在新兴市场国家内部，目前，印度与印尼的增长态势较好，而巴西、俄罗斯等资源出口国的增长态势较差。

全球经济停滞的警报也是此起彼伏：据媒体报道，2016年全球将被拆解当作废料卖掉的货轮多达千艘，其合计货运吨位为史上第二高。船运需求骤减再次发出全球经济停滞的危险信号。这些被“肢解”的货轮合计货运吨位达5200万吨，有记录以来仅次于2012年的6100万吨。不仅如此，2016年前7个月货轮的生产订单仅293艘，约为2010～2015年年均订单量的1/5。

（二）全球化退潮，去全球化逆袭

英国脱欧后续的深远影响恐怕才刚刚开始。英国脱欧成功，除了给英国自身、欧盟整体乃至全球经济带来无法准确预估的不确定性以外，它还意味着已艰难维持多年的欧洲一体化进程遭受到一次不可逆的重大挫折，西方执政集团的政治分歧日益加深，欧盟自身的影响力受到极大削弱。

无论如何，英国退欧反映了欧洲乃至全球民粹主义、保护主义的泛滥，是“反全球化”潮流和势力的重大胜利，是全球化进程的严重倒退，是全球治理的一次失败案例，是“反全球化”的一次成功逆袭。

从全球化的视野来看，英国此次成功退欧，是近年来“反全球化”浪潮中的典型事例，但不是唯一的。环顾今日之全球，“反全球化”或“去全球化”力量在急速上升。

在美国，两党候选人不约而同地都对跨太平洋伙伴关系协定（TPP）说“不”，偏好封闭、孤立、民粹与保护主义的特朗普受到普遍欢迎，并且出人意料地最终赢得了总统大选，其鲜明的“反全球化”立场让人们十分担忧，成为2016年末全球最大的“黑天鹅”事件。

欧盟右翼势力逐渐抬头，英国脱欧公投出人意料地成功，欧洲民族主义和民粹主义政党在一些国家获得越来越多民众的支持而上台，德国公开反对跨大西洋贸易和投资伙伴关系协定（TTIP），欧盟议会投票宣布不承认中国的市场经济国家地位，越来越多的发达国家倾向于实行贸易、投资保护主义，人员、商品、资本自由流动的壁垒愈发明显；为摆脱本国经济低迷形势，各国近年来都加强了对国际市场的争夺与渗透，全球贸易保护主义态势更加严重。

全球地缘政治冲突正在加剧，全球民粹主义也正在升温。伊斯兰圣战组织的兴起和全球范围内的恐怖主义袭击此起彼伏，利比亚、叙利亚危机导致的一波波难民潮，对欧洲安全形势构成巨大冲击并引起巨大的反弹。

全球经济治理日益碎片化。在WTO等全球贸易投资规则之外，目前有关国家正在积极构建区域化的贸易投资体系，而这些体系可能形成新的竞争，从而使得全球贸易与投资自由化遭遇挑战。据不完全统计，全球共有3000余个双边及多边贸易及投资安排。例如，美国目前正在积极构建以TPP、TTIP、TISA为代表的新一轮贸易投资规则，而中国也在以积极推动RCEP以及“一带一路”倡议来加以应对。这种区域性贸易投资协议竞争加剧的格局，使得未来国际贸易或投资冲突爆发的可能性明显上升。

这些对全球化的负面情绪、言论和行动表明，全球化退潮的趋势非常明显。这对全球经济产生了极大的不确定性，导致国际金融市场动荡加剧、避险情绪加剧，全球消费者和投资者信心受到影响，国际经贸往来受到抑制，贸易持续低迷。

（三）全球经济政策面临分化和巨大不确定性

由于前述世界经济面临长期、全面停滞和去全球化的巨大挑战，目前，全球经济政策也正面临着前所未有的分化和不确定性，这突出表现在以下五个方面。

第一，目前传统的货币政策无效，定量宽松的货币政策不再有效、不会支持可持续增长。纵览欧洲、日本等货币政策最为宽松的经济体就能看出，采取传统的货币政策对于经济的刺激基本上已经失效。货币政策的失效不仅没有为世界经济带来应有的起色，反而让各项金融资产出现了明显的泡沫。

很多国家实施传统宏观经济政策的空间已经所剩无几。结构性改革说起来容易做起来难。在2008年危机爆发后，各国领导人都表示要推进结构性改革，但是包括中国、日本、美国在内，没有哪个国家结构性改革可以像预期般顺利推动。道理很简单，结构性改革涉及存量利益的重新分配，这会遭到既得利益集团的反对。如果不能靠结构性改革来提升潜在增长率，就只能靠扩张性宏观政策来刺激总需求。但是目前有很多国家的扩张性财政政策都是不到位的；有一些国家是耗尽了政策空间，比如日本，政府债务占GDP比率超过250%；有一些国家对宽松财政政策有本能的反感，比如德国；而另一些国家则是受制于党派纷争的掣肘，比如美国。各国扩张性财政政策实施不到位，这就使得大部分重担压到货币政策头上。

第二，美联储当前面临的头号难题是加息还是不加息？而全球经济体和投资者则在疑惑美联储的加息进程是快是慢？自2015年底美联储启动第一次加息以来，全球的目光就聚焦在美国何时第二次加息上。2016年以来，受困于经济数据冷暖不一，美联储主席耶伦时而“鸽声”嘹亮，时而“鹰气”逼人。据美国劳工部数据，美国11月非农新增就业17.8万人，略不及预期的18万人，前值从16.1万人修正为14.2万人，远低于7月的25.5万人和6月的28.7万人。数据背后依然揭示了美国就业市场整体疲弱的态势。未来非农数据的可持续性仍待观察，这成为掣肘美联储加息的因素之一。影响美联储加息的另一个重要因素是，美股经过八年多的持续上涨，目前已处于历史最高位，资产价格泡沫严重，随时有可能构筑大顶，泡沫终将破灭，加息可能就是这最后一根稻草。此外，英国公投“脱欧”后，美元升值对美国经济和通胀回升均有冲击，欧洲市场的更多不确定性也为全球经济复苏蒙上阴影。若欧盟经济恶化，对美国显然会构成冲击，也会影响美国加息步伐。

第三，欧洲、日本的负利率政策影响几何？为刺激银行积极放贷，缓解国内通缩压力，欧央行和日本央行相继实施了负利率。人类历史上还从来没有过如此大的两个发达经济体同时实行负利率政策，这对经济复苏的影响究竟是正面的还是负面的，人们并不十分确定，意见分歧巨大。反对派学者认为，负利率政策并非如支持者们设想的那么美好，有明显的副作用：它反映了一国央行和金融机构对未来增长和物价前景的悲观预期，不利于存款创造和实体经济融资；它将严重伤害商业银行的资产负债表，导致金融机构资产端收益率锐减，迫使银行业净资产收益率ROE持续滑坡、业绩急剧恶化甚至爆发危机；它使私人部门加速从国债市场挤出；它使货币政策和财政政策的边界模糊不清；它可能对社会保障体系产生持续侵蚀。此外，负利率还可能会延缓美联储的加息节奏。支持负利率并认为已初见成效的学者则倾向于认为，负利率是应对金融危机的重要工具，它能有效降低实际利率，刺激银行增加信贷供给，提高企业信贷需求和全社会总需求。而且，负利率对银行业的影响其实没有那么严重，相反，它有助于缓解银行信贷收缩、抵御通缩风险、稳定汇率。可见，人们对备受争议的负利率政策的看法大相径庭，只有更多的实践和更好的效果才能彻底打消人们的担忧，而在这种担忧被打消之前，它注定还会扰动金融市场和实体经济的表现。

第四，美国进入“特朗普时代”对全球和中国究竟意味着什么，是否会更糟糕？之前几乎不被所有精英阶层看好的“政治疯子”特朗普当选美国总统是个超预期事件，在美国和全球引起了很大的反响。从人们对于特朗普的分析和定位来看，反建制、反全球化的民粹主义，排外、内视的孤立主义，封闭的贸易保护主义，仇外的新国家主义，种族主义以及商业利益至上的务实主义，等等，都是其鲜明的标签。未来特朗普政府的政策，仍须持续观察和评估，事态还在演变，不确定性很大。尤其是特朗普的经济政策，包括以减税和增加基建投资为主要内容的财政扩张政策，促进金融自由化、削弱金融监管的金融政策，反对自由贸易、主张保护主义的贸易政策，等等，不确定性很大，仍将困扰全球投资者，这是一个对美国和全球经济未来发展影响很大的变量。在大选之前就有部分华盛顿智库的学者们认为，如果特朗普当选，未来中美关系前景不乐观，特别是中美经贸关系有可能出现倒退。这真是一个让人悲观和不安的信号。

第五，意大利、法国、德国陆续大选可能引发风险，欧洲一体化再迎考验，倒退不可避免，解体有无可能？意大利于2016年12月4日举行宪法公投，公投结果显示，反对宪改的民众比例超过支持民众比例，公投宣告失败，现任伦齐内阁将辞职，意大利政局短期趋于混乱。若最终以提前大选方式结束乱局，“反欧元区”的党派“五星运动”党或有望赢得大选，它上台后“退欧元区”公投或难避免，意大利政局或趋混乱，欧元区风险再起。“五星运动”政党在政治主张上反全球化、反建制。若其夺得执政权将对欧盟、欧元构成猛烈冲击。“五星运动”党之前就曾表态，将就意大利的欧盟成员国身份举行公投。一旦意大利公投失败，随之而来的银行坏债问题集中爆发，对意大利的经济和欧洲金融体系将造成致命性的打击。若意大利银行崩盘，欧洲银行和融资市场将被“血洗”，经济增速和物价都将下滑，欧元对美元跌破平价或许已只是时间问题，欧洲经济严冬将至。此外，2017年是欧洲选举年，法国国民阵线、德国新选择党、西班牙社会民主力量，每个激进党派都含有特朗普主义基因。欧洲后续风险的持续释放，将导致欧元对美元保持弱势或阶段性贬值，美元被动走强，人民币对美元贬值压力加大。

二 中国经济陷入“L”型预期下“资产负债表衰退”的风险在加大

（一）“L”型增长已成为全社会的一致预期

2016年上半年中央权威人士提出中国经济增长走势是“L”型，这意味着中央对于未来五年——“十三五”期间，中期内经济将处于中高速的稳定增长。但是，一时间，目前经济究竟是位于“L”型的左半边还是右半边，经济大致何时能够见底企稳，引起了社会的广泛讨论，至今尚无定论。一个十分尴尬的问题是：如果未来五年经济增长中枢不能保持在6.5%以上，将会影响到中央所确定的全面小康社会目标的实现——“到2020年GDP比2010年翻一番”。

始于2007年的这一个周期是中国改革开放以来艰难的一个周期。这一个周期迄今已运行了10年，波峰是2007年的14.2%，波谷似乎还未真正探明，2014～2016年分别实现7.4%、6.9%和6.7%。此轮下行已整整9年，是四次回落中历时最长的一次，下降幅度为7.3个百分点，拦腰一半，仅次于第二次回落。尽管这次下降幅度并非最大，但持续时间最长，且下降还在进行中，2016年的增速将创出自1991年以来的新低。这一个周期显示：中国经济正处于向新常态的过渡阶段，正从高速向中高速换挡减速。

中期内，中国依然面临资产负债表衰退的极大可能性。这是指企业在经济景气时在乐观情绪支配下过度负债，一旦经济逆转（例如，发生金融危机），资产急剧缩水，导致出现净资产为负的窘况。为了扭转资不抵债的状况，企业的经济行为就会由追求“利益最大化”转变成追求“债务最小化”，大量企业把大部分利润用于还债，而不会用于再投资，更不用说向银行借钱来投资了。这会造成经济衰退加剧。这种企业为修复资产负债表而导致的衰退，就是所谓的资产负债表衰退。

中国资产负债表衰退的几个信号。

第一，2016年7月“非金融企业”贷款十年来出人意料首次下降，新增贷款基本上都去了房地产，这是一个危险的信号，它反映了在这种不断上升的债务压力下，银行和企业行为都会发生变化。银行发放贷款更加谨慎。企业部门主动或被动修复资产负债表：好企业更加保守，宁可放弃贷款机会以增加财务安全度；僵尸企业虽然渴求贷款，但银行已经做好了切断资金供应的准备。

第二，中国政府宣布对地方政府进行“债务置换”，允许地方政府发行利率更低的债券来延缓爆发债务危机的危险。

第三，M1和M2增速差距的扩大：从2015年3月至2016年10月，M1同比增幅从2.9%一路升至23.9%。M1和M2增幅之差已达12.3个百分点，虽较7月的15.2个百分点有所回落，但仍然接近2009年底的历史峰值。“宽货币”未能传导至“宽信贷”，表明银行体系新增的流动性更多地以活期存款形式趴在企业账上，而未能转化为投资动能。

国际经验表明，在发生资产负债表衰退的情况下，宽松的货币政策并不能提振实体经济企业贷款的意愿，只能刺激资产价格泡沫。为此，可能只有大规模减税才能真正对实体经济产生积极影响。

基于上述逻辑和分析，对未来经济增长的波动情况，个人给出三个情景判断。

基准情景：短期（1～2年）仍将继续下滑探底至6.5%左右，中期（5年左右）有望在6%～7%区间内企稳筑底反弹，长期（5～10年或10年以上）逐步下一个台阶回落到4%～6%区间震荡。

乐观情景：短期快速企稳反弹至7%以上，中期在7%～8%的区间内波动，长期则缓慢回落至6%～7%区间内震荡。

悲观情景：短期快速下滑探底至5%左右，中期仍然难以止跌企稳，长期在低速3%～4%的位置见底并在低位震荡。

长期经济增长中枢回落幅度有多大，则取决于以下影响因素的对比和变化情况。主要确定性因素有人口老龄化导致劳动人口比重持续下滑、资源与环境约束；主要不确定性因素包括去产能、去杠杆、去库存的进展，改革进展，创新步伐和技术进步程度，人力资本改善程度，外需恢复程度，宏观经济政策稳定（松紧）程度等。

（二）未来中国经济面临的主要不确定性或风险点

一是中国民间投资断崖式下滑何时是尽头？从需求端来看，民间投资占全部投资比重超过六成，其增速明显放缓对投资全局的影响格外明显，民间投资增速能否回升成为全年和未来稳增长的关键因素。尽管政府对此忧心忡忡，相关部门连发多项刺激政策，国务院更是派出督查组进行专项督查。但换一个角度观察，民间投资减速是我们推进去产能、去杠杆的必然结果，是民营企业家在当前不景气的经济背景下的理性选择，也是企业预算硬约束的正常表现，恐怕不能简单地理解为坏事。M1高增长而M2低增长就是这一情景的货币表现。在全球经济减速、需求不振的情景下，企业家怎么可能还逆势而动、加码投资、增加杠杆？这不是飞蛾扑火吗？一方面我们要求企业去产能、去杠杆，另一方面我们又要他们去扩大投资、加杠杆，这不是自相矛盾吗？对投资减速要理性看待，不宜过度刺激。

二是房地产市场整体高泡沫风险何时能得以化解？过去一年，出于稳增长的需要，各项政策稳步放松，加上改善性需求和投资性需求共同存在甚至相互强化，房地产部门出现了较为显著的企稳回升。同时，整个市场存在高价格、高杠杆以及高度金融化的风险特征。房地产企业和居民部门都呈现加杠杆。不管是房地产企业开发贷款类的加杠杆，还是居民部门抵押贷款类的加杠杆，未来如果强行或快速去杠杆，都将直接冲击房地产部门自身以及银行等金融部门，容易引发房地产市场体系的信用违约风险，并向银行部门以及其他相关部门传递。总之，房地产市场整体蕴藏着较大的风险。

房价上涨背后同样是供给和需求两方面的作用。需求方面的最大推手是广义货币增长。因为广义货币增长比较完整地覆盖了潜在购买力增长。宽松的货币条件带来了对房屋更高的支付能力，货币增长可以说是房价上涨的温床。

供给方面的最大推手是土地供应。土地价格是大城市商品房价中最重要的组成部分。显而易见，中国城镇住宅建设用地供应量过少。中国只有0.89%的土地被用作城镇建设用地，仅0.3%可用作建设住宅，这一比例在美国分别为2.7%和1.4%，在日本分别为5%和3%。

城镇住宅用地的供给不足在人口流入的一线城市中更加突出，且近年内进一步恶化。2009～2015年，中国一线城市的住宅土地供应由2009年的超过2000万平方米下降到2015年1455万平方米；而与此相对应的住宅工地楼面均价从不足6000元上升到11000元。一线城市住宅用地价格上涨超过房价上涨，成为高房价的根本推手。

三是国内宏观经济政策能否保持稳定和可预期？中央一再强调，用稳定的宏观经济政策稳定社会预期。对比过去十年间中美两国的宏观经济政策，可以很清晰地看出，政策是否稳定、“不翻烧饼”、不瞎折腾，在很大程度上决定着宏观经济运行和社会预期的稳定与否。从2016年上半年我国各项政策的频繁变动来看，显然还远远谈不上稳定，政策“翻烧饼”和瞎折腾现象仍时有发生。

以货币政策为例，2016年第一季度摇摆，第二季度之后渐渐明晰。1月4日，权威人士第二次表态：稳健货币政策要灵活适度，绝不要随便放水。股市暴跌。但令人意外的是，2月末央行突然降准，3月政府工作报告中，居然把M2的增速目标超预期调高至13%。这分明是货币宽松和货币政策大放水的信号！结果，一季度的新增贷款达到4.61万亿元，比2009年推出四万亿元投资计划时的贷款规模还多。5月9日，权威人士第三次发声：强调货币政策对经济的拉动效应递减，再不去杠杆，将引发系统性金融风险，或导致经济负增长。股市再度暴跌。其后，第二季度信贷规模有所收敛，新增贷款额不足3万亿元，对房地产、股市等存在高杠杆和泡沫的领域的干预力度明显加大。

在房地产领域，一些城市经历了从宽松刺激到逐步收紧的变化，国庆节前后，共有20多个城市整齐划一地推出了松紧不一的行政干预措施来为明显发烧的房地产市场降温。价格的变化可能还须再等待，但房地产销量和成交价已经出现了明显的波动，预计之后两至三个季度会传导至房地产投资以及经济增长。

三 未来中国短期与中长期经济政策展望

（一）货币政策维持“中性”基调

未来货币政策将继续维持中性，即稳健偏灵活，不会再大水漫灌，进一步宽松的调整空间和幅度有限。大幅放松可能增加人民币贬值压力，还会催生部分资产价格（房地产）泡沫，较之可能取得的货币政策效果而言，弊大于利。长期看，宽松货币政策不能解决经济中的结构性问题，而只“会吹大资产价格泡沫”，供给侧改革才是正道。

2017年的M2增速目标大概率会下调至12%。在CPI不超过3%的情况下，没有必要收紧货币，但央行降息的可能性也极小，因为市场利率水平还会跟随经济的下行而自然下行。

但是，既不收紧货币，又要实现金融、房地产去杠杆，那么，唯一的选择就是加强管制，就像管汇率一样：既要让人民币渐进式贬值，又要防止外汇大量流失，那只好增强对资本账户的管制。

（二）财政政策扩张空间较大

货币政策低效，必然要求财政政策继续扩张。扩张的空间是否存在？

国际通用的赤字率标准出自欧盟的《马斯特里赫特条约》: 3%的财政赤字率和60%的政府负债率。我国是目前世界上各国中罕见的赤字水平和债务率始终保持在3%和60%的红线以下的国家，尽管安全却没有充分发挥财政对于经济的作用。

当前，无论是去杠杆、去产能还是化解资产泡沫，进行的过程都必然存在或大或小的风险。目前化解风险的最好办法是让风险相对比较小的政府部门帮助一些风险较大的部门，分担这些部门的一部分风险。提高赤字水平可以在一定程度上提高政府部门承担风险的能力。

财政政策上加码可以令我国的经济工具更加丰富，也更加精准，同时能够避免货币政策带来的潜在负面效应，应该说这是目前我国有能力实施的最佳选择。主要理由如下，第一，我们的赤字和国家债务绝大多数都是内债，而不是外债，它相对还比较稳定，2015年末中国的外债负债率为13%，仍然低于国际上比较公认的20%负债率安全线。第二，我们短期国债比较少，大部分是长期国债，所以短期国债还债的压力比较小。这决定了我们在相当长的时间内，财政赤字可以有所突破。

总之，从国际比较来看，现阶段我国财政赤字率和政府负债率水平仍相对较低，财政政策发力仍有一定的空间；与此同时，我国与零利率或负利率还有距离，法定准备金率较高，货币政策发力也存在一定空间。

（三）供给侧结构性改革仍须加快步伐

第一，行政限产去产能存在虚假成分，停产、减产不代表有效产能的退出。

在“三去一降一补”五大任务中，去产能摆在首位，其中钢铁煤炭是重点。从前十个月的情况来看，我国全年钢铁煤炭行业化解淘汰过剩落后产能的任务已经基本完成。2016年应压减粗钢产能4500万吨左右的任务已基本完成；煤炭去产能任务也已超额完成，数据显示，1～10月，全国规模以上工业原煤产量27.4亿吨，同比减少3.3亿吨，下降10.7%。与此同时，去产能呈现出明显的结构性。在煤炭、钢铁等领域去产能表现相对较好的同时，1～10月，我国粗钢、氧化铝、十种有色金属、水泥和平板玻璃这些产能过剩较为严重行业产量同比增速仍分别达4%、8.9%、3.2%、3%和8.8%，且产量增速都是比一季度和二季度的产量增速更高。

当前，随着钢铁、煤炭价格上涨，多数企业扭亏为盈，企业以及地方政府去产能的积极性有所减弱，这样会在短期内给去产能工作造成新的压力，增加了后续去产能工作的难度。一方面是去产能初见成效，另一方面则是总体任务依旧艰巨。钢铁、煤炭去产能是一个长期性的任务，根据国务院确定的目标：钢铁行业未来五年时间将压减粗钢产能1亿～1.5亿吨；煤炭行业3～5年内退出产能5亿吨，减量重组5亿吨。2017年任务依然艰巨。

第二，名义去杠杆，实则加杠杆，未来须在“稳杠杆”与“控风险”之间寻求平衡。

对于中国目前总体杠杆率水平的测算各有不同，易刚在G20上讲是234%。中国社会科学院国家金融与发展实验室研究显示，截至2015年底，全社会债务率为249%，其中，居民部门债务率约为40%，宽口径统计，非金融企业部门债务率为156%，政府部门债务率约为57%。

2016年，加杠杆速度并未慢下来，2015年债务增速为9%，若2016年仍为9%，则按中国社会科学院的250%的债务率计算，2016年的债务率就会达到272.5%。并且，据估计，2016年企业部门的债务增速应该还是两位数；居民新增房贷规模肯定会超过2015年，居民加杠杆速度远远胜过企业；中央加杠杆和地方加杠杆也都十分明显。也就是说，2016年全社会的杠杆率的增速不仅没有下降，反而还有加速势头。

因此，现在管理层有个说法叫“短期要稳杠杆”，我个人认为这个观点非常符合实际，因为目前杠杆率水平仍在快速上升，若能稳住，不让它上升就已经不错了。杠杆是个非常复杂的问题，如果把杠杆降得太快，可能会降低经济增速，造成就业的问题甚至发生系统性金融危机，全社会杠杆率会被动下降。但是如果中长期不降杠杆的话，风险就会不断地积聚。因此要找到一个比较好的平衡，“稳杠杆”显然是一个较好的选择。换句话说，如果经济不出现硬着陆，走“L”型，则全社会杠杆率可能仍会进一步提升，全社会总债务率一定会超过300%，甚至更高，关键取决于企业杠杆率是否能够控制得非常好。

第三，以加杠杆、涨房价去库存不可持续，房地产市场仍旧面临下行风险。

当前中国房地产市场呈高度泡沫化的趋势，主要是两大诱因：从供给侧来看，显然住宅用地供给不足。大城市，尤其是一线城市，真正用于居民居住用途的土地占比还是偏低，生产建设用地占比较高。从需求侧来看，房地产市场已经成为类金融市场，房价上涨也就具有了金融特性，是一种典型的货币现象，货币超发和低利率刺激了新一轮房价、地价暴涨，过高的流动性推高了房价。

一线城市房价过快上涨，吸引了许多资金流向房地产行业，影响了制造业的投资。而且，房价过高会提升城市生活成本，对制造业转型升级、创新都不利。中国经济如果未来会硬着陆，那一定和房地产泡沫崩溃有关。

四 应因全球长期停滞、保持中国经济持续稳定增长的若干建议

（一）真正落实五大发展理念，使之作为未来中国经济发展的指挥棒

鉴于未来经济增速持续下行的可能性较大，今后要么加速推进改革或者被迫强行放松政策、大水漫灌，以确保实现既定目标；要么适时调整和修正这一目标，将增长中枢再稍微放低一些，例如，6%～6.5%，或者，不再由政府公布具有指导性的增长目标，而把这一工作交由权威的研究机构去进行研究、预测、公布及调整，并以其引导市场预期。笔者以为，是时候把我们的目光和注意力从这一指标上移开了。事实上，中央对这个问题的态度已经很明朗。2015年底，中央正式确立了“创新、协调、绿色、开放、共享”五大发展理念作为未来五年中国经济发展的指挥棒，意图彻底抛弃固守多年、单纯追求一个僵化的GDP规模与速度的观念。对于处于转型升级历史关键期的中国，应追求高质量、去水分、有效益的经济增长，追求暖人心、惠民生、补短板的经济增长，追求绿色化、“低碳+”、可持续的经济增长，而非一味地追求高速、粗放、低效的经济增长。

（二）通过深化供给侧改革，释放经济新活力，培育经济新动能

加快推进国有企业改革，特别是坚决打破部分行业的垄断，吸引民间资本参与混合所有制改革，增强对经济主体特别是民间资本对未来经济增长的信心；下大力气化解债务风险，平稳推动去产能、去杠杆、去库存，有效遏制愈演愈烈的房地产市场泡沫；降成本需要加大全面减税的力度，继续简政放权，切实为企业真正减负减费；加快着眼于补短板的基础设施投资，加大对传统行业和产业技术改造的投入力度。

（三）有效激发民间投资的巨大潜力和发展活力

中国经济结构调整和可持续发展需要尽快激发民间投资的活力和潜力，提高全社会资金形成和配置效率。让民间资本活力充分释放，需要进一步转变政府职能，简政放权，落实负面清单制度，把该放的权力坚决放开、放到位，激发各类市场主体的创造力；让民间资本活力充分释放，应强化政策落实和推进，把现有的各项鼓励政策具体化、细化，并有的放矢解决政策执行中的问题；让民间资本活力充分释放，要发挥改革的引领作用，打破垄断，消除各种隐性壁垒，拓宽民间投资领域和空间，推进融资渠道市场化，提振民间投资信心，提升资本回报率；让民间资本活力充分释放，必须坚持市场导向、市场驱动，让市场来选择新技术、新产品、新业态、新模式、新增长点，让传统产业加快升级、新兴生产力加快成长，让一切聪明才智竞相迸发、一切创新源泉充分涌流。

（四）加强宏观经济政策协调与预期管理

在推动供给侧结构性改革的同时，仍须重视需求侧管理，为防止经济失速滑出合理区间，有必要保持一定强度的逆周期刺激力度，以不断激发内需的巨大潜力。就宏观经济政策而言，应以扩张性的财政政策为主，以稳健中性的货币政策为辅，实施逆周期的相机调控，加大稳增长的力度。中央政府继续扩大中长期国债发行，加大赤字力度，有效承接地方政府和企业杠杆的转移。同时，注重与主要经济体在宏观经济政策方面的协调与沟通，加强对国内投资者和公众的预期管理，增强政策的稳定性和可预期性；加强对跨境资本流动的监管，引导人民币适度贬值，以舒缓国内实体经济的困难。

（五）加快实施创新驱动战略，以创新驱动和引领未来经济发展

实施创新驱动发展战略，要增强我国自主创新能力，完善创新的体制机制，不断提高全要素生产率，加快培育发展新动力，拓展区域、产业、基础设施建设等发展新空间，逐步形成内生发展的强大动力。必须加大科技投入和科技成果应用，力争在基础科技领域有大的创新，在关键核心技术领域取得大的突破，把科技创新真正落到产业发展上；千方百计激发企业内在创新动力，使企业真正成为技术创新决策、研发投入、科研组织和成果转化应用的主力军；健全体制机制，培育创新文化土壤，坚决清除影响创新能力提高的制度障碍，严格保护知识产权，创造促使企业不断创新的环境和体制，形成有利于创新性人才脱颖而出的体制机制；集聚创新人才，完善激励机制，加快形成创新型人才队伍，在创新实践中发现人才，在创新活动中培育人才，在创新事业中凝聚人才；加强国际合作，积极主动融入全球创新网络，全面提高我国科技创新的国际合作水平，形成协同创新和开放创新的新格局。

参考文献

王军等：《中国经济发展“新常态”初探》，社会科学文献出版社，2016。

王军：《未来我国经济增长前景与政策展望》，《中国国情国力》2017年第1期。

王军：《通胀不足为惧 通缩更需关注》，《中国经济报告》2017年第1期。

王军：《稳中求进既要“稳”更要“进”》，《证券日报》2016年12月24日。

王军：《全球化与“反全球化”的博弈》，《半月谈》2016年第22期。

王军：《中国经济转型迫切要求树立增长新理念》，《上海证券报》2016年11月24日。

王军：《关注通缩风险》，《中国金融》2016年第15期。

王军：《以更高水平开放应对国际经济秩序新变局》，《上海证券报》2016年7月25日。

王军：《下半年中国经济靠什么避开这些暗礁》，《上海证券报》2016年7月18日。

王军：《世界面对全球化退潮与“反全球化”逆袭》，《上海证券报》2016年7月1日。

王军：《从全球经济复苏变局看亚洲竞争力嬗变》，《上海证券报》2016年3月24日。

王军：《保持经济中高速增长需创新宏观调控方式》，《证券日报》2016年3月14日。

王军：《中国经济评价体系亟待创新》，《证券日报》2016年2月27日。

（撰稿人：中国国际经济交流中心信息部研究员王军）