序言

本书的研究思路最早来自我在本科教学中的经历。2006年8月，我在吉林财经大学金融学院讲授“金融工程”课程。“金融工程”课程的教学方案是按照“先完成金融经济学理论认知，再导入金融衍生产品”这样的内容设计的；上述教学设计既能够保证让学生充分了解现代金融学的理论体系，也能够让学生良好地掌握金融衍生产品的原理和操作。

2015年，我加入“行为金融学”的教学团队中，为本科生讲授“行为金融学”课程。在教学中，学生的课堂表现和课后评价显示出他们对本门课程的掌握程度并未达到预期效果。为了改进教学，我们采用了国内权威教材，设计了诸多市场案例作为辅助教学内容，但是上述问题仍然存在。经过认真分析查找原因，我发现行为金融学没有统一的理论体系，学生们对于行为金融学的认知局限于零散的知识点，这是影响教学效果的主要原因。

现在的行为金融学是在与新古典金融学激烈论战的基础上，通过发现和解释“市场异象”而发展起来的理论群落。按照巴贝尔斯（Barberis）的总结，行为金融学目前“并行”着三大基本假设：前景理论（损益效用）、外推信念和过度自信。上述三大假设中，只有前景理论可以解释最为基础的风险决策问题，属于基础假设范畴；其他假设则来源于心理学研究中所发现的部分认知偏差和心理偏好，这不属于基础假设范畴。根据上述三种假设发展起来的行为金融资产定价理论能够分别解释不同的“市场异象”，但是理论之间不能相互融合。即使是处于基础假设范畴的前景理论也无法统领全局。现在的行为金融学没有形成理论体系，现有的理论和模型只能被称为“理论群落”，这就是我们在本科教学中处于困境的主要原因。

影响本科教学效果的另一个原因是现有的行为金融学理论与新古典金融学理论没有衔接。出于历史原因，行为金融学的理论抛弃了新古典金融学的部分假设和研究范式（参见本书的导论和第七章），这使得学生无法借助新古典金融学的理论知识来理解行为金融学的内涵。上述问题表明，行为金融学需要完善其理论体系，需要解决其理论体系与新古典金融学理论体系衔接的问题。出于对上述问题的深刻认知，我选择了这个方向作为我的博士论文的研究选题，也最终形成了这部书稿。

完善行为金融学的理论体系需要找到更加合适的基础假设，这个基础假设需要在理论上清晰地解释风险决策问题，这一领域是经济学、心理学和决策科学共同关注的焦点。在诸多的风险决策理论中，选择情绪决策理论作为研究的突破点缘于理论和实践的双重因素。

在理论上，预期情绪理论的提出时间虽然晚于前景理论，但是它能够作为辅助理论来弥补期望效用理论在解释“决策悖论”问题上的不足。有别于前景理论，预期情绪理论与新古典金融学的基础假设没有冲突，而且理论诠释的概念更加清晰，易于构建数学模型。上述优势可以让研究者在新古典金融学的框架下完成对行为金融学理论体系的探索。

在实践中，中国股票市场发生了多次资产价格泡沫现象。我在早年的职业生涯中观察到了许多情绪因素影响专业投资者和散户的真实案例。例如，在上一次中国股市异常波动的初始阶段（2014年7月到2014年12月），绝大多数证券投资机构的策略研究报告都认为市场是反弹行情，形成上述判断的主要原因是股票行情与经济走势相悖。随着股票走势的进一步上升（2015年1月到2015年6月），证券投资机构的策略研究报告逐渐修改观点，把行情判断为“牛市”。部分证券投资机构甚至把策略报告中给出“牛市”结论的时间先后顺序作为研究水平高低的标志并加以宣传。上述案例表明了一个投资现实就是，即使是代表经典金融学“经济人”概念的机构投资者也会根据市场行情改变投资预期，在其中起到关键作用的就是在市场中不断传递的投资者情绪。这种情绪在心理学中被称为即时情绪，它的最大特点就是可以在群体中传播。

本书根据上述两种情绪影响风险决策的心理学理论，给出了基于两种情绪的金融学假设。这些假设局部修正了原来新古典金融学对于投资者行为的基本设定，属于基础假设范畴。本书把两种情绪引入均值方差投资组合模型中，这样做的优点是能够充分继承新古典金融学的理论精华。

从理论演绎的结果来看，本书把原有行为金融学三大基本假设所擅长解释的“市场异象”（处置效应、外推预期、成交量异常）统一纳入情绪组合的理论框架下，通过模型演绎和数值模拟等方式给出了新的理论解释，客观上实现了对行为金融学三大假设的解释和替代。本书的理论演绎还解释了特质风险定价、时变贝塔系数、多因子定价、正反馈投资、反应不足（反应过度）以及收益率的可预测性等多种“市场异象”，本书在尝试实现“新、旧”两种金融学理论体系统一的道路上迈出了坚实的一步。

本书的研究思路来自教学，本书的研究结果也在应用于教学之中。2022年8月，我申请开设了研究生选修课程“投资心理与投资者行为”，在课程中对于行为金融学的理论现状和本书的研究内容进行了详细讲解。自2018年到2022年，在我培养的硕士研究生中，有六位学生选择了对相关研究内容做进一步探索的学位论文选题。我与研究生合作的学术论文正在国内外核心期刊陆续发表。相信在今后的教研活动中，会有新的学术发现不断涌现。

本书的完稿首先要感谢国家社科基金给予的后期项目资助。我还要感谢在国家社科基金后期项目的申请和结项中参与评审的八位匿名评审专家，作为书稿的早期读者，这八位专家给出了令我醍醐灌顶、切中要害的评审意见，对书稿质量的提高有很大帮助。我还要感谢我的博士生导师、东北师范大学的刘力臻教授，在本书稿的早期博士论文阶段，刘老师给予我极大的支持和鼓励。我还要感谢上海远东出版社的编辑团队，他们细致认真的工作让本书得以快速出版。

刘晓东

2023年11月1日