代序[1]
A股强责任时代下的几点思考
近日，康美药业特别代表人诉讼案件（以下简称康美案）一审判决出台，巨石落地，一石激起千层浪。
康美案是新《证券法》实施以来按照《证券法》第95条第3款提起的第一例特别代表人诉讼，是由中证中小投服中心作为代表人起诉的第一例案件，其创造了最多原告人数（52000余人）、最大民事赔偿金额（24.59亿元）的证券民事赔偿诉讼新纪录，是中国证券市场投资者保护制度发展历史上一项具有里程碑意义的事件。
A股强责任时代的来临
新《证券法》自2020年3月1日实施以来，围绕全面提高违法违规成本、从严打击证券违法的决心和力度已逐步显现，A股强责任时代来临。
2021年7月，中国证监会通报了适用新《证券法》进行虚假陈述信息披露违规处罚的三宗典型案例（宜华生活、广东榕泰、中潜股份），分别对实际控制人、高管等处以250万元至450万元不等的行政罚款，“信披违规60万”处罚的历史一去不复返。
回到康美案，广州市中级人民法院对康美药业作出的一审判决中，上市公司需承担24.59亿元的民事赔偿，同时对包括实控人马某田在内的21名有关责任人以及审计机构明确了相应的责任承担比例。其中，实控人马某田等6人承担100%，广东正中珠江会计师事务所及其合伙人、签字会计师杨某蔚承担100%；其他的董监高分别承担20%、10%、5%不等的责任，其中独立董事江某平、李某安、张某承担10%连带责任（约2.46亿元），独立董事郭某慧、张某1承担5%连带责任（约1.23亿元）。
根据有关公告，广东省佛山市检察院于2021年10月27日对马某田以犯违规披露、不披露重要信息罪、挪用资金罪、操纵证券市场罪，向佛山中院提起公诉。2021年11月17日，佛山市中级人民法院对马某田等12人操纵证券市场案公开宣判。马某田因操纵证券市场罪、违规披露、不披露重要信息罪以及单位行贿罪数罪并罚，被判处有期徒刑12年，并处罚金人民币120万元。2022年1月10日，广东省高级人民法院维持原判。由此可见，证券市场违法违规的立体追责体系已经形成。
行政处罚金额大幅提升、代表人诉讼制度逐渐成熟、刑事违法刑期提高三个制度性优化的基础，切切实实对证券市场的违法违规行为提供了充足的弹药，宣告A股强责任时代的来临。
康美案后独董还能“独善其身”吗？
根据康美案判决，6名独董承担超过亿元的赔偿，这对于任何一个自然人而言都是“灭顶之灾”。
2022年8月16日是中国独董制度诞生21周年的日子，20年来这一制度几乎没有任何变化，但是责任却陡然提高到常人无法承受的地步。笔者此前撰文指出，当前的独董制度面临着几对典型的矛盾：较低的综合收益和较高的职责之间的矛盾；较低的话语权和较高的社会期望之间的矛盾；较低的参与性与较高的专业素养要求之间的矛盾。这一判决对整个独董制度而言又是一次巨大的震动，当然也再次提供给我们一个观察和思考的重要机会。
针对康美案对独董的处罚，笔者认为还是值得为独董说几句话的，特别是我国独董制度的运行已经陷入了难以回转的境地，如果不从整体上解决制度设计，单纯去苛责独董或者处罚独董，最终只会导致“劣币驱逐良币”。独董面临着以下几个方面的现状。
第一，独董缺乏足够的履职激励，以沪深两市2021年年报的数据来看，独立董事平均年薪约9.3万元[2]，多年来上涨幅度有限，随着整体物价和房价等的提升，一年10万元左右的独董薪酬对于较高素质的专业机构专家而言已经缺乏足够的吸引力。
第二，独董的知情权保障不足。对于上市公司的独董而言，参与公司治理的第一前提是了解公司具体的经营状况，但是独董时常反映缺乏了解公司信息的渠道，也出现了多起独董因为知情权无法得到保障而辞职的案例。
第三，独董的履职时间和履职要求不甚明确，目前独董最多兼职数量是5家，如果按照目前每年每家上市公司平均召开10次董事会来计算（5次为现场召开），每年一名兼职满5家的独董有25个至30个工作日需要参与到本职工作以外的上市公司会议和考察中，还不包括对相关文件和报告的审议时间，同时由于缺乏具体的履职要求，独董尽责目前只能依靠自觉。
以上这些问题追根溯源是独董制度在我国的适用性问题。独董制度起源于美国，从20世纪50年代起，美国上市公司独董占比已超过50%，到2019年美国标普500上市公司的董事会中独董占比超过85%，并且有大量上市公司的独立董事占据了公司董事会的绝大多数，这一治理现状与美国的股权结构（第一大股东平均持股比例约为10%）状况密不可分，也和公司治理各项配套制度密不可分。
反观A股市场，相关制度规定上市公司独立董事占比不低于1/3，而A股上市公司第一大股东平均持股比例超过30%，在股东大会平均参会比例不足50%的情况下，大股东在上市公司有绝对的话语权，独立董事选聘几乎完全掌握在大股东手中，此时独立董事是“被花瓶”的，很多时候难以撕下脸面去跟提名他们的大股东进行“抗争”，把“维护中小股东利益”的使命寄希望于独董显得过于理想化。
董责险能否成为救命解药？
康美案判决出炉，随之而来的是关于董责险的话题再次成为热议，到底怎么买、值不值得买、买了能不能保？这些都是上市公司最关心的话题，因为有风险存在的地方的确就有保险分散的必要。
中国A股董责险到底是个什么情况呢？笔者对2019年末新《证券法》出台后上市公司董责险购买披露的公告（共442家上市公司）进行了统计，A股上市公司购买董责险的保费支出主要在30万元至50万元，保额大致在5000万元至1亿元左右，总体而言，费率处于比较低的状态。
从国际上董责险的覆盖率而言，境外的上市公司董责险覆盖率几乎是100%，而平均的保险费率已经达到15%左右，远远超过了A股的水平。可以预见的是，随着康美案的判决以及整体的违法违规成本提高，未来董责险在A股市场一定还有非常大的发展空间。但是，具体分析目前董责险在A股市场发展缓慢的原因可能有以下几个方面。
第一，保险条款复杂，大多数为外文翻译，无法满足A股市场的实际需要。目前，A股董责险条款大多为上市公司在境外上市时购买的英文版本董责险的直接翻译条款，语境和措辞方面与A股市场的实际情况存在一定差异，导致很多上市公司因为看不懂条款而不敢买。当然，目前国内也有个别保险公司推出了符合A股语境的保险条款，并进行了一定的优化，效果仍有待观察。
第二，实际赔付案例少，难以形成良好的示范效应。由于对董责险的购买和赔付等情形不属于强制披露的范畴，因此即便有公司真正获得了董责险赔付，可能也出于各种原因而不愿意披露，但是从笔者了解的情况看，过去20多年来，赔付案例极少。没有赔付案例会导致上市公司对于董责险购买后赔付的信心不足。
第三，长期以来违法违规成本较低，且被查处和发现的概率较低，上市公司购买动力不足。实际上，在新《证券法》颁布之前，上市公司董监高的履职风险即便存在，大多也只是声誉风险，实质的金钱损失太少以至于不值得用一个相对复杂的董责险进行分散。
随着强责任时代的来临，笔者认为董责险必须得到上市公司的重视，同时保险公司也必定会进行一定的优化。简言之，董责险对于故意违法犯罪或重大过失造成的损失是不保的，但是董责险在美国得以广泛采纳有两大制度因素：第一，美国的诉讼法律费用是上市公司遭遇违法违规后极大的一笔开支，而购买了董责险可以在公司被调查之日开始即享受由保险支付法律服务费用，帮助公司进行相应的调查和抗辩工作；第二，美国大多数证券违法行为都是通过和解进行结案的，因此保险公司对于非故意造假形成的民事赔偿通常都会给予赔付。
回到A股市场，以康美案为例，目前董责险赔付的一大障碍在于，大多数的民事赔偿都以中国证监会行政处罚为前提（至少在特别代表人诉讼案件中仍采用行政处罚前置），而在行政处罚决定书中，通常会将包括独董在内的非执行董事认定为存在重大过失等情形，且由于存在行政处罚，导致触发董责险的除外条款。因此，笔者认为，A股市场董责险未来一定要进行改造，应当突出保险公司对违规发生后法律服务费用的提供，同时对非故意违法的责任人员进行赔付的明确约定。
但在总体制度规范不变的情况下，独立董事们会选择辞职吗？辞职以后，制度不改，上市公司又去哪里找更多的独董呢？这或许只是公司治理、证券监管总体变革时代的一个缩影而已。
2022年3月，新《证券法》实施满两周年，在制度和实践层面得到全面落实，涉及注册制、信息披露、投资者保护、上市公司收购、证券违法处罚、特别代表人诉讼等首创制度依次落地，为资本市场改革发展奠定了良好的法制基础。本书围绕新《证券法》实施以来的配套制度与监管实践，以上市公司为核心视角，以数据和案例为依托，期待为资本市场的实务工作者和研究者提供参考。
本书为浙江天册（深圳）律师事务所资本市场争议解决团队的集体智慧结晶，参与本书写作和策划的成员包括金祥慧、董胜堂、景海蓉、黄捷、方荣杰。
本书为实务工作之余的学习与梳理，难免挂一漏万，敬请各位读者批评指正。
是为序。
曾斌
2022年6月于深圳
[1] 本文主要部分发表于2021年11月17日“法经笔记”微信公众号。
[2] 参考资料：《证券日报》记者综合同花顺iFinD及东方财富Choice数据统计显示，截至2022年3月24日，沪深两市共有420家上市公司披露了2021年年报，共有1274位独董共计获得1.18亿元津贴，人均津贴9.3万元。https://finance.sina.com.cn/tech/2022-03-25/doc-imcwiwss7969458.shtml？finpagefr=p_114，最后访问日期2022年7月7日。