固守利润最大化假设妨碍了理论创新

凯恩斯在大萧条时期曾写道，他意识到宏观经济学充满了合成谬误问题，并提出了总需求的概念，以区别于对个体需求的简单加总。这固然是一种革命性的思想见解，但他仍然受制于传统观念，认为私人部门总是追求利润最大化。这种固执使他提出了各种令人费解的观点，以说明为什么总需求在20世纪30年代初突然萎缩，他认为当时私人部门仍然在追求利润最大化。例如，他指出，当时的资本边际效率出现了下降，这使投资动力被削弱。他还认为，流动性偏好突然增加，因此人们不太愿意花钱。但这些理论上的凭空捏造，并不能解释为什么这些变化发生得如此突然。

1990年后的日本经验充分说明，凯恩斯误解了资本边际效率下降和流动性偏好增加的原因，因为这仅是私人部门将债务降至最低的结果。在债务融资泡沫破灭后，人们将债务降至最低，以恢复财务健康。

也有人指出，在流动性陷阱下，低利率未能刺激经济增长，是由于贷款人拒绝以如此低的利率放贷。但1990年后的日本和2008年后的西方国家经验证明，这一陷阱源于借款人因资产负债表问题而没有借款。这也意味着“货币需求函数”和“流动性偏好-货币供应曲线”这两个凯恩斯经济学的支柱，即所有经济学专业学生在几十年前就开始学习的这两个概念，在很大程度上是不相关的。

凯恩斯还创造了“动物精神”一词，以说明他无法解释的人类行为的变化。但是，当人们遇到偿付能力约束时，他们会突然从追求利润最大化转向追求债务最小化，这是可以理解的。他们将持续去杠杆化，直到资产负债表得到修复，这一过程可能需要数年时间。因此，动物精神发挥作用、投资实现增长的一个必要条件，就是私人部门拥有干净的资产负债表。

如前所述，私人部门借款人消失的主要原因有两个。一是他们在国内找不到有吸引力的投资机会；二是他们的财务状况已经恶化，在修复资产负债表前无法借款。第一种情况的例子，包括工业革命前存在的世界和今天的发达经济体，那里的资本回报率低于新兴经济体。第二种情况的例子，通常出现在债务融资驱动的资产泡沫破灭之后。新冠肺炎疫情后，私人部门补充疫情防控期间耗尽的储蓄的情况，也可以被视为第二种情况的变体。

2008年以来，大多数发达国家都受到了上述两大因素的影响，在这两种因素的作用下，借款人的数量开始减少。换句话说，这些经济体都处于情形3或情形4中，即它们适用于宏观经济学的另一半。不幸的是，大多数决策者和经济学家仍在假设经济体处于情形1或情形2中。当经济体处于情形3或情形4时，所需政策往往与情形1或情形2的政策相反，这在本书的其余部分中有所讨论。由此导致政府和中央银行未能实现经济增长和通胀目标，这是公众难以忍受这些机构的主要原因之一。

资产负债表问题会在短时间内迅速抑制经济增长，因此这一问题的解决也更加紧迫。在第二章中，我们首先讨论了这些问题。然而，本书更关注第二种情况，并在第三、第四和第五章中对其进行了探讨。已经熟悉资产负债表衰退概念并了解世界主要经济体现状的读者，可以直接阅读第三章。

[1] Piketty，Thomas（2014），Capital in the Twenty-First Century，translated by Arthur Goldhammer，Cambridge，MA：Belknap of Harvard University Press.

[2] Bernanke，Ben S.（1995），“The Macroeconomics of the Great Depression：A Comparative Approach，”Journal of Money，Credit，and Banking，27（1） .

[3] 一个例外是位于华盛顿特区的美国全国商业经济协会，该协会将其艾布拉姆逊奖颁发给了我于2001年4月在《商业经济学》杂志上发表的题为“资产负债表衰退中的日本经济”的论文。

[4] 需注意的是，在美国的数据中，五个部门的总和不为零。这是因为编制这些数据的美联储认为，最好将收集的原始数据进行公开分享，而不必为了确保数字总和为零而进行额外的调整和估计。

[5] Koo，Richard C. （2015），The Escape from Balance Sheet Recession and the QE Trap，Singapore：John Wiley & Sons，pp. 143–146.

[6] 我感谢纽约联邦储备银行前行长爱德华·弗莱德尔给予的启发，他在讨论20世纪90年代初的美国经济时使用了“资产负债表驱动的衰退”这一概念。