2021年A股“慢涨三部曲”

张琳： 中信证券《2021年资本市场十大展望》中提到，2021年A股将经历一个“慢涨三部曲”阶段—轮动慢涨期、平静期、共振上行期。你们能否从策略上详细解读一下接下来A股的市场节奏？

裘翔：我们判断它分三期，主要还是围绕基本面和政策这两个维度去判断市场节奏。

我们把2020年四季度一直到2021年一季度划定为“轮动慢涨期”。2021年一季度上市公司报表出来之后，你会看到基本上所有行业都会实现净利润增速同比大幅度上升，因为每个行业都有基本面修复需要，市场自然会实现戴维斯双击，估值和盈利同时修复，这个阶段要非常重视行业轮动节奏。

到了2021年4月份，一季报披露之后，企业盈利增速全年同比增速的高点大概率会出现，市场投资者基本面预期、经济预期打得很高，实际上想继续超出市场预期比较难。同时面临的状况是，当经济开始明显修复以后，特别宽松的政策也有逐步退出的必要。这个阶段我们叫作“平静期”，投资者需要静下心来去重新调整思路。因此在二三季度，市场可能有一个修正的过程。

四季度的时候，A股的很多行业，科技也好，医药也好，消费也好，就要进入一个估值切换的时间窗口，切换到2022年的估值之后，无论是盈利还是估值又重新有了上行空间，这个阶段就是“共振上行期”。

张琳：在这个思路之下，相对过往，A股整个投资逻辑会发生怎样的变化？

裘翔：最主要的变化是风格，这一两年已经演绎得淋漓尽致了，好的公司市场愿意给它估值溢价，而一般的公司市场会给它折价。去年这一点非常明显，虽然大家感受到是个大牛市，但4000多只股票，有1300只跌了超过10个百分点，有近800只跌了20个百分点以上，在这种情况下，散户大概率会亏钱。原先A股市场牛市的投资逻辑是炒小、炒烂，在流动性宽松的情况下，小票容易炒上去。现在完全不是这样了，只有优质的公司，市场才愿意给它溢价，这也跟市场结构的变化有关系。这两年，机构的定价权有空前的提升，投资者结构、市场微观结构已经不同于以往我们熟悉的A股了。普通投资者在投资时要把握两个基本原则：行业景气度和性价比。只有具备行业景气度和较高性价比的股票才容易抵抗市场波动，从而实现慢涨。

张琳：散户该如何选股票？一个好的公司、好的股票标的，应该具备什么样的标签和要素呢？

从整个市场趋势判断来讲，我们一直坚持的观点就是，判断持续的时间要比判断高度和幅度更重要，光去看图形预测高度、幅度没有任何意义。我们希望投资者要更多地去做投资，而不是做投机。

现在A股4000多家公司，最好的公司肯定就是前10%，沪深300+创业板50+科创板50，这400家公司一定是中国最核心的资产。如果再扩大范围，扩大到20%，就是800家公司，就是中证800，也就是沪深300+中证500。十年之后，A股公司从4000家发展到6000家，最有价值的还是前20%，还是核心资产。中间也许有一些个别公司变成前20%，但大部分公司在未来十年之内，要么退市，要么根本没有任何机会，所以五六年前那种炒概念、炒壳、炒小的思路，在未来的市场里一定是行不通的。

徐涛：稍微拓展一下，我认为有些行业的股票在中国是便宜的。以半导体为例，从总量看，A股半导体板块的市值大概是2.1万亿人民币左右，如果选取费城半导体指数，美股半导体板块市值接近14万亿人民币。总市值美国是我们的6.6倍，按照营收口径，我们差得更远一点，美国是我们体量的14倍。再看净利润，中美差得就更远了，差了51.9倍。这种差异就是我们A股的空间。

怎么理解这种差异？我们选A股中的好公司，它们是成长性好的子行业，这些子行业空间足够大，比如全球消费电子下游手机制造等产业链已经转移到中国，在可预期的未来，很难有转移到东南亚或者其他国家的可能性。因为中国在工程师的水平、人口规模以及基础设施建设等各个方面都比东南亚完善，已经成长起来的公司，离开了这样的环境和条件，就无法保证长期的可持续性成长。加上这个行业还存在被“卡脖子”的现象，自主化要求可促使行业快速发展。当然，判断一个公司好不好，我们可以根据企业营收的增速，或者企业经历成熟期以后其利润增速水平能否跟它的估值相匹配来判断。

行业还会分化，个人投资者要谨慎。消费电子行业还会进一步向头部企业集中，有些企业给客户提供A项服务，由于口碑好，又提供B项、C项、D项服务，这些企业具有横向拓展能力，最后它不仅仅是供应商，还会变成客户的亲密合作伙伴。所以，我们说，综合壁垒高、整体增速快的企业，可以成为两条投资主线，希望投资者能深度关注。