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平抑通货膨胀

通货膨胀持续不退是目前全球经济最大的风险点之一。美国PPI与CPI通货膨胀已经一再“爆表”，中国PPI与CPI数据的“剪刀差”也接近历史峰值。

2020年新冠肺炎疫情暴发后，各国因防控疫情产能下降，产业链中上游的成本上升导致终端产品提价。为了稳定就业，各国央行轮流上演货币“大放水”。

国际货币基金组织（IMF）2021年10月12日发布《世界经济展望报告》，警告全球通货膨胀上行风险加剧，通货膨胀前景存在巨大不确定性。报告认为，美国及一些新兴市场和发展中经济体的总体通货膨胀率迅速上升，主因是与新冠肺炎疫情有关的供需不匹配和大宗商品价格相对一年前的低水平有所上涨。其中，能源价格大幅上涨，推动全球通货膨胀水平走高。

国际货币基金组织的分析未必全面。能源价格上升，反映的是供需基本面的变化，其中包括结构性的变化，这并不会随着疫情得到控制而逆转。我在2021年7月初就发文指出，通货膨胀可能不是短暂现象，美联储在它自己宣称的时间表之前结束量化宽松，甚至“跃跃欲试”开始加息，这是世界各国的投资者、企业、家庭需要准备应对的一大风险。[1]

果不其然，2021年11月初美联储正式表态量化宽松走到了尽头，“通货膨胀暂时论”不再能自圆其说。历史经验与实证研究都告诉我们，美国利息开始上升后，跨境资本的流动方向、许多国家的汇率走势、各国企业在国际资本市场上融资的难度都会发生在过去十几年内少见的变化。接下来可能会有一些国家发生汇率危机、外币债务危机和银行危机。

米尔顿·弗里德曼曾说：“无论通货膨胀的近因是什么，它都是一种疾病，一种危险得有时会致命的疾病，一种如果不及时治理就会毁掉整个社会的疾病。”

通货膨胀是经济中的一种扭曲，即使为治理通货膨胀而急速收紧银根也会带来风险。如果美国为了抑制通货膨胀而大幅提升其利率，那么有两类国家可能会遭遇严重的金融和经济危机。第一类是外币债务比较严重的国家。这些国家的投资或消费比较依赖向外国银行或在国际债券市场借款。一旦美国利率上升，这些国家“借新债还旧债”发生困难，就特别容易发生严重的债务或银行危机。第二类是采用固定汇率但其货币又被高估的国家。这些国家很容易在美国利率上升时受货币挤兑和汇率危机的影响。由于巨额的外币贷款和被高估的固定汇率并不相互排斥，一些国家可能会同时遭受几种类型的危机。

面对全球通货膨胀，我们需要重视，更需要注意政策工具的选择。在现阶段，中国不存在全面通货膨胀，为防止输入性通货膨胀加剧国内通货膨胀，中国人民银行要根据实际情况适当收紧对经济的流动性供给。为了使货币政策调节有效，中国人民银行需要引入更大的汇率灵活性，或者收紧资本控制。从长远来看，选择增强中国汇率灵活性对经济有利得多。

在本期专题中，海通国际首席经济学家孙明春博士阐述了世界经济重新回到通货膨胀阶段的概率与可能出现的后果。复旦大学经济学院教授王永钦的判断是，当前中国的一种通货膨胀压力可能来源于输入性通货膨胀。在中美经济“脱钩”的风险之下，跨国公司从中国撤出，迫使全球产业链重新布局，导致全球生产成本上升。为此，中国政府应该让更积极的财政政策发挥作用，从增加国债供给入手，使财政货币政策互补，推进结构性改革。

长江证券首席经济学家伍戈建议，在中国资本账户目前还没有完全开放的情况下，要根据不同的经济周期来考虑需要配置的资产。比如在经济下行并且有流动性注入的情况下，大概率是权益或者风险资产配置的最佳时期，直接投资股票或偏股类的基金可能都是有帮助的；在社会融资下降、PPI价格上升的过程中，“现金为王”可能是更好的选项；在经济下行、货币收缩、价格下行的时候，固定收益类产品可能是比较好的。

在数字经济时代，电商平台提供了加剧厂家竞争、压低商品价格的新渠道，京东集团首席经济学家沈建光博士就此给我们带来了精彩分析。

其他数篇评论文章就原油价格攀升（钟正生与范城恺）、人口结构逆转对通货膨胀的影响（古德哈特、普拉丹）等问题做出了深入分析。

《复旦金融评论》主编

复旦大学泛海国际金融学院学术访问教授

哥伦比亚大学终身讲席教授