2 景气指数及经济周期阶段转换
景气分析认为，存在一个不可观测的潜在因素代表宏观经济的状态，这一因素影响宏观经济的各个层面。我们可以选择一组重要的宏观经济指标，并通过某种方法提取共同波动成分来作为经济景气的测量指标。景气指数计算可以通过多种方法实现，美国的NBER采用非参数方法，通过简单数据处理和加总得到合成指数，此外，主成分分析和因子分析方法也都可以实现对一组变量共同成分的提取。Stock和Watson（1989）在因子模型中引入了刻画宏观经济变量的序列相关特性的结构，提出动态因子模型（Dynamic Factor Model），将共同成分和每个变量的特殊成分都用不同滞后阶数的自回归模型来刻画。
2.1 利用动态因子模型计算景气指数
因子模型可以将几个变量的共同成分提取出来，以反映它们共同的波动成分，在此基础上，动态因子模型计算出来的共同成分即为反映宏观经济波动态势的景气指数。本文中动态因子模型的形式为：
其中，yt为我们要得到的最为关心的景气指数。γi（L）、ϕ（L）、ψi（L）为滞后算子多项式，阶数分别为pi、q、ri。ΔYit代表第i个一致经济指标Yit的差分序列并进行标准化处理，它由Δyt及其滞后项和特殊成分uit共同构成。假定共同成分AR方程的误差项εt和特殊成分AR方程中的误差项vit服从正态分布并且相互独立，k为一致经济指标的个数。式（1）是因子模型的形式，式（2）表示共同成分动态行为，式（3）表示特殊成分动态行为，这3个公式共同刻画出动态因子模型。动态因子模型可以被写成状态空间模型（State Space Model）的形式，本文在EViews 9.0中，通过估计状态空间模型得到动态因子模型中的共同成分，再推出景气指数。
在经济景气分析中，景气指标的选取非常重要，而景气指标的选择需要根据指标与基准指标的相关性确定。很多研究机构选择工业生产作为基准经济指标，美国商务部是以工业生产指数作为美国景气研究中的基准指标，再选择非农业就业人数、个人收入、制造业和商业销售额等共计4个经济景气指标来计算反映美国经济景气波动的一致合成指数。本文以工业增加值作为基准指标，考察多个备选指标，分别计算这些指标的先行和滞后序列与基准指标的时差相关系数，先行和滞后期在3个月以内的指标被作为一致指标的备选指标。本文进一步选出其中时差相关系数较大且K-L信息量较小的指标，最终确定工业增加值（Y1）、产品销售收入（Y2）、固定资产投资（Y3）和发电量（Y4）为一致经济景气指标。ADF检验表明这些指标不平稳，对各个景气指标进行一阶差分，并进行标准化处理，通过表1可以看出，处理后的各个序列都显著拒绝存在单位根的原假设。[3]
表1 ADF检验
基于动态因子模型计算出Δyt，然后令2000年1月的初始值为100，计算出景气指数yt，图1刻画出样本期间我国经济景气指数波动态势。
图1 景气指数
进入21世纪后，中国通过实施稳健的货币政策，积极拉动内需，通过消费带动经济增速增长，景气指数总体走高，至2004年景气指数提升至249.19，并在2007年之前的一段时间内，景气指数保持在200～250，形成一个为期3年之久的持续繁荣时期。这段时间里，中国始终坚持实施稳健的货币政策，市场中流通货币过量，带动投资金额急速升高，尤其是股票、金融市场空前繁荣，大量的金融衍生工具应运而生，是我国金融市场发展的重要阶段。但同时过量的货币流通也导致过度消费，透支居民购买力，加上我国市场机制仍不完善，金融风险防范意识不强，2008年由美国次贷危机引发的金融风暴迅速席卷全球，也给我国经济繁荣带来巨大的下行压力。2008年金融危机后我国经济景气指数显著下降，由2007年9月的250.34开始骤降至2009年1月谷底的37.21。面对巨大的冲击，我国采取了超常规刺激性经济政策拉动经济景气指数迅猛回升，并实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策，进一步扩大内需作为经济增长的动力。政策的实施有效地促进了我国经济的增长，至2010年1月，景气指数骤升至272.31，经济增长曲线出现V形反转，也达到一个空前的新高度，但连续地扩大内需，造成生产能力过剩，大量产品堆积，严重透支居民消费能力，无异于饮鸩止渴。紧随其后，通货膨胀率逐渐升高，央行又不得不采取紧缩的货币政策，经济景气指数总体回落。至2012年8月，景气指数已经降低到121.71。虽然随后的货币政策逐渐趋于适度宽松，但国际金融危机的冲击使得企业对经济前景缺乏信心，加上工资成本上升、汇率不稳定等因素，使得企业获利空间变小，生产企业投资意愿急剧减弱，企业利润下降也使得居民收入减少，从而消费受到影响，加之出口不振等因素共同作用，使得我国经济景气指数在新时期出现持续下降。自2013年开始，随着利率市场化改革进程的推进，我国开始充分发挥市场调节机制的作用，加强金融市场与实体经济的联系，并且提出并积极推进“一带一路”倡议的发展模式，形成稳定的多边贸易平台，大大促进了进出口贸易，逐步消化过程产能。
2014年，景气指数走低，增速逐步放缓，中国经济进入“新常态”，开始由数量型经济向质量型经济转变，继续深化利率市场化改革，唤醒经济发展原动力，进入可持续发展状态。2015年末，利率市场化基本完成，景气指数开始上升，经济出现回暖迹象，鉴于2008年美国金融危机的教训，我国加强金融体系监管，重视信用评级，抑制影子银行规模过度扩张，减少非银行机构间业务流通频繁、资金空转现象的发生，金融市场、机构去杠杆化，促进资金向实体经济流动，调整产业结构，夯实经济发展基础，进入供给侧结构性改革新阶段。随着2016年供给侧改革的逐步深化，货币信贷规模的逐步增长，信贷结构的逐步优化，投资重心逐渐由产能过剩、资源利用率较低的传统型企业向更具有竞争力的创新性企业转移，中国经济增长质量显著提升。但是，需要注意的是，随着改革的不断深入，经济体中深层次的矛盾问题凸显，保持经济增长和供给侧结构性改革相互平衡的难度增加，新动能的规模尚不足以拉动经济全面回暖。而“三去一降一补”的经济发展策略，经过2016年的深化执行，在2017年末初现成效，但景气指数表明，2017年经济仍然处于下行阶段。中国也从降低杠杆率逐步向着控制杠杆率的方向过渡。为了确保经济的平稳运行，2018年央行多次降准，提高资金流动性，执行稳健货币政策的同时，适度宽松。碍于货币传导机制仍有待疏通，加上国际上贸易保护主义抬头、地缘政治以及恐怖主义等风险依然存在，国外需求的不确定性影响出口，而且国内金融风险、房地产库存等问题依然需要谨慎对待，因此中国经济景气指数未来的运行走势存在下行压力。
2.2 基于BB法识别经济周期波动的转折点
美国NBER基于Bry-Boschan法（简称BB法）测算美国经济周期波动的转折点日期，基于这种方法，根据景气指数和重要的宏观经济序列计算出来的结果，在美国经济周期定期委员会确定基准日期时，是非常重要的参考信息。本文基于前面计算出来的景气指数yt，利用这种方法确定景气指数的峰和谷出现的日期，并划分出2000年以来我国经历的几次经济周期波动上升和下降的阶段。这种方法要求经济变量时间序列的峰与谷（或谷与峰）之间的持续时间在6个月以上，并且一个周期即两个相同的转折点（峰—峰或谷—谷）之间的间隔需要超过15个月，这样，就可以避免短期波动的干扰。在这些约束下，通过BB法确定出来的峰和谷出现的日期如表2所示。
表2 基于BB法得到的转折点日期
由表2可以看出，进入21世纪后中国经历了4轮周期波动，周期长度比较稳定，在39～47个月，符合经济周期理论中的基钦周期。第1轮经济周期扩张阶段持续30个月，而收缩阶段持续12个月；第2轮经济周期扩张阶段持续31个月，而收缩阶段持续16个月，均表现出扩张阶段长、收缩阶段短的非对称性特征。2009年1月，经济景气指数达到谷底，随后的经济周期波动特征出现显著变化，扩张阶段明显变短，收缩阶段显著拉长，第3轮经济周期扩张阶段持续12个月、收缩阶段持续31个月，第4轮经济周期扩张阶段持续12个月、收缩阶段持续27个月。
第5轮经济周期从2015年11月开始，结合图1景气指数，2015年11月至2018年2月，中国经济处于新一轮循环的扩张阶段，这是金融危机后持续时间最长的一个扩张阶段，持续期间与金融危机前接近。不过，第5轮经济周期波动的幅度较之以往相对较小，近期内最高点出现在2018年2月，景气指数值为85.48，最低点在2015年11月，景气指数为56.81，相差仅为28.67。随后至今的一段时期又表现出景气指数收缩的走势，在当前国际、国内各种不确定因素影响下，未来的经济景气指数将如何变动存在一定的不确定性。因此，本文下面将对我国未来经济景气指数的走势做出预测，考虑到政策对经济景气指数的重要作用和货币供给的先行性，首先考察M2对于经济景气指数的动态领先特征，然后基于计量模型进行进一步的计算。