4.2　公司行业与公司财报之间的关系

俗话说：男怕入错行，女怕嫁错郎。当今社会，男子入错行了，改行的多得是；女子嫁错了，离婚再嫁的也不少。但是，公司如果入错行了，想调头就没有那么容易了。

公司行业选择在很大程度上直接决定了财报的很多数字特征。我们选择了不同行业的公司2015年年度财报为例来说明行业与财报的关系。哪些行业是重资产，哪些行业是轻资产；哪些行业赚钱容易，哪些行业赚钱艰辛。从这些财报的数字中可以一目了然地做出判断。

表4-1中列出了海康威视、贵州茅台、万科A、浦发银行、大秦铁路、白云机场、南方航空和鞍钢股份的主要财报数字及其结构百分比。所谓结构百分比，又称纵向分析，是指同一期间财务报表中不同项目间的比较与分析，主要通过编制百分比报表进行分析，即将财务报表中的某一重要项目的数据作为100%，然后将报表中其余项目都以这一项目的百分比的形式做纵向排列，从而揭示出各项目的数据在公司财务中的比例关系。一般来说，资产负债表以资产总额为基数，利润表以营业收入为基数。

从表4-1中我们可以看到，海康威视、贵州茅台、万科A的资产结构中，流动资产占大头，类似企业可以称为“轻资产”公司。但是万科A的存货具有开发周期比较长的特点，因此需要与一般的轻资产公司做区分。大秦铁路、白云机场、南方航空和鞍钢股份固定资产占大头，类似企业可以称为“重资产”公司。浦发银行则不区分流动资产和非流动资产，因为浦发银行的资产主要就是金融资产。这些公司中，贵州茅台的毛利率最高，鞍钢股份的毛利率最低。从2015年净资产收益率的角度来看，从高到低依次为海康威视、贵州茅台、万科A、浦发银行、大秦铁路、白云机场、南方航空和鞍钢股份。上述数字特征，很大程度上是由行业所决定的，所以说“行业决定一家公司的命”，公司战略首先要解决的就是公司准备进入哪些行业这一方向性问题。也就是说，换个能力一般的董事长和总经理到贵州茅台，贵州茅台可能照样可以赚很多钱；换个能力再高的董事长和总经理到鞍钢股份，也可能无济于事，只能赚很少的钱。

海康威视是技术型公司，其定位是领先的视频产品和内容服务提供商，面向全球提供领先的视频产品、专业的行业解决方案与内容服务。技术型公司一般来说不需要非常多的固定资产投资，研发投入较多按理会形成专利技术等无形资产，但是多数公司的研发支出都采用当期费用化的会计处理，导致资产负债表上的无形资产项目的金额比较低，最终财报上看起来非流动资产占资产总额的比重会比较低，比如海康威视的这一比例为11.99%。有竞争力的技术型公司在提供产品和服务的过程中，往往有较强的定价权，获取现金的能力也比较强，销售过程也会有比较多的应收款项，因而财报上应收款项和货币资金等流动资产会比较多，比如海康威视的流动资产占比为88.01%。技术型公司因为直接生产成本低、具有技术溢价能力，毛利率往往比较高，比如海康威视的毛利率为40.10%，在上述公司中在贵州茅台之后，排在第二位。海康威视较好地运用了财务杠杆，因此虽然毛利率比贵州茅台低，但2015年的净资产收益率为30.48%，在贵州茅台之前，排在上述公司第一位。一般来说，技术型公司为轻资产公司，非流动资产占比较低；具有技术定价权，毛利率较高，故往往能够给股东带来比较好的回报。

表4-1　不同行业的报表结构和报表特征

注：表中数据在计算过程中有四舍五入。

贵州茅台生产白酒，不需要大量的固定资产、无形资产等长期资产投入，因此非流动资产所占比重为24.68%。白酒加工工艺决定生产时间比较长，存货比较多，商品销售顺畅回款很快，货币资金也很多，因此贵州茅台的流动资产所占比重为75.32%。贵州茅台不差钱，因此没有什么负债，资产负债率很低，只有23.25%。如果分析得再详细一点的话，我们可以发现，贵州茅台没有一分钱的有息债务，只有存款没有借款，因此贵州茅台的财务费用是负数。贵州茅台的毛利率高达92.41%（1-营业成本/营业收入×100%），这是因为贵州茅台是以自己的品牌来赚钱的。一般来说，以品牌取得竞争优势的公司，毛利率都会比较高。但是，白酒行业需要缴纳消费税，因此贵州茅台的营业税金及附加（注意，现行财务报表格式中已经改为“税金及附加”项目）占营业收入的比重是所有公司中最高的，占比高达10.31%。贵州茅台的净资产收益率在所有公司中排第二位，高达24.84%。大多数白酒行业的公司，包括五粮液、汾酒等，以白酒销售为盈利模式，流动资产占总资产比重高，毛利率较高，没有有息债务，营业税金及附加占营业收入的比重均比较高，净资产收益率远高于上市公司平均水平。

万科是房地产公司，开发各类房地产项目并出售获得盈利。在开发过程中，往往把项目建设外包给其他建筑施工企业，因此无须购买工程机械等固定资产。而开发房地产购置的土地、在建的商品房或者已完工的商品房，这部分存货构成了万科的最主要资产。所以万科的流动资产占比89.49%，非流动资产占比10.51%。万科的总资产为6 112.96亿元，其中有很多的负债，资产负债率为77.70%。不过，万科的负债中，主要是以无息的预收账款为主。2015年12月31日，万科的预收账款为2 126.26亿元，这与房地产行业的预售经营模式密切相关。因此，虽然万科的资产负债率很高，但是财务费用占营业收入的比重却只有0.24%。万科的毛利率为29.35%，营业成本主要包括土地成本和建安成本。房地产行业要缴纳土地增值税，因此万科的营业税金及附加占营业收入的比重为9.19%，是所有公司中第二高的公司。万科的净资产收益率为19.04%，排在第三位。大多数房地产行业的公司，包括保利地产、招商地产等，以房地产销售为盈利模式，赶上了中国房地产发展的大时代，存货均占总资产比重高，毛利率比钢铁等制造业公司要高，资产负债率比较高，但是以预收账款等无息负债为主，营业税金及附加占营业收入的比重均比一般行业高，从20世纪90年代开始到2020年房地产公司的净资产收益率均高于上市公司平均水平。

浦发银行作为银行来讲，主要就是吸收存款、发放贷款，赚取利息差和服务费等中间收入。因此，浦发银行以金融资产为主，除了少量自用的房屋建筑物和办公设备，没有多少固定资产、无形资产，也没有一般企业的存货。这是一个资产规模很重要的行业，因此浦发银行的总资产在这些公司中是最高的。银行最主要的业务之一是吸收存款，存款构成了银行的负债，因此浦发银行的资产负债率高达93.68%。银行没有一般工商企业商品或者服务所带来的营业成本。银行的营业税金及附加占收入的比重为6.12%，也比较高——营改增后银行缴纳增值税，但是银行可以抵扣的进项税款很少，因此银行的营业税金及附加会比一般工商企业高一些。银行的另一主要业务是发放贷款，但是贷款发放出去以后有可能收不回来，需要计提贷款拨备，因此浦发银行的资产减值损失占营业收入的比重高达26.47%，在这些公司中排在第一位。浦发银行的净资产收益率为16.01%，排在第四位。银行的资产负债率很高，虽然在大力发展中间业务，但以息差为主要盈利模式，金融资产为主，营业税金及附加占收入的比重高于一般工商企业，资产减值损失占收入的比重比较高，当前净资产收益率高于上市公司平均水平。

大秦铁路的主业是铁路运输，白云机场的主业是机场运营。铁路行业和机场行业两者的财报特征比较接近。从资产结构上来看，非流动资产占大头；经营活动现金流量比较好，资产负债率不高。虽然两家公司都有地理优势，但是大秦铁路需要通过线路运营开展客运和货运业务来获取收益，而白云机场则是“坐地收租”，因此大秦铁路的营业成本比白云机场要高，白云机场的毛利率比大秦铁路高。不过，白云机场的营业收入规模比大秦铁路要小很多，因此白云机场管理费用占营业收入的比重要高于大秦铁路。两者的净资产收益率不相上下。铁路、机场以及高速公路类的公司，以收费为主要盈利模式，非流动资产占比较高；由于地域优势，经营比较稳定，毛利率较高，现金流很好，净资产收益率略高于上市公司平均水平。

南方航空的主业是航空运输。南方航空的主要资产是飞机，资产结构上，固定资产等非流动资产占比高达92.26%，属于高度重资产的行业。因为非流动资产的投入很大，需要使用较高的财务杠杆，所以资产负债率很高，为73.38%。资产中以有息债务为主，因此财务费用占营业收入的比重为7.02%，超过了利润总额的5.69%。如果分析多个年度的南方航空的财报，我们可以发现，航空公司的营业收入、营业成本和营业利润的波动，相较于大秦铁路和白云机场要更大。因为航空公司的营业成本中，航油成本占了很高的比例，而航油的价格波动比较大，引起了航空公司利润表的大幅波动；大秦铁路和白云机场虽然也受到外部环境的影响，但相对航油波动来说，外部影响要小得多。航空公司以运费和票价为主要盈利模式，属于高度重资产的行业，固定成本比较高，经营杠杆系数比较高，受航油成本影响比较大，经营的波动性也比较大，因此航空公司的经营业绩很大程度取决于外部环境。2015年航油价格处于低位，因此净资产收益率略高于上市公司平均水平。高额固定成本不随业务量的变化而变化，因此，在业务量大幅下滑时，将会出现巨额亏损。比如，2020年上半年的新冠肺炎疫情，将导致全球航空公司都出现巨额亏损。

鞍钢股份是钢铁企业。钢铁企业需要大量的固定资产投入，资产结构上非流动资产所占比重为73.37%，资产负债率为50.70%。由于产能过剩，竞争激烈，鞍钢股份的毛利率、净利率、净资产收益率都排在最后一位。钢铁行业以产品销售为主要盈利模式，属于重资产行业，经营杠杆系数较高，受宏观经济、行业竞争以及铁矿石等原材料价格等影响较大，经营波动性比较大，净资产收益率低于上市公司平均水平。

通过上述分析，我们可以得出：公司所处的行业将在很大程度上决定公司财报的结构特征以及盈利水平。不同行业的公司，财报分析的重点往往也存在差异。比如，重资产行业的公司，分析时需要重点分析公司长期资产周转率，以判断长期资产的使用效率以及成本管理情况；轻资产行业的公司，分析时需要重点分析公司的品牌、技术和研发投入，以及这些资源所带来的溢价能力和高毛利率是否可以持续；金融公司，分析时重点分析公司风险管理的能力和信贷资产的质量。在对一家公司财报进行分析之前，我们一定要了解公司所处的行业对财报数字的影响，并确定分析的重点。对于公司的管理决策者而言，尤其是对于企业家和首席财务官，在制定公司现有的竞争策略以及进行未来的投资决策之前，一定要充分了解公司现在所处行业的特征以及未来拟进入行业的特征，因为行业决定了一个公司创造价值的大格局。