引言

它好像骑虎难下，不知道究竟怎样才能下来且不被吃掉。

——拉玛林格·拉祖（Ramalinga Raju），Satyam创始人兼前主席

Satyam，创建于1987年，是全球最大的信息技术（IT）咨询公司之一。印度股票市场的宠儿，公司董事会成员均为自负的印度社会的“名流”；然而，这些耀眼的光环随着一封信的公布而瞬间暗淡：

尊敬的各位董事会成员，此刻我的心情格外沉重并且万分愧疚，我决定遵循自己的良心向你们陈述以下事实并提醒你们注意……

拉玛林格·拉祖，作为Satyam的创始人兼前任董事长，在他的辞职信中承认对2008年1月的财务数据进行了篡改。同时也坦言Satyam的实际盈利和现金余额比账目中的金额低90%多。这一消息致使Satyam的股价在当天就下跌了90%。汉语中有一个成语——骑虎难下，形容要想毫发无损地从虎背上下来是多么困难——很显然，拉祖注定会输。

在2009年被Tech Mahindra Limited收购之后，Satyam作为其子公司继续运营，随后由Mahindra Group负责对其假账问题进行处理。公司2013年的合并报表显示收入超过27亿元美元并一举成为印度的第五大IT服务公司。合并后的公司至今拥有雇员84 000人，为来自46个国家的540位客户提供服务。目前的管理层坚信他们已经走出过去的阴影，并发出誓言：“2015年公司（Satyam）市值将达到50亿美元。”

在至今已经发行第6版的经典著作《证券分析》（Security Analysis）中，本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）和戴维·多德（David Dodd）强调，对于公司经营状况和财务报告进行谨慎及基本的评估是非常重要的。基于《证券分析》以及他的其他著作，本杰明·格雷厄姆被誉为“价值投资之父”。

价值投资的核心就是以好的价格购买一家优秀的公司——在投资之初就会产生一个问题，即该投资是否便宜以及为什么如此便宜。如果当前价格比较便宜，是因为市场忽略了一个重要部分，即公司未来的发展预测，而恰恰该部分可能才是公司真正的优质价值所在。然而，对于有些股票来说，低廉的价格对它们来说并不算低估，因为市场很可能已经认识到这些公司未来的经营及现金流预测都会比较差。还有一些股票被市场给予了过高定价，那是因为管理层进行了虚增利润和现金流或夸大公司财务状况的操作。

这里要强调的是，最终的调查结果显示Satyam恰恰属于上述情况中的后者。该公司所编造的故事简直好得让人难以置信。为了满足复式记账的平衡要求，Satyam伪造客户收据和虚假的现金余额用以掩盖虚增利润这一事实。上述情况与意大利的一家乳制品公司Parmalat很相似，该公司制造了欧洲历史上最大的财务欺诈案例，并于2003年倒闭。

对于Satyam和Parmalat案例中所使用的那些会计把戏，究竟怎样才能及早发现呢？

1905年，在对伦敦的一起谋杀案进行审讯的过程中，人们首次将指纹认定为法庭证据，为谋杀案定罪。在此之前，指纹技术从未被用于证明犯罪嫌疑人有罪或无罪。对于复式记账法，其发展历史应追溯到15世纪，Luca Pacioli^[1]在其所著的《数学大全》一书中首次介绍了复式记账法，该方法被后世称为“商业和贸易发展历史中的一项重大进步”。

更重要的是，就如同指纹为犯罪现场调查人员提供了专业性的技术支持一样，复式记账法也被认定为法务会计学的基石。甚至现代高级会计学也同样强调复式记账法的使用。该方法创建了一个制衡的框架结构，使得敏锐的分析人员能够发现会计欺诈的蛛丝马迹。

本书提供了一个实用指南，用于对亚洲公司的财务报表进行法务会计分析。本书是为全球投资者所写的，我们希望可以帮助投资者避开某些公司：这些公司的真实财务状况并不像报表中所反映的那样乐观，或者其价格相比于真实的盈利能力被高估了（存在潜在的做空机会）。我们在对全球范围内特别是亚洲公司进行财务报表分析时所获得的经验，都将在本书中与你分享。同一国家甚至同一地区内的商业惯例亦存在差异性，这是亚洲地区的一个标志性特征。我们希望本书能够引领你踏上错综复杂的亚洲投资之路。

为什么要聚焦亚洲财务丑闻？

正如之前所提到的，财务丑闻呈现出全球化的特点，分别发生在欧洲的Parmalat和印度的Satyam财务丑闻就证明了这一点。从欧洲的Ivar Kreuger、“Swedish Match King”到加拿大的Bre-X欺诈案，再到美国的世通欺诈案，这些被记载下来的财务丑闻大都具有国际性。然而，这些记载却很少提及亚洲地区的案例，尤其是近期刚发生的案例。

此外，对于亚洲地区的小股东来说，唯一致命的弱点就是公司治理。尽管已经实现上市交易，但很多公司仍旧明显受控于创始人或其家族成员。这一情况在形成之初并没有什么不妥，但是在很多公司里最终的真正赢家却不是小股东。举个例子，在中国尽管经济呈现强劲增长，GDP指标在10年间实现翻番，但是代表了全部上市公司的股价变动情况的指标上证综指却自2011年以来并没有发生显著变化，详情见图0-1。这与韩国在1990～2005年间的情况非常相似。尽管GDP实现了3.5倍的增长，但是韩国股指KOSPI[2]却没有什么变化。

尽管经济增长强劲，但是主要的亚洲权益类指数却表现不佳，从某种程度上来说，原因在于这些市场缺乏良好的公司治理。亚洲地区需要建立完善的法务会计体系，来帮助其解决这一难题。此外，还应提高亚洲地区的公司治理标准，基于对会计操纵的考虑，公司治理标准主要包括董事会、薪酬委员会以及其他组织。上述做法将使得小股东所持有的股票最终有所回报。虽然有些人坚持认为GDP增长并不代表股本市场也会出现相应的增长。但是事实上在GDP的快速增长周期中，很多公司（以及他们的创始人）都成为了大赢家并且一夜暴富——而小股东却丝毫没有享受到这笔财富。

本书架构

本书开篇介绍了一个分析框架，用于发现财务报表中的违规行为，包括公司夸大利润、财务状况或现金流等。后续章节则会详细阐释估值技术以及揭示公司常用财务把戏的警示信号。在这些章节中，我们将亚洲公司的真实案例贯穿其中，用以阐释实务应用。此外，每一章还介绍了分析技术的清单以及需要查找的警示信号。每一章的结尾附有完整的案例研究，用以完整地演示分析技术在实务中的应用。

第1章，“财务违规行为的评估框架”，是本书的核心内容。在本章中，我们介绍了会计基础理论，这对于检验并调平财务报表以及从中发现违规行为至关重要。其中一些知识或许你已经在大学的会计学课程中学过，并且可能（但多半不会）勾起你有关“借”和“贷”的可怕回忆。不要害怕——这并不是一本古板的会计教科书，我们并不想对此赘述而偏离了主题。取而代之的是，我们将会介绍主要的财务报表是如何联系在一起的，以及如何利用这些信息去发现问题并突显出更多问题。在本章以及后续章节中，我们会介绍亚洲公司玩弄会计把戏的真实案例。然而，重要的是，我们所介绍的分析框架和技术同样适用于全球范围。事实上，本书作者研究成果的建立基础不仅仅是亚洲公司，而是对全球范围内的公司进行的实证分析，而且经历了不断的发展。

第2章，“发现收益高估”，高估收益使其看起来比实际要好是无良经理人最常用的手段之一。我们将对从激进财报（提前确认收入）到公然造假（确认并不存在的收入）的案例进行研究。在本章，以及第3章至第7章中，我们对于已经被指控但并不一定被判定有罪的公司粉饰报表的案例进行了详细介绍。注意，由于会计操纵往往具有多样性特征，因此所列举的案例可能会重复出现在不同章节。

第3章，“发现财务业绩被夸大”分析那些公司如何试图让自己的财务状况看起来比实际情况要好。夸大财务业绩的行为通常会伴随着高估资产，但并不是一定会出现这样的情况。公司也可能要同时低估资产和负债从而提升盈利指标（例如资产收益率）或改善债务指标（使相关负债比率看起来更小）。

第4章，“发现利润操纵”，本章在前两章的基础上对知识点进行进一步延伸，涉及跨年度操纵。为了使利润的波动看起来更加平滑或是对收入的变化轨迹进行管理，一家公司可能会有意低估当期的利润，利用由此形成的“饼干罐”储备在未来年度提高利润。

第5章，“发现经营性现金流被高估”，检查一家公司如何通过报告中的数据对现金流进行高估，如经营性现金流的度量。正如第3章中所述，高估经营性现金流往往会伴随着收益被高估，但并不总是这样。

第6章，“评估公司治理及关联方事项”，检查薄弱的公司治理对于报告结果的影响。薄弱的公司治理为第3章至第5章所述的财务欺诈行为提供了机会，这些欺诈行为包括公司管理人或大股东在损害其他股东利益的情况下，通过关联交易牟取私利。

第7章，“总结和指引”，汇总并总结了在评估亚洲公司财务报表时需要引起注意的事项。这些事项也被称为公司财务的红旗事件。

从何处开始

本书的写作目的就是想将实用的分析技术传授于你，在你对潜在的投资目标进行财务报表分析时，不管是否发现违规问题，都希望你能够将本书中所提及的内容牢记于心。而当你发现问题的时候，更能够把本书作为永久参考书来使用。请从这里开始仔细阅读本书吧——特别是第1章——并且多用本书最后所附的检查清单，它会为你提供帮助和指引。

注释

1. 本杰明·格雷厄姆是最早倡导建立财务分析评级系统的学者之一，该系统被纳入CFA的培训课程，其本人也因此而著名。1963年，在美国北部首次举办了CFA考试，而至今CFA协会已经在全球各地举行此项考试。

2. Jane Gleeson-Shite，Double Entry：How the Merchants of Venice Created Modern Finance（New York：W. W. Norton & Company，2012），93.

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[1] 卢卡·帕乔利（Luca Pacioli），现代会计之父。——编者注

[2] KOSPI：Korea Compost Stock Price Index。韩国股指，反映韩国股票的整体状况。——译者注