辨识经济周期：发现机遇，避免损失

上文我们谈到学习宏观经济学可以帮助我们研判宏观大势。我们说研判宏观大势主要看历史趋势、发展阶段、地缘政治、国家体制和机制、人力资本、自然禀赋与文化。这种判断需要我们集中注意力在主旋律上，要分清当下的热点事件中哪些会影响大趋势，哪些只不过是短期的插曲。

下面我们将注意力集中在中短期的考虑上，集中在当下。美国特朗普政府中有一位对中国抱有很大成见且对贸易理解很狭隘的策略人士，名叫彼得·纳瓦罗（Peter Navarro），他是挑起对华贸易争端的主要鹰派人物。此人是经济学家，早年写过一些学术论文，也出过一些书，但并未太引人注意。我倒是在2006年读到他的一本书，叫作The Well-Timed Strategy : Managing the Business Cycle for Competitive Advantage，即《时机：反向思考战胜经济周期》，对企业实践有一定的指导意义。我甚至认为，特朗普将挑起贸易争端的时机选择在美国经济完全复苏之际，也许就是受到了纳瓦罗的影响。纳瓦罗抨击中国的书，以及特朗普的《交易的艺术》（The Art of the Deal），大家有时间都应该找来读一读。我们必须做到知己知彼。

纳瓦罗在《时机：反向思考战胜经济周期》这本书中主要谈到以下几点：

第一，关于资本开支和收购策略，公司在繁荣期将要结束时削减资本开支。由于我们无法精准地预测拐点的到来，所以这一削减资本开支的行为可能意味着公司会错过繁荣期最后疯狂的那一段时间，但因此而节省下来的现金将使公司在经济衰退最终出现的时候以低成本扩张，尤其是公司可以吞并那些由于过于激进而遇到麻烦的竞争对手，并为经济衰退结束时的扩张做好准备。他举了一个由于过于进取而遭到惨痛损失的公司的例子——美国的计算机零售商Gateway（捷威）。1999年，也就是科网泡沫崩盘的前一年，Gateway将其计算机零售店从280家扩展到400家，这使其杂项开支成倍增长。当2001年经济衰退来临时，Gateway留下了大量库存。高昂的管理费用降低了其对戴尔的竞争力，戴尔迅速抢走了Gateway的市场份额。另一个经典案例是电信设备制造商Nortel（北电）。Nortel在科网泡沫期间为收购付出了沉重代价。大家想一想，在2000年的某个时刻，Nortel占整个多伦多证券交易所市值的1/3，那是多么庞大的体量。但是，当2001年科网泡沫破裂时，这些并购许多都血本无归，Nortel的净资产中750亿美元化为乌有（注：如果大家上网查一查就会发现，Nortel已于2009年1月申请破产保护）。

上面说的是两个失败案例。纳瓦罗也举了一个成功的案例，那就是潘石屹。潘石屹于1992年果断退出了海南房地产市场，随后海南房产泡沫于1993年破裂。潘石屹于1995年创立了SOHO中国，在亚洲金融危机期间，他在北京积累了土地储备，为2001年之后的扩张做好了准备。

大家可能还会注意到另一个成功的案例：马云。在阿里巴巴的香港首次公开募股（2007年11月）取得巨大成功后，马云于2008年2月宣布“冬天即将来临”并要求员工做好准备应对。这离雷曼破产的9月15日还有大半年的时间。马云大幅削减资本开支，其节省的现金使阿里巴巴能够在危机当中以有利的价格购买中国万网、搜狗、s.cn，Sinosoft等公司的股份，并加速其在印度、美国和欧洲国家市场的扩张。

纳瓦罗谈到的第二点是库存管理，他指出企业不要被表面的幻影需求所迷惑。他以思科（Cisco）为例做了说明。当面临供应短缺时，客户会在实际需求为100个单位时订购180个单位，希望可以分配到100个单位。在这180个单位的需求中有80个是虚幻的。思科没有意识到实际需求和幻影需求之间的差异，也没有留意到经济衰退即将到来的信号。它不明智地继续扩张，结果在衰退到来之际累积了大量库存而卖不出去，不得不在2001年减记了价值20亿美元的库存。

第三点是关于经济衰退期间的营销。他将必胜客和麦当劳的营销策略做了比较。在1990年到1991年经济衰退期间，必胜客依然在做广告，但在广告中强调的是家庭套餐的价廉物美，而麦当劳在同一时间削减了广告。结果是这一时期必胜客销售额增长了60%，而麦当劳的则下降了30%。在衰退期不是不做广告，而是要懂得如何让广告打动消费者。

最后，他讨论了风险对冲。我们都知道，航空公司的主要成本之一为石油。2004年，当油价超过每桶50美元时，美国西南航空公司的风险对冲率为80%，它早在石油期货每桶24美元的时候就已经锁定了绝大部分成本。相比之下，美国的大陆航空公司的石油对冲率为45%，对冲价格为每桶36美元；西北航空公司的石油对冲率只有25%，对冲价格为每桶37美元；而达美航空公司则完全没有对冲。

我们现在回过头去看，航空公司最差的做法是当油价冲到每桶150美元的时候才慌忙去对冲，担心油价会奔向每桶200美元。据报道，2008年中国航空的对冲策略导致其将近10亿美元的账面损失，国泰航空公司账面损失9亿美元，中国东方航空同样损失9亿美元。2016年2月20日，在深圳与武汉大学校友会举行的题目是“全球经济金融形势”的座谈会上，我谈道：“美国的经济复苏应毫无悬念，全球的形势也在趋强。在此大背景下，现在每桶35美元的油价两年后有可能会冲上每桶70美元。”如今果不其然。也许你有兴趣知道我对油价下一步的判断，请继续关注。

可能大家会觉得，虽然纳瓦罗举的这些例子说明了辨识经济周期的重要性，但难在如何辨识。事后诸葛亮容易做，可是当你真正要做决策时总感觉信心不足。决策对了，当然可以把握机遇，决策错了则难免造成重大损失。宏观经济学家判断失误也不在少数，比如1994年11月克鲁格曼在《外交》杂志上撰文，声称亚洲奇迹其实和苏联的奇迹一样没有什么神秘或可以称道的。所谓的“Asian Tigers”（亚洲虎）只不过是“Paper Tigers”（纸老虎）。大部分经济学家（包括本人在内）应该都不会赞同他的这一观点，但是随后却爆发了1997年亚洲金融危机，好几只“小虎”包括韩国、泰国、马来西亚等均未能幸免，克鲁格曼算是赢了一局。2001年，他在《纽约时报》上刊文指责小布什政府企图制造紧张气氛以帮助推动国会减税法案。他说数据显示情况没那么糟，结果美国经济在2001年3月见顶并开始下行，直到11月才见底。2008年1月11日，克鲁格曼在自己的博客上称美国将出现甚至已出现衰退，曼昆教授对此不以为然，并在他于1月15日发表的博客上指出克鲁格曼在2001年对美国经济的误判。结果金融海啸下半年如期而至。虽然谁都不能保证自己永远正确，但我还是佩服这些愿意搭上自己的名誉去白纸黑字清晰表达自己观点的学者。

学习宏观经济学会让我们注意到一些关键的数据，同时也让大家理解那些重大事件是如何影响整体经济的，这种影响的整个链条是如何衔接的。通常的情况是，一个事件，比如1985年《广场协议》（Plaza Accord）推动日元升值，是如何影响东亚经济的，包括东亚国家的投资与出口，以及如何在这些经济体中催生泡沫的，而日元在1995年之后的贬值又是如何部分地导致了亚洲金融危机的。再比如，2012年5月22日我在新浪博客上撰文《负利率时期买黄金仍并非总能保值》，当天黄金价格为每盎司1580美元。其中有这么一段：“假设我们抽象地将所有商品分成两类，一类方便储存（如黄金），一类不易储存（如水果）。那么在负利率的环境下，与其接受债券的负实际利率，不如购入黄金并将其储存。但在这种考虑的驱使下，民众对黄金的追逐必然会推高黄金的相对价格。当黄金价格已经被充分推高之后，那些一味认为黄金能保值而继续购买的储蓄者将来难免会感到失望。事实上，黄金价格的进一步上涨将有赖于地缘政治上的突发事件或全球央行释放超出目前市场预期的流动性。从长远来讲，各大央行迟早会收回为处理本轮经济危机而提供的流动性，收回的速度和幅度越出人意料，则黄金价格将跌得越快。黄金价格的波动虽受各种繁杂因素的影响，但其主要影响因素来自市场对原有预期的修正。如果美国的货币政策在2014年后如期逐渐恢复正常，那么黄金价格在跌破每盎司1500美元后的中长期内可能一蹶不振，在2020年仍将维持在每盎司1500美元以下。”这些我们将在接下来的内容中谈到。

为了能够更准确地辨识经济周期，各国纷纷建立了调查数据库，官方和民间的数据发布也都相当多，其中有一些是左右大市的。经济学家们设计了一系列的领先指标和预警体系，虽不完美但还是对判断和决策有一定的参考价值。

这本书关系到宏观经济运行和政策的方方面面。我们既要明了用于判断与分析的理论依据和内在逻辑，也要利用实际数据形成我们的观点。希望通过这些理论训练和实际操作，我们的判断能越来越明智。

思考题