第四章 日本房地产市场大起大落的终极逻辑
我们提出的房地产周期的分析框架“长期看人口、中期看土地、短期看金融”，在业内被广泛采用。日本从人口悬崖坠落，土地一度供应不足，货币政策大松大紧，正是验证我们判断的典型样本。
在日本房地产市场的运行过程中，产生过两次危机。第一次危机产生于日本快速工业化时期对土地激增的需求，在工业化和城市化的双重推动下，土地价格不断飙升，1955—1974年全国城市地价指数上涨28倍，六大城市上涨34倍。第二次危机产生于日本金融自由化时期宽松的货币环境，在低利率、金融自由化、国际资本的涌入刺激下，1986—1990年全国和六大城市地价指数年均涨幅分别高达7.3%和21.1%。
日本两次房地产危机，一次被时间消化，另一次终结了黄金时代。两次危机结局不同，在于经济发展阶段、人口结构发生了显著变化。第一次危机爆发后日本经济成功换挡至中速增长，而第二次危机爆发后日本经济陷入长期停滞。第一次危机爆发时日本适龄置业人口尚处高位，真实需求旺盛，而第二次危机爆发时日本老龄化问题已十分严峻，65岁以上人口占比高达12.1%，此后不断攀升，20~49岁适龄置业人口从2000年以后开始回落，有效需求下降。从数据上看，2010年城市化率是90.7%，比第一次危机爆发时城市化率明显提高。实际上，第二次危机以后，特别是2000年城市化率大幅提升，主要在于行政区划调整和町村老龄人口去世造成的被动提升，而非人口真实流动，无法形成有效需求，房地产市场仍无起色。
孕育日本房地产危机的终极逻辑是住房制度设计。在货币金融制度上，日本央行缺乏独立性，受大藏省影响较大，货币政策定力不足，调控目标在经济增长和稳定物价之间不断切换。在税收制度上，房地产上升期“重交易轻保有”导致泡沫加速形成，房地产下行时保有环节突然加税导致泡沫加速破灭。在土地制度上，土地金融属性过强，刺激投机。在租赁制度上，保护租约和租户权益，形成以机构主导的住房租赁市场。