第五节　场外交易市场

一、全国中小企业股份转让系统

与中小企业板、创业板相比，全国中小企业股份转让系统（以下简称“新三板”）没有硬性的财务指标要求，只需要企业业务明确，具有两年持续经营记录，具有挂牌周期较短、费用较低、成功率较高的特点。同时，新三板挂牌可以不发行新股，在挂牌后再进行定向发行，由企业自行决定是否融资、融资时点和融资对象，且实行主办券商终身督导制度。在新三板挂牌给企业带来的机遇主要表现为：

1. 增加企业融资渠道

经各方中介机构对新三板挂牌企业进行尽职调查，完成改制至挂牌等一系列工作后，挂牌企业的经营运作变得相对规范，信息披露真实、完整，企业信用水平得到有效提升，融资渠道变得多样化。

2. 提供阳光化、规范化的股份转让全国性市场

新三板作为国务院批准的全国统一场外市场，通过市场价格反映公司股份的价值，一方面使得股东持有股份的价值得到充分反映，另一方面解决了投资者的退出渠道问题。《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》及配套文件的出台，对挂牌公司股份公开转让的交易规则做出了规定，通过明确交易方式、规范登记结算制度，提供了规范有序的交易平台。

3. 反映挂牌公司的股份价值

通过在新三板挂牌，形成公司股票的市场价格，有利于提升公司股份的估值水平，凸显公司价值。依据目前交易数据，挂牌公司的平均市盈率在20倍左右（定向增资20.20倍）。

4. 提高公司治理水平，为后续资本运作打下基础

通过在新三板挂牌，促使挂牌公司建立完善的法人治理结构和合理的信息披露制度，为公司后续资本运作打下基础。在规范运作方面，挂牌使得进入新三板的公司逐渐了解资本市场的运作规则，熟悉资本运作的监管法规，在规范信息披露和公司运营体制等方面不断完善；在上市运作方面，挂牌对公司今后进入创业板、中小板上市起到了热身作用，待公司各方面条件符合相关的要求后，便可申请IPO。

5. 增强宣传效应，提升品牌形象

企业在全国性市场新三板挂牌，拥有独立的股票代码（430×××），信息在交易所行情系统中显示，势必吸引众多目光关注，可以很好地宣传企业，提高公司知名度，有利于业务拓展、公司发展，也有利于增强员工凝聚力。

6. 实施股权激励

企业在新三板挂牌后，也能像上市公司那样实施股权激励，通过授予管理层、核心技术人员期权、股权的方式引进人才、留住人才，帮助公司持续发展壮大。

7. 园区企业挂牌，政府提供财政补贴

园区企业在新三板挂牌，当地政府将对此提供财政补贴，补贴幅度由几十万至几百万元不等，这将极大地降低企业的改制成本和挂牌成本。政府补贴力度大的地区，园区企业基本可以实现“零成本”改制和挂牌。

二、全国中小企业股份转让系统的功能定位及对挂牌企业的基本要求

适合新三板挂牌的企业：①有进入资本市场的意愿但暂不符合主板、中小板或创业板条件的，或虽符合条件但不愿意漫长等待的企业；②已有一定的业务规模，但受资金紧张制约业务规模扩大的企业；③希望借助资本市场力量做大做强，规范经营，为长远发展铺路的企业；④具有创新业务模式，需要借此对外宣传的企业等。股份有限公司申请在新三板挂牌，不受股东所有制性质的限制，不限于高新技术企业，应当符合下列条件：

（1）依法设立且存续满两年。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，存续时间可以从有限责任公司成立之日起计算。

（2）业务明确，具有持续经营能力。

（3）公司治理机制健全，合法规范经营。

（4）股权明晰，股票发行和转让行为合法合规。

（5）主办券商推荐并持续督导。

（6）全国股份转让系统公司要求的其他条件。

三、新三板挂牌业务流程

1. 改制

（1）确定主办券商及其他中介机构，签订服务协议。

（2）中介机构初步尽职调查，发现、解决问题，确认改制方案。

（3）设立股份公司。

2. 规范及材料制作

（1）全面尽职调查，发现解决问题。

（2）会计师进场审计，出具两年一期审计报告。

（3）律师进行尽职调查，出具法律意见书。

（4）制作公开转让说明书等申报材料。

3. 券商内核

（1）券商内核小组进行审核。

（2）根据内核意见修改、补充文件。

4. 审核挂牌

（1）向全国股份转让公司申报材料。

（2）股份转让公司审查、反馈意见，券商牵头回复，股份转让公司同意挂牌，证监会核准（200人以下豁免）公开转让。

四、全国中小企业股份转让系统挂牌企业股票转让方式

根据全国股份转让系统公司网站2013年2月8日发布、2013年12月30日修改的《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》，股票转让采用无纸化的公开转让形式，主要包括协议方式、做市方式、竞价方式或其他中国证监会批准的转让方式。经全国股份转让系统公司同意，挂牌股票可以转换转让方式。

1. 协议方式

买卖双方在场外自由对接达成协议后，再通过报价系统成交。挂牌股票采取协议转让方式的，全国股份转让系统公司同时提供集合竞价转让安排。

2. 做市方式

挂牌股票采取做市转让方式的，须有两家以上从事做市业务的主办券商（以下简称“做市商”）为其提供做市报价服务。做市商应当在全国股份转让系统持续发布买卖双向报价，并在报价价位和数量范围内履行与投资者的成交义务。做市转让方式下，投资者之间不能成交。全国股份转让系统公司另有规定的除外。

3. 竞价方式

这是集中竞价交易时证券交易所内进行证券买卖的一种交易方式。目前，我国上交所、深交所均采用这一交易方式。一般来讲，是指两个以上的买方和两个以上的卖方通过公开竞价形式来确定证券买卖价格的情形。在这种形式下既有买者之间的竞争，也有卖者之间的竞争，买卖各方都有比较多的人员。集中竞价时，当买方人员提出的最高价和卖方人员提出的最低价相一致时，证券的交易价格就已确定，其买卖就可成交。

五、全国中小企业股份转让系统挂牌业务成本

与主板、中小板及创业板相比，企业申请在新三板挂牌转让的费用要低很多，一般在120万元左右（依据项目具体情况和主办券商的不同而上下浮动）。具体成本主要有以下几点：

（1）聘请中介机构的成本。拟登陆新三板的企业需聘请有资质的券商、律师事务所、会计师事务所、资产评估事务所等中介机构，对拟挂牌企业的相关事项进行调查并出具报告（大部分企业的所属园区已制定了改制及挂牌的补贴政策，大体能覆盖中介机构成本）。

（2）规范成本。挂牌后企业成为非上市公众公司，在税务、工商、质检、社会责任等方面的规范成本较以往有所增加。

全国中小企业股份转让系统挂牌业务各项成本费用如表1-1所示。

六、全国中小企业股份转让系统挂牌业务各中介职责

全国中小企业股份转让系统挂牌业务中需要聘请的中介机构主要有券商、律师事务所、会计师事务所、资产评估事务所等，各自的职责如下。

（1）主办券商。从法律、业务与技术、财务三个方面对公司进行全面的尽职调查，形成尽职调查底稿、尽职调查报告、推荐报告、股份报价转让说明书等推荐挂牌材料，内核小组审核，召开内核会议并表决，出具内核意见；向全国中小企业股份转让系统上报备案材料，针对反馈意见进行补充调查，修改推荐挂牌材料，回复反馈意见。

（2）律师事务所。提交法律意见书；对公司股东名册出具鉴证意见。

（3）会计师事务所。出具挂牌所需最近两年（一期）的审计报告。

（4）资产评估机构。对新三板企业资产价值进行评定和估算；帮助拟挂牌企业进行股份制改造。

除此之外，挂牌公司需召开董事会和股东大会，就股份报价转让事项做出决议；配合推荐主办券商形成并完善推荐挂牌所需材料。

七、全国中小企业股份转让系统挂牌业务潜在的风险

（1）信息披露风险。企业上市后，应按照有关规定进行信息披露，这使企业完全暴露在公众的监督之下，从而增加了公司维护商业秘密的费用。

（2）补缴税款风险。若公司在上市前存在未依法纳税事项，则有可能存在依法补缴税款的风险。

（3）挂牌失败风险。这个风险主要来自于两个方面：一是企业自身，如果企业存在上市工作准备不足、股份运作不规范等问题，很可能造成企业挂牌失败的风险；二是中介机构，如果中介机构选择不当，中介机构的直接负责人和项目承做人员责任心不强，服务跟不上、不专业，有可能使企业痛失最佳挂牌时机。

八、上海股权托管交易市场

2012年2月15日正式启动的上海股权托管交易市场是一个面向特定投资者进行股份转让和实施定向增资的非公开市场，定位于对接统一监管的场外交易市场，致力于通过服务上海、长三角及其他地区科技型、中小型非上市股份公司股权的托管交易，为统一监管的场外交易市场及创业板、中小板乃至主板培育输送优质的企业资源。同时，该市场也是上海股权托管交易中心遵循中国证监会对中国多层次资本市场体系建设的统一要求的产物，是上海市国际金融中心建设的重要组成部分，也是中国多层次资本市场体系建设的重要环节。

从交易制度设计来看，上海股权托管交易市场是一个面向特定投资者进行股份转让和实施定向增资的非公开市场。比如：严格要求挂牌的非上市股份有限公司股东不超过200人，不进行非上市股份有限公司股份的公开发行；通过协议转让等特定对象之间转让方式进行交易，不采取集中竞价、做市商等集中交易方式；要求投资者买入卖出之间的时间间隔不少于5个交易日。从市场风险防范来看，注重通过多方面的合理制度设计和有效市场监管，防范金融风险。比如：在市场准入方面，要求符合一定条件、规范运作、经推荐机构推荐和严格审核的非上市股份有限公司才能进场挂牌交易、融资，建立了投资者适当性制度，只有机构投资者和符合条件的自然人才能入市交易，严格把好市场准入关；在交易制度上，通过信息披露制度、控股股东及实际控制人所持股份分批进场转让制度、涨跌幅制度、暂停交易制度等来防范市场交易中可能出现的欺诈等违法违规行为及其他风险，切实保护投资者合法权益。

九、上海股权托管交易中心的优势

企业选择在股权交易中心挂牌，最主要的目的就是对接资本，解决其融资难、融资贵的问题。上海在这方面是比较有优势的，这体现在以下几方面：

（1）上海股权托管交易中心有金融生态优势，整个上海的国际金融环境比较好，特别是2013年国务院正式批准设立中国（上海）自由贸易试验区，在国务院出台的关于中国（上海）自由贸易试验区总体方案中，明确提出支持股权托管交易机构在实验区内建立综合金融服务平台，这为上海股权托管交易中心的创新发展提供了绝佳的发展机会，也将成为上海股权托管交易中心的一大市场特色。

（2）上海股权托管交易中心在非券商机构中培养了一批民营的专业化投行队伍，不仅有利于促进业务的快速发展，也为国内金融改革奠定了扎实的基础。同时，这里也培育了一批场外市场投资者，为投资市场逐步走向成熟贡献力量。上海股权托管交易中心正引领一大批传统PE投资者改变投资理念，专注于在上海股权托管交易市场投资并获利。

（3）上海股权托管交易中心的市场功能发挥良好，如融资、交易功能经过几年的发展，已经做得比较好，在同类市场中都是领先的，上海股权托管交易市场基本上进入了良性循环，在这里，各方参与者都能够受益，企业再次挂牌能够融到资，投资者拥有一个好的回报。

十、上海股权托管交易中心的主要功能

上海股权托管交易中心的主要功能包括：为非上市股份有限公司的股权托管、登记、转让、融资、结算、过户等提供场所、设施和服务；组织和监督股权托管交易活动；发布市场交易信息；代理股权买卖服务；为非上市股份有限公司进场挂牌提供咨询等综合服务；为多层次资本市场储备上市或挂牌企业资源，协助落实本市扶持企业上市发展的政策措施，并向有关职能部门提供政策参考。总体而言，上海股权托管交易中心为一、二级市场投资者提供多样化的金融产品和综合服务。

十一、上海股权托管交易市场的定位及对挂牌企业的基本要求

目前，上海股权托管交易市场的主要挂牌对象是上海、长三角及其他地区科技型、中小型非上市股份公司，需满足以下条件：

（1）业务基本独立，具备持续经营能力。

（2）不存在显著的同业竞争、显失公允的关联交易、额度较大的股东侵占资产等损害投资者利益的行为。

（3）在经营和管理上具备风险控制能力。

（4）治理结构健全，运作规范。

（5）股份的发行、转让合法合规。

（6）注册资本中存在非货币出资的，应设立满一个会计年度。

（7）上海股权托管交易中心要求的其他条件。

对第6条进行认定时，应遵循如下原则：对于注册资本中存在非货币出资、申请在上海股权托管交易中心挂牌的非上市公司，如为有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，公司存续时间从有限责任公司设立时开始计算；有限责任公司未按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，应待股份有限公司成立满一个会计年度后方可以申请挂牌；全部为货币出资的有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，不视为存在非货币出资。

十二、上海股权托管交易中心挂牌业务流程

（1）非上市公司召开董事会和股东大会就同意在上海股权托管交易中心挂牌并进行股份转让相关事宜做出决议。

（2）非上市公司委托上海股权托管交易中心推荐机构会员，聘请经上海股权托管交易中心认定的会计师事务所、律师事务所、资产评估事务所（必要时）为其挂牌提供专业服务。

（3）推荐机构会员向上海股权托管交易中心报送预审材料。

（4）会计师事务所进行独立审计并出具审计报告、律师事务所进行独立调查并出具法律意见书、推荐机构会员进行尽职调查并形成相关尽职调查文件。

（5）推荐机构会员向上海股权托管交易中心报送申请文件。

（6）上海股权托管交易中心对申请文件进行审核。

（7）上海股权托管交易中心审核同意的，报上海市金融办备案。

（8）获得上海股权托管交易中心出具同意挂牌的通知后，拟挂牌公司向上海股权托管交易中心申请股份简称和代码，与上海股权托管交易中心签订挂牌协议书，办理股份的集中登记。

（9）拟挂牌公司在上海股权托管交易中心办理挂牌手续。

（10）挂牌前3日，拟挂牌公司在上海股权托管交易中心指定网站披露：《股份转让说明书》《公司章程》《审计报告》《法律意见书》；推荐机构会员在上海股权托管交易中心指定网站发布拟挂牌公司挂牌公告。

十三、上海股权托管交易中心挂牌注意事项

（1）挂牌公司披露的信息应在上海股权托管交易中心指定网站（www.china-see.com）发布，在其他媒体披露信息的时间不得早于指定网站的披露时间。

（2）挂牌公司股东、实际控制人、收购人等相关信息披露义务人应按照有关规定规范履行信息披露义务，主动配合挂牌公司做好信息披露工作，严格履行其做出的承诺。

（3）挂牌公司拟披露的信息属于国家机密、商业秘密或者上海股权托管交易中心认可的其他情况，可能导致其违反国家有关保密法律法规或者损害挂牌公司利益的，挂牌公司可以向上海股权托管交易中心申请豁免披露相关信息。