2．金融稳定性：明斯基时刻
本文着眼海曼·明斯基（Hyman Minsky）的假说——繁荣埋下萧条的祸根
海曼·明斯基从20世纪50年代开始学术生涯至1996年去世，一直在相对寂寂无闻中工作。他有关金融危机及其成因的研究吸引了一些忠实拥趸，但几乎并未赢得主流关注：明斯基在世时，本刊仅援引他一次，而且只是一笔带过。直至2007年美国爆发次贷危机，突然间，似乎人人都把目光投向了他的著作，试图藉此解读眼前的乱象。证券经纪人致信客户称“明斯基时刻”席卷金融市场。央行官员们在发言中纷纷引用其理论。明斯基成了媒体追认的明星，几乎所有主要媒体都辟出专栏版面和时段探讨其理论。《经济学人》杂志自2007年以来至少有30篇文章提到了他。
明斯基一生不受瞩目，至少一定程度上是因为他不循学术常规。他在大学一开始攻读数学，后来转到经济学，却很少运用计算，尽管该学科日益强调定量方法。相反，他通过论文、讲座及著书把自己的观点构筑成一套理论，其中一本书是关于对他思想影响最深的经济学家凯恩斯的。他也在任教地密苏里州圣路易斯市的马克吐温银行（Mark Twain Bank）里担任董事，从中获得实践经验。
明斯基成长于大萧条时期，总爱琢磨有关灾难的问题。多年来，他一再回到同一个根本性的问题——他要了解金融危机缘何发生。这一关注点在当时并不受欢迎。在20世纪后半叶，主导理念认为市场是有效的。要说发达经济体将全面陷入灾难，似乎是危言耸听。或许股市泡沫破裂或者货币崩溃偶尔还是会出现，但现代经济体似乎已经击败了其最凶险的恶魔。
满头灰发的明斯基面容严肃，他反对那些断言，发展出自己的一套“金融不稳定性假说”，研究长期繁荣如何为下一次危机埋下祸根。这一假说是审视过去十年市场动荡的重要视角，而理论本身的历史也同样重要。其从边缘学术理论到主流辩论议题的发展轨迹显示，自2008年全球金融危机爆发以来，现实已发生巨变，经济学也正随之调整。
明斯基一开始先解释了何为“投资”。就本质而言，那是用今天的钱换取明天的钱。一家公司现在付费建造工厂，假如一切顺利，工厂运作得来的利润将转化为其未来的资金。简单来说，今天的钱可得自两个来源之一：公司自有资金或他人的资金（例如公司从银行获得的贷款）。两者之间的平衡是金融体系的关键问题。
明斯基区分出三类融资。第一是他所谓的“对冲融资”，是最安全的：公司以未来现金流收入偿还借款本息。要顺利做到这一点，它们的借款必须很有限度，而且要有健康的利润。第二种是投机型融资，风险大一点：公司以现金流收入偿还借款的利息，但必须续借新债来偿还旧债的本金。经济运行平稳之时，这问题不大，不过一旦发生衰退便会带来困扰。第三类是庞氏融资，最为危险。现金流收入既不还本也不付息；公司孤注一掷，期望相关资产的升值足以偿还负债。假如无法做到，它们将陷入违约风险。
“对冲融资”占主流的经济体（拥有较强现金流收入及低负债水平）最为稳定。当投机型融资和庞氏融资成为市场主流时（尤其是后者），金融系统会变得更加脆弱。假如因货币紧缩政策或某些外部冲击，资产价值开始下降，最为过度扩张的公司将被迫出售资产头寸。这将进一步打压市场的资产价值，拖累更多公司。为避免陷入此危机，企业可限制自己只做对冲融资。但随着时间推移，尤其是在经济风调雨顺之时，借债的诱惑就会变得难以抗拒。增长看似必然，何不多借点资金？繁荣期越长，银行就越会降低信贷标准，为借贷添加动力。假如违约只是极少数情况，何不多贷款出去？明斯基的结论让人不安。经济稳定滋生不稳定，繁荣期会也向金融脆弱期过渡。
2008年全球金融危机过后，银行过度放贷及零首付按揭的恶果仍历历在目，明斯基的观点也许看起来清楚明白。当然，债务和融资很重要。但几十年来经济学研究甚少关注前者，并把后者归入到子学科中，而非视其为更广泛理论的基本要素。明斯基是个特立独行的人。他既质疑凯恩斯学派宏观经济理论的支柱，也挑战了人们对有效市场的普遍信念。
明斯基本人视凯恩斯为偶像，如果说他的理念是对凯恩斯主义的批判，这也许显得奇怪。然而他认为凯恩斯主义已大大偏离了凯恩斯自己的想法。此前，经济学家们建立起模型套用凯恩斯的论点来解释经济。最著名的是主要由约翰·希克斯（John Hicks）和阿尔文·汉森（Alvin Hansen）创建、显示投资与资金之间关系的IS-LM模型，它至今仍是教学及政策分析的有力工具。然而，尽管凯恩斯深刻意识到市场的重要性，希克斯和汉森的模型却在很大程度上忽略了金融部门。明斯基认为，这是“对凯恩斯微妙而复杂见解的不公平且幼稚的表述”。明斯基的金融不稳定性假说有助于填补这些漏洞。
他对主张“市场有效论”的先知们提出的挑战更为尖锐。尤金·法玛（Eugene Fama）和罗伯特·卢卡斯（Robert Lucas）等人说服大多数学术界和政界人士相信，随着人们接受所有可用的信息，市场会趋向均衡。金融体系的结构几乎被视为毫不相关。最近几年，行为经济学家们已对有效市场理论的一大要点做出攻击：人们远非懂得最大化收益的理性行为人，而且往往不清楚自己想要什么，还会做出错误的决定。但多年前明斯基就已经抨击过另一要点：他认为，金融体系中的深层次力量驱使系统陷入危机，稳定只是转瞬即逝的幻象。