第二章 金融市场
第一节 金融市场与金融工具
一、金融市场的含义与构成要素
1．金融市场的含义
金融市场是指有关主体，按照市场机制，从事货币资金融通、交易的场所或营运网络。
2．金融市场的构成要素
（1）金融市场主体
金融市场主体是指在金融市场上交易的参与者，包括家庭、企业、政府、金融机构、中央银行及监管机构。
（2）金融市场客体
金融市场客体即金融工具，是指金融市场上的交易对象或交易标的物。
①金融工具的分类
a．按期限不同：分为货币市场工具和资本市场工具；
b．按性质不同：分为债权凭证和所有权凭证；
c．按与实际金融活动的关系：分为原生金融工具和衍生金融工具。
②金融工具的性质
金融工具的性质包括：期限性、流动性、收益性和风险性。金融工具的期限性与收益性、风险性成正比，与流动性成反比；而流动性与收益性成反比；收益性与风险性成正比。
【例1】某种金融工具能迅速变为货币而不遭受损失的能力称为（ ）。
A．金融工具的流动性
B．金融工具的风险性
C．金融工具的期限性
D．金融工具的收益性
【答案】A
【解析】金融工具的特征：①期限性，指债务人必须归还本金以前所经历的时间。②流动性，指金融工具迅速变为货币而不致遭受损失的能力。③风险性（安全性），是指购买金融工具的本金和预期收益所具有的风险程度或其安全的保障程度。④收益率（盈利性），是指金融工具所取得的收益和本金的比率。
（3）金融市场中介
金融市场中介是指在金融市场上充当交易媒介，从事交易或促使交易完成的组织、机构或个人。它与金融市场主体的区别在于，金融市场中介参与金融市场活动的目的是获取佣金，其本身并非真正的资金供给者或需求者。
（4）金融市场价格
金融市场价格通常表现为各种金融工具的价格。
金融市场的四个要素之间是相互联系、相互影响的。其中，金融市场主体和金融市场客体是构成金融市场最基本的要素，是金融市场形成的基础。金融市场中介和金融市场价格则是伴随金融市场交易产生的，它们也是金融市场中不可或缺的构成要素，对促进金融市场的繁荣和发展具有重要意义。
【例2】（多项选择题）关于金融市场基本要素的说法，正确的有（ ）。
A．中央银行仅以管理者身份进入金融市场
B．工商企业仅以筹资人身份进入金融市场
C．金融市场的交易对象是货币资金
D．货币资金的供求和金融工具的供求在方向上是相反的
【答案】CD
【解析】A项，中央银行不仅作为金融市场的管理者，还作为市场的参与者，比如在公开市场上买卖政府债券。B项，工商企业不仅以筹资者身份进入金融市场，还以投资者身份投资其他企业的股票和债券。
二、金融市场的类型
1．按交易标的物划分：分为货币市场、资本市场、外汇市场、衍生品市场、保险市场和黄金市场等。
2．按交易中介划分：分为直接金融市场和间接金融市场。
（1）直接金融市场是指资金需求者直接向资金供给者融通资金的市场，一般指的是政府、企业等通过发行债券或股票的方式在金融市场上筹集资金。
（2）间接金融市场则是以银行等信用中介机构作为媒介来进行资金融通的市场。
直接金融市场和间接金融市场的差别在于中介机构在交易中的地位和性质。在直接金融市场上也有中介机构，但这些机构并不作为资金的中介，而仅是充当信息中介和服务中介。
3．按交易程序划分：分为发行市场和流通市场。
4．按有无固定场所划分：分为有形市场和无形市场。
5．按本原和从属关系划分：分为传统金融市场和金融衍生品市场。
6．按地域范围划分：分为国内金融市场和国际金融市场。
三、金融市场的功能
1．资金积聚功能；2．财富功能；3．风险分散功能；4．交易功能；5．资源配置功能；6．反映功能；7．宏观调控功能
四、货币市场及其工具
货币市场是指交易期限在一年以内，以短期金融工具为媒介进行资金融通和借贷的交易市场，主要包括同业拆借市场、回购协议市场、票据市场、银行承兑汇票市场、短期政府债券市场和大额可转让定期存单市场等。货币市场中交易的金融工具一般都具有期限短、流动性高、对利率敏感等特点，具有“准货币”特性。
1．同业拆借市场
同业拆借市场是指具有法人资格的金融机构或经过法人授权的金融分支机构之间进行短期资金头寸调节、融通的市场。
（1）同业拆借市场的特点
①期限短；②参与者广泛；③在拆借市场交易的主要是金融机构存放在中央银行账户上的超额准备金；④信用拆借。
（2）同业拆借市场的功能
①调节金融机构资金，提高资金使用效率；②是中央银行实施货币政策，进行金融宏观调控的重要载体。
【例3】商业银行从中央银行融进资金的主要方式不包括（ ）。
A．同业拆借
B．再贴现
C．回购协议
D．再抵押
【答案】A
【解析】我国的同业拆借是指经中国人民银行批准进入全国银行间同业拆借市场（以下简称同业拆借市场）的金融机构之间，通过全国统一的同业拆借网络进行的无担保资金融通行为。它是商业银行从其他商业银行融进资金的主要方式。
2．回购协议市场
回购协议市场是指通过证券回购协议进行短期货币资金借贷所形成的市场。
证券回购协议是指证券资产的持有者在卖出一定数量的证券资产的同时与买方签订的在未来某一特定日期按照约定的价格购回所卖证券资产的协议，实际上是以证券为质押品而进行的短期资金融通。
3．商业票据市场
商业票据是公司为了筹措资金，以贴现的方式出售给投资者的一种短期无担保的信用凭证。商业票据是一种理想的货币市场工具：对于投资者，它发行期限较短，面额较大，大部分可在一级市场直接交易；对于融资者，它融资成本低、融资方式灵活，能提高公司的声誉。
【例4】下列哪项是直接融资工具？（ ）
A．商业票据
B．保险单
C．银行本票
D．银行券
【答案】A
【解析】按融资方式划分，金融工具可分为直接融资工具和间接融资工具。直接融资工具包括政府的国库券、企业债券、商业票据，公司股票等；间接融资工具包括银行债券、银行承兑汇票、可转让大额存单、人寿保险单等。
4．银行承兑汇票市场
汇票是由出票人签发的委托付款人在见票后或票据到期时，对收款人无条件支付一定金额的信用凭证。由银行作为汇票的付款人，承诺在汇票到期日支付汇票金额的票据，称为银行承兑汇票，以此为交易对象的市场就是银行承兑汇票市场。
银行承兑汇票是货币市场上最受欢迎的一种短期信用工具，它具有以下特点：
（1）安全性高；（2）流动性强；（3）灵活性强。
5．短期政府债券市场
短期政府债券是政府作为债务人，期限在一年以内的债务凭证。
短期政府债券以国家信用为担保，几乎不存在违约风险，也极易变现，具有较强的流动性。同时，政府债券的收益免缴所得税。相对于其他货币市场工具而言，短期政府债券的面额较小。政府发行短期政府债券，通常是为了满足短期资金周转的需要。除此之外，它也为中央银行的公开市场业务提供了一种可操作的工具。
6．大额可转让定期存单（CDs）市场
大额可转让定期存单（CDs）是银行发行的有固定面额、可转让流通的存款凭证，是银行业为逃避金融法规约束而创造的金融创新工具。与传统的定期存单相比，大额可转让定期存单具有以下特点：
（1）传统定期存单记名且不可流通转让；大额可转让定期存单不记名且可流通并转让；
（2）传统定期存单金额不固定由存款人决定，大额可转让定期存单面额固定且较大；
（3）传统定期存单可提前支取，但会损失一些利息收入；大额可转让定期存单不可提前支取，只能在二级市场上流通转让；
（4）传统定期存款依照期限长短有不同的固定利率；大额可转让定期存单的利率既有固定的，也有浮动的，一般高于同期限的定期存款利率。
五、资本市场及其工具
资本市场是融资期限在一年以上的长期资金交易市场。资本市场的交易对象主要是政府中长期公债、公司债券和股票等有价证券以及银行中长期贷款。在我国，资本市场主要包括股票市场、债券市场和投资基金市场。
1．债券
（1）债券的概念与特征
债券是债务人依照法定程序发行，承诺按约定的利率和日期支付利息，并在约定日期偿还本金的书面债务凭证。债券反映了筹资者和投资者之间的债权债务关系。
债券的特征：①偿还性；②流动性；③收益性；④安全性。
（2）债券市场的含义及功能
债券市场是发行和买卖债券的市场。债券市场的功能包括：
①债券市场作为金融市场的重要组成部分，具有调剂闲散资金和筹集资金的功能；
②债券体现了收益性与流动性的统一，是资本市场上不可或缺的金融工具；
③债券市场能够较为准确地反映发行企业的经营实力和财务状况。同时，债券市场上的国债利率通常被视为无风险资产的利率，成为其他资产和衍生品的定价基础；
④债券市场是中央银行实施货币政策的重要载体。中央银行通过在证券市场上买卖国债或发行中央银行票据进行公开市场操作，对经济进行宏观调控。
2．股票
股票是由股份有限公司签发的用以证明股东所持股份的凭证，它表明股票持有者对公司的部分资本拥有所有权。
3．投资基金
（1）投资基金通过发售基金份额或收益凭证，将众多投资者分散的资金集中起来，由专业管理人员投资于股票、债券或其他金融资产，并将投资收益按投资份额分配给基金持有者。它是一种利益共享、风险共担的集合投资方式，其本质是股票、债券和其他证券投资的机构化。投资基金体现了基金持有人与管理人之间的一种信托关系，是一种间接投资工具。
（2）投资基金的特征有：
①集合投资，降低成本；②分散投资，降低风险；③专业化管理。
六、外汇市场及其工具
1．外汇市场概述
外汇市场是进行外汇买卖的场所或营运网络，是由外汇需求者、外汇供给者及买卖中介机构组成的。
2．外汇交易类型
（1）即期外汇交易，又称现汇交易，是指在成交当日或之后的两个营业日内办理实际货币交割的外汇交易。
（2）远期外汇交易，又称期汇交易，是指交易双方在成交后并不立即办理交割，而是按照事先约定的币种、金额、汇率、交割时间、地点等交易条件，到约定时期才进行实际交割的外汇交易。
（3）掉期交易，是指将币种相同、金额相同但方向相反、交割期限不同的两笔或两笔以上的交易结合在一起进行的外汇交易，即交易者在买进或卖出某种货币的同时，卖出或买进同种货币，但两者的交割日期不同。
七、金融衍生品市场及其工具
1．金融衍生品的概念与特征
金融衍生品又称金融衍生工具，是从原生性金融工具（股票、债券、存单、货币等）派生出来的金融工具，其价值依赖于基础标的资产。目前较为普遍的金融衍生品合约有金融远期、金融期货、金融期权、金融互换和信用衍生品等。
金融衍生品具有以下特征：
（1）杠杆比例高；（2）定价复杂；（3）高风险性；（4）全球化程度高。
2．金融衍生品市场的交易机制
金融衍生品市场上主要的交易形式有场内交易和场外交易两种。
根据交易目的的不同，金融衍生品市场上的交易主体可分为套期保值者、投机者、套利者和经纪人。
3．主要的金融衍生品
（1）金融远期：合约的双方约定在未来某一确定日期，按确定的价格买卖一定数量的某种金融资产。属于非标准化的合约类型，没有固定的交易场所，自由灵活，同时也降低了流动性，加大了投资者的交易风险。包括远期利率协议、远期外汇合约和远期股票合约。
（2）金融期货：协议双方同意在未来某一约定日期,按约定的条件买入或卖出一定标准数量的金融工具的标准化协议。
期货合约与远期合约的区别在于：远期合约的交易双方可以按各自的愿望就合约条件进行磋商；而期货合约的交易多在有组织的交易所内进行，合约的内容有标准化的特点。
（3）金融期权：赋予合约的购买人在规定的期限内按约定价格买人或卖出一定数量的某种金融资产的权利。按照买卖方的权利与义务划分为看涨期权和看跌期权。
（4）金融互换：两个或两个以上的交易者按事先商定的条件，在约定的时间内交换一系列现金流的交易形式。可分为货币互换、利率互换和交叉互换。
（5）信用衍生品：一种使信用风险从其他风险类型中分离出来，并从一方转让给另一方的金融合约。信用违约互换（CDS）是最常用的一种信用衍生产品。
【例5】金融衍生工具价值主要依据原生金融工具的（ ）确定。
A．当前价格
B．票面价格
C．未来价格
D．现期收益
【答案】C
【解析】由于衍生金融工具执行价是事先约定的，所以金融衍生工具的价值主要依据原生金融工具的未来价格确定。
第二节 利率与金融资产定价
一、利率概述
1．概念
利率是利息率的简称，是指利息额同借贷资本总额的比率，是借贷资本的价格。
2．分类
（1）按利率的决定方式可划分为固定利率与浮动利率；
（2）按利率的真实水平可划分为名义利率与实际利率；
（3）按借贷主体不同可划分为中央银行利率（包括再贴现、再贷款利率等）与商业银行利率（包括存款利率、贷款利率、贴现率等）、非银行利率（包括债券利率、企业利率、金融利率等）；
（4）按计算利率的期限单位可划分为年利率、月利率、日利率。一般来说，年利率与月利率及日利率之间的换算公式如下：
年利率=月利率×12=日利率×360
二、单利与复利
1．单利
单利就是不论借贷期限的长短，仅按本金计算利息，上期本金所产生的利息不记入下期本金重复计算利息。单利的计算公式为：
I=P·r·n
式中，I表示利息额，P表示本金，r表示利率，n表示时间。
我国的银行存款利息是按单利计算的。
2．复利
复利也称利滚利，就是将每一期所产生的利息加入本金一并计算下一期的利息。复利的计算公式为：
S=P（1＋r）n
I=S-P=P[（1＋r）n-1]
式中，S表示本利和，I表示利息额，P表示本金，r表示利率，n表示时间。
一般来说，若本金为P，年利率为r，每年的计息次数为m，则n年末的终值公式为：
3．连续复利
，如果m趋于∞，则
趋于e，则
趋于ern,其中e约等于2.178。因此对于存款P，以连续复利计算n年末的终值，得到：
FVn=P·ern
每年的计息次数越多，终值越大。随计息间隔的缩短，终值以递减的速度增加，最后等于连续复利的终值。
有关现值与终值的相关内容具体见“第四部分财会基础知识
第二节 货币的时间价值
三、利率决定理论
1．利率的风险结构
债权工具的到期期限相同但利率却不相同的现象称为利率的风险结构。
影响利率风险结构的三个因素：（1）违约风险；（2）流动性；（3）所得税因素。
【例1】利率的风险结构是指（ ）利率。
A．相同期限金融资产因风险差异而产生的相同
B．相同期限金融资产因风险差异而产生的不同
C．不同期限金融资产因风险差异而产生的相同
D．不同期限金融资产因风险差异而产生的不同
【答案】B
【解析】利率的风险结构是指具有相同的到期期限但是具有不同违约风险、流动性和税收条件的金融工具收益率之间的相互关系。
2．利率的期限结构
（1）含义及描述
①期限结构主要讨论金融产品到期时的收益与到期期限这两者之间的关系及变化。
②描述：收益曲线有向上、水平、向下三种形状。
（2）利率的期限结构理论
①预期理论
长期债券的利率等于在其有效期内人们所预期的短期利率的平均值，该理论认为到期期限不同的债券之所以具有不同的利率，在于在未来不同的时间段内，短期利率的预期值是不同的。
②分割市场理论
将不同到期期限的债券市场看作完全独立和相互分割的。到期期限不同的每种债券的利率取决于该债券的供给与需求，其他到期期限的债券的预期回报率对此毫无影响。
③流动性溢价理论
流动性溢价理论认为，长期债券的利率应当等于两项之和，第一项是长期债券到期之前预期短期利率的平均值；第二项是随债券供求状况变动而变动的流动性溢价（称期限溢价）。
3．利率决定理论
（1）古典利率理论
在充分就业的所得水准下，储蓄与投资的真实数量都是利率的函数。利率决定于储蓄与投资的相互作用。储蓄（S）为利率（i）的递增函数，投资（I）为利率的递减函数。
该理论的隐含假定是，当实体经济部门的储蓄等于投资时，整个国民经济达到均衡状态，因此，该理论属于“纯实物分析”的框架。
图2-1 储蓄投资理论
（2）流动性偏好理论
货币供给（Ms）是外生变量，由央行控制。货币需求（L）则取决于公众的流动性偏好,其流动性偏好的动机包括交易动机、预防动机和投机动机。
均衡利率取决于货币需求线与货币供给线的交点。
（3）可贷资金理论
借贷资金的需求包括来自某期间投资流量和该期间人们希望保有的货币金额；借贷资金的供给包括来自于同一期间的储蓄流量和该期间货币供给量的变动。
均衡条件为：I＋△MD=S＋△MS
式中：DL为借贷资金的需求；SL为借贷资金的供给；
MD为该时期内货币需求的改变量；MS为该时期内货币供给的改变量。
可贷资金利率理论是新古典学派的利率理论，是为修正凯恩斯的“流动性偏好”利率理论而提出的。可贷资金论综合了前两种利率决定论，认为利率是由可贷资金的供求决定的，利率的决定取决于商品市场和货币市场的共同均衡。
四、金融资产定价
1．债券定价
有价证券交易价格主要依据货币的时间价值，即未来收益的现值确定。
（1）发行价格，通常根据票面金额发行，也可折价或溢价发行。
（2）流通转让价格，依不同的经济环境决定，但有一个基本的“理论价格”，它由债券票面金额、票面利率和实际持有期限决定：
①到期一次还本付息债券
式中，P0为债券交易价格，r为利率或贴现率，n为偿还期限，S为期值或到期日本金与利息之和。
②分期付息、到期归还本金债券
按年收益率每年付息一次：
式中，A为债券面额，Yt为第t期的债券收益，通常为债券年收益，r为市场利率或债券预期收益率（年），n为偿还期限。
市场利率（债券预期收益率）高于债券收益率（息票利率），债券为折价发行；
市场利率（债券预期收益率）低于债券收益率（息票利率），债券为溢价发行；
市场利率（债券预期收益率）等于债券收益率（息票利率），债券为平价发行。
债券期限若为永久性的，其价格确定与股票价格计算相同。
2．股票定价
（1）理论价格
股票市价<P0，投资者可买进或继续持有该支股票；
股票市价>P0，投资者可卖出该支股票；
股票市价=P0，投资者可继续持有或抛出该支股票。
（2）股票静态价格
股票发行价格=预计每股税后盈利×市场所在地平均市盈率
或：
【例2】一般而言，股票价格与以下哪个因素成反方向变化？（ ）
A．汇率
B．利息率
C．失业率
D．市盈率
【答案】B
【解析】股票价格变动方向和利率调整呈反方向的原因有：①利率的上升，会增加上市公司借款成本，提高贷款难度，这样就必然会挤占公司利润、压缩生产规模，导致未来股价下跌。反之亦然。②利率上升时，投资者用来评估股票价格所用的折现率也会调高，股票内在价值会因此下降，导致股票价格相应下跌；反之亦然。③利率上升时，一部分资金会从股市撤出转而购买债券或存入银行，从而减少股市中的资金流通量，这种股市“失血”会导致股市下跌。反之亦然。
3．资产定价理论
（1）有效市场理论
有效市场假说认为：如果资产价格反映了所能获得的全部信息，那么该资本市场是有效率的；如果信息传播缓慢，投资者对信息做出反应需要一定时间，那么价格可能偏离所能得到的全部信息所反映的价值。
①弱式有效市场
当前价格完全反映了过去的信息，当前的价格变动不包含未来价格变动的信息，不能预测市场的价格变化。
②半强式有效市场
当前的证券价格，反映了所有有关证券能公开获得的信息，投资者无法凭借可公开获得的信息获取超额收益。
③强式有效市场
一种极端或理想的情况，投资者能得到的所有信息均反映在证券价格上，任何信息，包括私人或内幕信息，都无助于投资者获得超额收益。
（2）资本资产定价理论
假定：投资者根据预期收益率和标准差来评价其投资组合；投资者总是追求投资者效用的最大化；投资者是厌恶风险的；存在可以按无风险利率借进或借出任意数额的无风险资产；税收和交易费用均忽略不计。
①资本市场线（Capital Market Line，简称CML）
将无风险资产和市场组合相连所形成的射线。其中市场组合是指由所有证券构成的组合，在这个组合中，每一种证券的构成比例等于该证券的相对市值。在均衡状态，资本市场线（CML）表示对所有投资者而言是最好的风险收益组合。资本市场线CML的公式为：
式中，E（rp）和σp分别表示任意有效投资组合的预期收益率和标准差，rf为无风险收益率，E（rM）和σM分别表示市场投资组合的预期收益和标准差。
由上式，可得风险溢价的决定公式
图2-2 资本市场线
②证券市场线
证券市场线进一步说明了单个风险资产的收益与风险之间的关系，公式为：
用于衡量单个证券风险的是它的β值，公式为：
图2-3 证券市场线
资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM）的公式为：
它表明，单个证券i的预期收益率等于两项的和：无风险资产的收益率rf与证券i的风险收益
。
投资组合的预期收益率是各组合证券预期收益率的加权平均数，组合的β系数则是个别股票的β系数的加权平均数，其权数都等于各种证券在投资组合中的比例。