第二章　金融监管理论

第一节　民间融资的法律与金融发展理论

民间融资是货币资源在市场条件下的分配机制之一，其产生的背景是发展中国家发展战略中的目标设计与经济条件的约束限制，货币资本作为生产要素的稀缺性是金融系统作为一个整体希望去解决的问题。诺斯认为，“制度构造了人们在政治、社会或经济方面发生交换的激励结构，制度变迁则决定了社会演进的方式”[24]。制度作为一个整体，决定着其系统内部主体之间的相互关系，塑造了相应的决策模式与分配机制，先定了社会共同体经济行为的目标，又通过直接或间接的手段为实现这种目标创造基础条件。民间融资是实现货币资源分配的一种机制，属于金融系统体制的一部分，而金融系统也必须作为经济体制的组成环节而存在。

法律作为最重要的社会行为规范，在塑造社会体制与主体行为方面具有不可替代的作用。在现代国家，任何经济制度均需要借由法律的订立与执行才能在社会条件下获得具有规范意义的约束能力，从而实现其价值目标与利益取向。法律以及由法律塑造出来的制度体系为经济行为提供了准则与依据，并因此衍生出了“制度供给”的理论观点。[25]制度通过保护产权、提供激励、限制行为等方式为经济发展本身提供作用力。在民间融资问题上，合法与非法、抑制与鼓励、管制与放松等诸多政策倾向的根源并不是意识形态问题，也不是“公”还是“私”的问题，更不是所有权属性的问题。制度设计与制度所欲实现的目标直接相连，民间融资本身并不仅仅涉及某类借贷行为的效力认定与融资方式的禁止，而是需要放在国家构建的金融秩序的整体中进行衡量。

如第一章所述，金融抑制与金融约束很大程度上是发展中国家实施赶超战略的路径选择[26]，资本与信用作为经济发展的基础资源，存量管制与流向控制在一定历史阶段与工业发展的需求相契合。作为可供分配的资源，提供信用资源与资金融通仅仅是制度实现目的的手段，而金融制度的目的仍然是适应社会生产的需要，合理分配资源，最大化发展的效率。随着市场经济发展的深化与工业基础的建立，以金融抑制来实现资本管制的目的已经不如之前那么迫切，信贷资源的稀缺性也并不是金融系统面临的根本问题，甚至出现了在资本泛滥的情况下“引导资金向实体经济回流”的呼声[27]，部分经济部门的“产能过剩”现象与产业促进政策的转向均体现了信贷资源的需求与供给形式已经呈现出新的局面[28]。此外，经过长时间的发展与积累，民间私人部门持有的货币资源数量也已今非昔比，其有能力也有意愿参与到投资与经济循环的过程中，但不愿意再忍受有限的投资渠道和回报比例。因此，在信贷资源的需求方面，社会生产部门的层次化、多样化、复杂化取代了发展中国家实施“赶超计划”初期对于工业发展重点部门的绝对支持，这主要体现在：第一，需求主体的扩大，各类经济部门中的需求主体的所有权成分、经济规模、从事的行业、发展阶段等因素都不尽相同；第二，需求内容的复杂，随着经济的发展，民事经济关系日益复杂，各类资金往来的关系金额巨大、目的多样，并不局限于传统认识的借贷关系之中，私人部门对不同融资工具、融资形式的需求日益多样，急需金融渠道支持的创新。而在信贷资源的供给方面，提供资金的盈余部门并不仅限于传统的国有银行，“金融机构”的范围不断扩大，持有金融牌照、受到正式监管的金融主体能提供的融资通道不断增多，证券市场、信托、基金、理财产品等融资工具均能够集合社会盈余资金。而私人部门不断积累的资金盈余，也能够借助这些金融工具进入资金的借贷市场，在支持产业部门发展的同时获得投资收益。

借贷市场与市场中的金融工具本质上的功能应该是为实体经济提供资金，实体经济的需求可能是采取“抓大放小”的“赶超战略”，也可能是支持中小型经济的普遍发展，或者是推进科技企业突破与产业结构转型。从结构与功能的角度出发，借贷市场有两层结构：第一层结构是指实体产业需求与金融政策的对接，第二层结构是指金融工具设立的目的与金融工具内部结构的对接。换句话说，借贷市场的结构设置为实体经济的阶段性需求服务，借贷工具的结构设计为借贷行为经济目的的实现而服务。同时，这两层结构关系本身之间也需要相互适应与对接，第二层金融工具设立的目的必然要与金融政策的需求相符合，满足特定金融政策的关键需要。因此，这便形成了产业需求—金融政策指向—金融工具供给的整体思路，从制度供给的角度出发，金融工具的种类、数量及其分配均应该与市场的基础需求相适应，以实现资源的优化配置。

与之相反的是，如果说制度供给并未能够契合生产部门的实际情况，导致金融工具的缺失或者金融政策的失误，在正规制度之外而自发形成的供给路径便会出现以填补现实的经济需要，于是，非正规的民间融资就应运而生。民间融资的产生、发展是制度供给不足的原因，在金融抑制与信贷配给的情况下，正规金融在融资工具的数量和种类上都不能满足生产部门的现实需求，而民间融资的出现正弥补了制度供给的空缺。在第一章中我们提到，民间融资的制度成因包括金融抑制与信贷配给，民间融资便是社会在应对制度供给不足时自发形成的补充机制。民间融资利用自身的特点，克服了正规金融存在的缺陷，这主要体现在两方面，即民间融资在金融自由化中的作用，以及民间融资特殊的信用机制对于信息不对称下的信贷市场的有益补充，以下将做具体分析。

一、民间融资与金融自由化

在金融抑制的情况下，为了向政府意图发展的重要经济部门提供足够的资金支持，对于贷款利率的有效控制能够促进投资的实现。在信贷资源较为短缺的情况下，以法律法规、政策命令等强制手段人为地压低贷款利率、设置利率上限，是为了防止在实际供求关系下较高的资金价格制约投资的进行。由于限制利率与引导信贷资源流向均由政府主导，信贷资源的供需两端均会受到限制：在需求端，政府扶持产业之外的生产部门将难以获得信贷资源，从而导致投资的不足；在供给端，由于人为限制了资金价格，压低了资本的收益率，资金盈余部门储蓄与投资的积极性便可能受到挫伤，其可能放弃金融中介的使用。[29]上述两种情况割裂了信贷市场，造成了金融的“二元结构”。[30]在“二元金融”的分裂条件下，获得支持的经济部门以较低的利率（成本）获得了资金因而有可能怠于争取更高的经济效益（收益），而未在扶持范围内的经济部门可能具有效率更高的发展机会却缺乏资金的支持。“二元金融”现象起初用于描述欠发达国家在工业起步阶段的现象——人为限制的低利率和效率低下的金融中介无法动员社会储蓄，因而技术型、投资回报高的新兴工业无法获得投资，资金盈余者只能将资金进一步留在经济产出低的经济部门，例如传统农业，从而造成了城市/农村、工业/农业的经济/金融二元结构。[31]我国现今的“二元金融”情况有所不同，我国已经跨过了从农业向工业转型的经济阶段，虽然涉农金融与“三农”问题的发展是重要的制度问题，但城市/农村的金融二元化并不仅仅体现在工业与农业的经济部门划分上，我国的“二元金融”更多地体现为正规/非正规金融的二元划分。我国现阶段的“二元金融”依然反映为信贷资源与经济效益在分配上的不对等[32]，在抑制了市场机制作用的情况下，资源的低效率使用无法避免。

在正规/非正规金融的二元划分体制下，追逐更高收益的资金盈余部门在应用正规金融中介时获得的经济激励较低，其会在制度外开辟其他渠道进行投资，从而形成各类非正规的金融渠道与工具。非正规金融能够遵循一定的市场原则来满足未受支持企业的需要，其资金成本虽然要高于正规金融提供的贷款利率，但其较高的利率水平与传统意义上的高利贷并不完全一致。传统社会的高利贷是一种纯粹的食利行为，其常常利用借款者货币资金短缺的窘境以乘人之危的方式攫取高额的利息，其本身涉及对于借款人的不正当剥削，且当借贷涉及生活、生存目的时往往具有软性强迫的不公平因素。[33]民间融资在投资领域的较高资金成本并不仅仅是单纯的剥削食利行为，其更多地反映了信贷资源在市场中达成供需平衡时的资金成本。正规金融中银行发放的贷款利率虽然较低，但其应该被认为是政府为了提供特定信贷支持而人为限制的利率上限，其只能根据政策进行配给。而在信贷配给范围之外的经济部门并不能享受金融抑制所提供的政策性优惠，从而其需要直面资金真实的市场价格。实际中，名义上的正规金融在信贷配给的有限范围之外也无法提供低价的资金使用成本，典型的便是以正规金融机构提供的持牌金融产品实现的各类“通道业务”，例如以理财产品、信托、基金等方式变相集合资金、发放贷款的形式本质上与银行存贷业务的中介属性并无不同，但由于其并未纳入贷款业务的利率限制范围内，因而其提供资金的价格水平更受市场的供需条件影响，相当程度上代表了市场的实际利率。而我们可以观察到，这些具有集合资金、发放贷款性质的融资工具能够提供资金价格远高于银行的贷款，但也能够为资金提供者谋取较高的投资收益。

金融中介与金融市场的本质是为资金的供求双方提供高效、便捷的对接。金融自由化作为对于金融抑制政策的放松，在去监管、去规制的趋势中起到了促进市场化发展的作用，其提倡更为有效的资金融通机制，为资金供需双方的桥接提供了更为广泛的可能。金融自由化能够促进“金融深化”的实现，强化中介、市场等金融工具的作用，提高资金盈余的使用效率，进而促进经济增长。金融自由化实际上为市场展示了信贷货币资源价格的真实水平，金融自由化提供的融资工具虽然看似导致资金成本较高，但其在一定程度上包含有合理性。我们会发现，在市场中民间融资的利率水平远高于银行贷款，这只是资本的相对稀缺常态化的一种体现，我们不能单纯地将较高的利率定义为食利性、剥削性甚至是不道德的高利贷行为，而是应该承认其一定程度上是市场供求机制的真实反映，因此对其规制不能从强行抑制利率水平出发，而是应以疏导为主，为借贷交易提供更便捷、高效、低成本的沟通渠道，方能扩大流动机制，实现货币资源的效率配置。[34]

二、民间融资与信用机制

民间融资的另一关键作用在于其弥补了正规金融面临的信息不对称问题。在金融抑制理论中，由于存在人为的利率限制，扭曲了资金的供求关系，导致必须要对较低资金价格下过高的资金需求作出政策性的配给；而信息不对称理论则认为信贷配给源于贷款方在无法获得借款方信用信息的情况下实施的对策行为。信息不对称下的信贷均衡配给模型认为信贷配给是一种长期的均衡现象，在排除了政府金融抑制的主观介入和其他扭曲利率水平的政策之后，银行会在追逐利润最大化的选择下在特定利率水平实施信贷配给，而不是直接实现市场出清。[35]

在信息不对称的情况下，如果以利率作为资金使用的价格以实现市场供需调节，愿意承受高利率的往往是高风险的借款者，其还款比例的低下将会导致银行的贷款风险，还贷能力强、风险较低的借款人则会退出信贷市场。银行在提高贷款利率时面临的主要问题有：

（1）利率并不是合适的贷前审查工具。利率虽然是资金使用的价格，但此价格并不能够反映银行贷款的真实成本。向银行申请贷款者仅能提供名义上的借款项目的收益率，而项目风险和还贷概率并不能直接反映到其愿意承担的利率上。恰恰相反，愿意承担高利率的借款者一般将会承担更高的风险。因此，作为价格的利率并不具有价格筛选作用，而是会造成逆向选择。借款者的信用信息和项目盈利水平往往是缺乏有效信息且难以估测的，银行在审理贷款申请时，需要价格信息（利率）之外的其他条件才能衡量自身的贷款收益水平。

（2）利率无法反映事后监督的成本。在贷款的事前审查之后，银行无法监督和规范借款人的行为。作为债权人的银行无法像公司股东那样实施控制和监督，借款人在业已取得贷款的情况下可能缺乏有效的激励去维护债权人的利益。银行缺乏贷款资金使用的信息和监督手段，提高利率实际上会造成逆向激励，促使借款人在事后实施更有风险的经营策略以偿还贷款，但这却提高了银行的风险，降低了银行的收益。[36]

（3）担保措施的有限性。在缺乏借款人信用信息与贷款项目收益预期的情况下，银行更多地依赖担保来减少贷款风险。担保措施也存在局限性，其仅仅是银行风险缓释的工具，本身并不能保证借款项目的风险水平和盈利能力。拥有更多担保财产的借款人可能会倾向于更高的风险行为，这可能危害银行的贷款安全。[37]并且，缺少担保品本身就是中小企业借款困难的原因之一，银行在信息不对称的条件下采取的信贷配给往往基于抵押品数量、企业经济规模等相对明显的经济能力标准，也包括国有性质企业的隐形信用保证。这种“硬性指标”与“软性指标”均是中小企业等贷款人所缺乏的，银行即使不基于政策偏见与选择，而是以有限信息追求商业利益最大化的角度出发，也会对其认识中缺乏还款能力的贷款者采取惜贷行为。

因此，银行采取信贷配给和对某些主体的惜贷行为具有商业上的合理性，其根本原因仍然在于信息不对称。在利率（价格）无法包含有效的市场信息的条件下，银行采用其他信用标准来作为信贷配给的依据，将会对缺乏标准化信用基础的借款者造成障碍。在正式的、标准化的信用基础之外，民间融资能够建立一定的信用评价标准来代替正式的贷款评价体系。民间融资能够实现的信用评价与监督主要体现在：第一，地域性。在有限地域内发生的借贷行为能够保证借贷双方的直接接触、交流和谈判，在事前和事中，贷款方能够以较低的成本获取信息以实现判断与监督。第二，关系性。民间融资经常在熟人社会中进行，贷款人能够以血缘、集体等特殊环境建立起对于借款人的监督和执行机制。[38]正是因为民间融资能够利用特定地域、特定关系所提供的信息供给渠道和执行机制，才能在一定程度上克服风险管理中对于抵押品标准与征信制度的依赖。但同时应该意识到，民间融资能够克服信息不对称下的信贷配给的程度是有限的，我们只能够承认民间融资在宏观层面具有经济上的效率[39]，而不能忽视民间融资在微观层面并不具有实质的风险控制与缓释工具，“软性”执行工具不能够保证具体某一融资行为的安全。因此，民间融资在理论上、宏观上的经济效益隐藏了无法回避的单个贷款的风险。同时，由于缺乏正规金融具有的风险应对机制，单项贷款的投资失败就可能牵连整个融资关系网络出现整体性风险。