四、金融成长周期理论

前人研究一般认为，相比大型企业而言，小微企业的短期债务比例更高[10]。在此前提下，Peterson and Shulman、Garcia-

Li, K., Yue, H., and Zhao, L., “Ownership, institutions, and capital structure： Evidence from China”, Journal of Comparative Economics （2009） , 37 （3） ：471-490. Teruel and Martinez-Solano及La Rocca et al.[11]等得出结论，认为小微企业的主要融资渠道是内源融资，仅当内源融资不足时，才选择短期债务。

在企业生命周期初期，公司通常保持较高的增长速度，以迅速实现规模经济、维持其在市场上的生存发展[12]。因此，企业发展初期的资金需求巨大，内源融资的潜力也几乎消耗殆尽；一旦企业留存收益全部用尽，初创期的小微企业就必须借助债务融资满足其资金需求。

但与大型企业相比，初创期的小微企业外源融资途径极为有限[13]。公司规模越小，意味着其经营风险越大，破产的概率也就越高；而且许多小微企业也缺乏有效的债务担保。因此，信息不对称问题在小微企业所有者/经营者与债权人之

La Rocca, M., La Rocca, T., ＆ Cariola, A.,“ Capital structure decisions during a firms life cycle”, Small Business Economics,（ 2009） DOI： 10.1007/s11187-009-9229-z.

Peterson, R.＆ Shulman, J.,“ Capital structure of growing small firms： A 12-country study on becoming bankable”, International Small Business Journal, 5（1987）, 10–22.间表现得尤为突出。此外，大部分小微企业不符合在股票市场上市融资的相关要求，债权人收集这些公司相关信息的难度也就进一步加大了[14]。

Myers[15]在1977年的研究结论也类似。他指出，与长期债务相比，债权人对短期债务的还款监控更为简单易行。此外，由于还本付息的压力迫在眉睫，负有短期债务的公司行为也会更为审慎。Fagiolo and Luzzi[16]在2006年指出，初创期的小微企业在借入短期债务后也会受到一系列财务约束的制约。

初创期的小微企业为了满足快速发展的巨大资金需求和获得内源融资难度加大以及外源融资渠道面临的诸多困难等各种因素综合，导致初期小微企业融资更多地依赖于短期债务[17]。根据优序融资理论，初创的小微企业面临的财务赤字将导致其担负各种短期债务。

此外，小微企业对短期债务的高度依赖以及其后不断重新协商期限的行为也导致短期债务水平处于不断调整变化中[18]。这种变化体现的可能并非权衡理论所指的企业融资模式；事实上，这种变化是因为公司对短期债务的高度依赖，导致其不得不调整短期债务占比。

由于初创期小微企业的声誉有限、缺乏完整的信用记录、有形资产数量也相对较少[19]，信息不对称问题将严重制约其获取长期债务融资的渠道。因此，成熟的小微企业选择短期债务或长期债务的灵活性更大，最终选择长期债务的概率也更高。

小微企业存续时间长可以降低借款人和公司之间的信息不对称问题。Diamond[20]在1989年指出，由于这些公司在历史经营期内表现优良、信誉较好，成熟期的小微企业更容易获得长期信用资金。Ang[21]在1991年同样也指出，存续期是小微企业获得长期债务的一个重要基础因素。

根据优序融资理论，公司获取利润的能力会随着存续期的增长而增强，对外源融资需求的依赖度也将下降。随着存续期增长，成熟期小微企业的内源融资水平不断提高[22]，在配置公司资源时面临的融资约束也将减少[23]。因此，成熟期小微企业在内源融资、短期外债和长期外债之间的选择也将更为自由。这类公司短期债务比例调整的必要性降低，长期债务的比例可以适当提高。于是，相比初创的小微企业，存续期长的成熟型小微企业融资选择模式更加符合静态权衡理论所表述的模式。

此外，大多数融资方式调整需要付出交易成本，例如，公司申请贷款时需要付申请费和起始费[24]。因此，公司选择或者调整融资方式都是有成本的，这将导致融资选择具有一定的“黏性”，公司轻易不会变更融资选择。受制于公司的经营运作和规模，小微企业会受到市场准入的影响，因为公司的回报率和规模将导致某些融资选择不可得或者交易成本过于高昂。