1.13 新股上市，投行搅局

即使我在投资银行工作的那15年，我也一直觉得买IPO是不够明智的。我自己没有买过IPO，我最反对的是散户买IPO。我举两个有代表性的例子。

2009年，本人在瑞士银行投行部工作，有幸参与了一家红筹公司的IPO。当时市场气氛很好。全世界人民刚刚从金融海啸中爬出来，感到无比幸运。这家公司的董事长说，过去两年的上市努力都失败了，原因在于市场气氛不好，被迫延到现在，必须打一场漂亮仗。他还说，定价必须非常激进，“以充分反映公司的优点”。在确定价格区间的那个星期六，我很着急。我听说董事长想把价格区间定在明年预测利润的13～16倍，而且明年预测利润在今年的乐观预测的基础上又高出了40%！我知道这个价格很贵，但是哪家投资银行反对，就很可能被迫出局（也就是不能参加IPO路演和这项交易）。对投资银行来讲，这可不行。过去两年，我们的IPO团队千辛万苦，好不容易熬到现在，到嘴的肥肉可不能让它飞了。

到了周六下午开会的时候，董事长带着他的管理团队，跟四家投资银行的代表，几家律师事务所的代表和公关公司主管坐满了大会议室。董事长很兴奋，先祝贺各家中介机构取得了阶段性胜利，然后他讲了很多给大家打气的话。最后轮到四家投资银行的代表发言。谁敢说负面的话？二级市场的风险哪里有？某投行的一位董事总经理开始发言。他先说了几句好听的（无非是拟上市公司的优秀品质），然后他建议：“我们还是希望留点碎银在桌子上给投资者（leave some change on the table）”。也就是说，不要把价格定到太高，留点空间给二级市场。当时我在场，看到他的“大佬”脸色通红，屋子里的气氛非常紧张。董事长干笑了两下。大佬用脚踢了他的董事总经理一下，开始发言。他说：“这样吧，我们把定价区间弄得宽一点。优秀的东西就应该有优秀的价格，让路演团队的精彩表现来决定最终IPO价格。我建议13～17倍。行吗？”董事长当然高兴。他环顾四周。谁也不敢反对，一片赞成的声音。我听到自己也咕哝了一个：“好！”后来，我怕大家没听见，就清了清嗓子，又大声说了一遍：“好！”这样，不到一刻钟，会议结束了，价格区间就定下来了。上限定在了8港元。我坦白，我提心吊胆：这样高的价格怎么卖呢！

投行放大IPO价格

我的新担忧来了。各家投资银行必须挣表现。也就是说，我们必须卖力气安排高品质的基金公司跟公司管理层见面。更重要的是，我们要把大单子拿回来。大订单。买股票的大订单。基金经理们虽然也跟散户一样盲从和跟风，但是他们特别讨厌！他们喜欢分析来分析去。说服他们不是一件很容易的事。在有些IPO上亏了大钱，他们会怪罪投资银行推荐的公司太烂，或者IPO定价太高，或者后市没有扶持（研究报告和推广不力之类）。所以，这里有点约束机制。投资银行如果想持续地把IPO卖给基金经理们，必须掌握一个平衡点。不能不兼顾投资者的利益。但是，投资银行毕竟是投资银行，一单生意就是一单生意，做了这单生意再说。于是，短期行为和一锤子买卖的心态还是占上风的。

你可以想象，这家公司的IPO后来就定在了上限每股8港元。从IPO以来它就一直往下跌。四年后的今天，它的价格2港元不到。投资者们欲哭无泪。在股票跌到5港元左右时，董事长虽然也回购了一些股份，但那是螳臂当车。

这种情况非常普遍。另外一个例子。某公司2009年上市。公司不大，但是贪欲不小。它的IPO定价定到云端之上去了。由于公司董事长跟某美国投资银行的主管有几十年的交情，而且该投资银行还为该企业做过IPO之前的融资，立了汗马功劳，所以，这家美国投资银行主持这家民营企业的IPO工作。当时，几家没有入局的投资银行都想挤进承销团（当然也包括敝人供职的投行），分一点承销费，另外，在计算各家投资银行的市场份额时好看。所以，各大银行所承诺的IPO包销价格比那家美国投行定的本来已经很高的IPO价格高出几乎1/3！那就意味着10亿港元的差距啊！

那家美国投行坚决反对把IPO价格提高1/3。不过，交情的力量毕竟是有限的，那位董事长坚持要那家美国投行用我们几家“搅局者”的报价，否则，董事长绝对不会让友情影响他的商业决定。他明明确确地、斩钉截铁地说，谁的价格高，谁就做账簿管理人（主承销商）。最后，这家美国投行只好屈服。IPO价格提高了1/3。四年后的今天，这档股票还比IPO价格低55%！

多数IPO交易（或者债券发行）都有大量投资银行充当“搅局者”，因为搅局的代价很低。A银行花了半年甚至几年的时间做尽职调查，设计交易结构，梳理拟上市公司的资料，获取证监会和交易所批准，但是，到了临门一脚的时候，其他银行来了。如果运气好，搅局者可以加入承销团，甚至把“原配”投行挤掉，独家揽这单生意。如果运气不好，搅局反正没有成本。所以，股票市场好的时候，IPO的价格容易放大。市场不好的时候，大多数IPO都卖不掉。在这两种情况下，股民都是弱势群体。