第一章　导论

第一节　选题背景与意义

兹维·博迪和罗伯特·默顿认为，金融需要解决的核心问题是：如何在不确定的环境下对资源进行跨期的最优配置，如何筹集资金并将筹集到的资金用于旨在提高公司价值的资产，这是作为企业经常面临的金融决策。众所周知，股票市场的基本功能之一是对金融资源进行配置，它以发行虚拟证券形式将资金从社会公众手中聚集到需要资金的企业，为企业提供直接融资的便利；此时，股票市场配置金融资源的功能完成了第一步，接下来则需要企业将通过股票市场筹集到的资金进行使用，以增加企业的内在价值。

上市公司通过公开发行股票的方式筹集到的资金如何使用对于一国经济的各个层面都有重要意义。就微观层面而言，它决定着上市公司自身发展的内在动力，是投资者利益得以保障的基础；就中观层面而言，它决定着股票市场的资源配置功能是否得以实现，围绕募集资金使用展开的各种活动是所有股票市场行为的中心环节；就宏观层面而言，它甚至关系国民经济的发展。然而中国上市公司公开发行股票募集资金的使用出现了一种特殊的现象，即上市公司大面积频繁出现“没有按照招(配）股说明书或增发意向书的承诺使用公开发行股票筹集资金(刘少波、戴文慧，2004）”，即变更募集资金投向的行为(以下简称“募资变更行为”）。根据数据统计，1993—2009年，中国股票市场上累计有538家上市公司变更过IPO募资投向，占上市公司总数的46.59％；中国股票市场累计发生变更847家次，平均每年变更50家次；变更总金额达到1030亿元，占股市17年IPO募资总额的12.38％。中国上市公司这种群发性的募资变更行为值得学界的关注。

上市公司募集资金的投向及预期收益，既是公司招股之初定价的依据之一，也是市场投资者做出决策及公司二级市场定位的重要依据。大面积的募资变更行为，一方面，使投资者的预期与募资项目的真实价值之间产生偏差，相当程度上破坏了股票市场配置资源的功能；另一方面，上市公司违背招股说明书的承诺，难以体现公司的诚信，影响广大中小投资者的信心而招致“用脚投票”。

通过上市公司的筹资活动，投资者与公司管理层形成了委托—代理关系。募集资金的合理使用成为投资者利益得以保障的基础，经过科学论证而又合乎规范地将募集资金投入到正常的生产经营过程中，使其价值得到增值，才能使上市公司确保股东利益最大化，才能使投资者对证券市场保有信心。因此上市公司的募集资金是投资者利益的核心表现，是投资者获取其他一切权益的基础和物质承担者。投资者一旦丧失对上市公司的信心，证券市场的大厦就会坍塌。因此，募集资金的使用直接关系投资者信心和投资者利益。

根据科斯定律，当交易成本大于零时，法定权利的初始安排必将影响资源配置效率，失信必然会引发和增加交易成本，从而降低资源配置的效率。因此，健康、高效的市场需要建立“奖励守信行为，惩罚失信行为”。从信用的角度讲，上市公司《招股说明书》、《配股说明书》和《增发说明书》实际上都是上市公司对投资者的一种承诺，投资者据此作出投资与否的判断，上市公司募资投向变更就是一种失信行为。而一个存在信用约束机制的有效资本市场就会惩罚改变募集资金投向的上市公司，具体表现为对公司股价的惩罚。

中国的上市公司在股权融资之前承诺募集资金的用途，而在募资完成之后又改变原定的募资投向，这是顺应市场变化的商业决策，还是股票市场功能扭曲下的恶意融资？是上市公司经营业绩提升的动力，还是公司绩效下滑的先兆？要清晰回答这些问题十分困难，因为资本市场上并没有现成的理论、模型和经验可以直接套用，而且上市公司募资变更行为与股票市场制度设计、公司治理结构以及投资者及管理者等行为主体的偏好都有不同程度的联系。群发性的募资变更行为是中国上市公司行为规律发生作用的一个具体表现，本书的研究希望为这个行为规律的探索贡献一条可以因循的逻辑线索。