第二节 文献综述

鉴于全球经济失衡已成为当前世界经济运行的主要特征和面临的重要风险，学术界、政策制定者、国际机构对这一热点问题展开了研究，并形成了一些有价值的研究成果。本书在对当前有关全球经济失衡的文献进行梳理的基础上，紧紧围绕当前全球经济失衡的主要成因、可持续性及其调整展开论述，最后指出了目前研究的不足和有待进一步扩展之处。

一 当前全球经济失衡成因的理论解释和经验研究

对于当前全球经济失衡的成因，学者们见仁见智。有的从赤字方美国内部寻找原因，有的从盈余方亚洲新兴经济体内部探索成因，还有的从全球角度归纳原因；并且在各自的分析视角下形成了对当前全球经济失衡可持续性及其调整的不同看法。现按照各自分析视角的差异，对其中的主要观点进行分类归纳。

（一）汇率弹性视角

汇率弹性视角从汇率影响一国进出口贸易流量的角度出发，认为以中国为代表的新兴亚洲经济体通过低估本币汇率获得巨额贸易盈余，从而导致世界经济失衡。该观点的代表人物有美国前财政部长斯诺（2003）、Obesfeld和Rogoff（2005）、Ahearne和Williamson（2007）等。然而在现实经济中当前全球经济失衡对汇率调整并不敏感。这说明，汇率弹性论无法解释，或者无法完全解释当前全球经济失衡的原因。

（二）储蓄投资视角

储蓄投资视角以国民收支等式CA=S-I（即经常项目等于储蓄减去投资）为分析基础，认为如果一国储蓄大于投资，则出现经常账户盈余；反之，则呈现经常账户赤字。按照分析对象不同，衍生出美国储蓄过低论和全球储蓄过剩论。

1．美国储蓄过低论

根据美国储蓄过低论，美国公共部门和私人部门储蓄下降导致美国经常项目赤字。持该观点的学者有Summers（2004）、Roubini和Setser（2004）、Rajan（2005）、Chinn（2005）、Faruqee（2007）等。Summers（2004）, Labonte、Clarida和Dooley（2005）则指出美国储蓄严重不足是推动经常账户不断走高的内在动力。Summers明确提到“美国在过去50年里面临的最严重问题是低国民储蓄，从而长期依赖外国资本维持经常账户逆差”，并进一步指出如果经常账户逆差是为投资融资时，情况可能并不复杂，但是当持续扩大的经常账户逆差是为消费融资时，经常账户逆差便难以为继。

其中，对于财政赤字和经常项目赤字的关系，研究者还提出了“双赤字说”，认为任何减少公共储蓄的财政赤字扩张必然导致经常项目赤字。但是Miranda（2007）指出的“双赤字说”不可信服，首先，它与美国低利率的现实不相符；其次，无法解释为何美国贸易赤字自1993年以来不断增加，而美国的财政赤字到2001年才开始上升。至少，美国低储蓄论无法完全解释当前的全球经济失衡。

2．全球储蓄过剩论

伯南克（2005）首先提出全球储蓄过剩论，认为过剩的全球储蓄流入美国，导致美国需求增加、储蓄下降，呈现经常账户赤字。该观点强调近十年来诸多因素共同导致除美国之外的经济体储蓄率的上升，比如工业化国家的人口老龄化问题；亚洲新兴经济体大量的外汇储备；石油输出国飙升的石油出口收入等。随着全球储蓄过剩论的兴起，东亚尤其是中国的高储蓄问题再次引起了学术界的关注。除了以往研究中强调的金融深化水平、人口因素、社会保障水平、文化等因素，不少学者从新的角度来探讨东亚的高储蓄率现象。Chamon和Prasad（2008）认为巨额教育、住房和医疗支出带来的压力是中国储蓄率持续上升的主要原因。Wei和Zhang（2009）发现中国家庭中人口结构，尤其是性别比例是造成家庭储蓄居高不下的重要原因。Sun（2010）的研究发现，不同模式的收入增长对储蓄率的影响不尽相同：由生产率提高导致的收入上升会增加储蓄率；而劳动力流动带来的收入上升会减少储蓄率。Qingyuan（2010）构建了经常账户的性别失衡模型，认为在男女比例失调的国家，面对激烈竞争的婚姻市场，男性倾向于提高储蓄，从而导致整个社会储蓄率增加、经常账户出现盈余。Wen（2011）指出，近年来随着医疗成本和生活成本的上涨，中国家庭消费支出需求的不确定性也日渐提高。朱超和张林杰（2012）则指出老年化经济体将经常账户视为储蓄的国际缓冲池和中转地以应对人口结构的变动。

Richard Ports（2009）批判伯南克的全球储蓄过剩论太过简单：从全球范围来讲，一个地区的储蓄过剩必定对应另一个地区的需求过度，但是如果不能明确两者之间的因果关系，前者就无法解释后者。同时，由于受历史文化等因素影响，东亚的储蓄率一直偏高，并不是近十年才出现的。在美国储蓄过低论盛极一时之际，身为美联储主席的伯南克抛出全球储蓄过剩论之说，不免有将矛头指向他国，避免美国独自承担调整责任之嫌。

与伯南克一样，Dooley、Folkerts - Landau和Garber提出的“复活的布雷顿森林体系论”也将全球经济失衡归因于新兴经济体的高储蓄率。Dooley et al.（2003, 2004a, 2004b）认为，美国巨额的经常账户逆差和迅速上升的对外债务，靠亚洲国家贸易顺差和外汇储备来弥补的这一循环格局构成了世界经济新的动态均衡模式，当前国际货币体系实际上是布雷顿森林体系的“复活”。根据该观点，亚洲储蓄增加是政府追求出口导向战略的结果。这与伯南克的全球储蓄过剩论一致。Dooley et al．关于复活的布雷顿森林体系的大胆构想引起了学术界的极大兴趣和争论，但是缺乏实证支持一直是该学说的最大软肋。

（三）全球资产组合视角

全球资产组合视角的主要观点是，在金融全球化的背景下，由于新兴经济体内部金融市场欠发达、金融资产短缺，导致其对美国资产需求上升，这是构成当前全球经济失衡的主要原因。Willen（2004）在一个两期模型中证明，一国金融市场的“不完全”程度越高，该国的储蓄率也就越高，从而导致全球失衡的产生。Blanchard、Giavazzi和Sa（2005）的研究表明，美国对他国商品的需求和他国对美国资产的需求是美国经常账户赤字背后的原因。Mendoza、Vincenzo和Jose-Victor（2007）建立了一个基于不完善资本市场的动态一般均衡模型，校准和模拟的结果表明，当各国的金融深化水平不同时，金融一体化会导致长期、大规模的全球经济失衡：具备发达金融市场的国家会减少储蓄，累积大量的净对外债务；金融深化水平的不同也会影响各国持有的国外资产组合，处于负净国际投资头寸（Net International Investment Position, NIIP）的国家会拥有净股权和FDI净流入。Caballero、Farhi和Gourinchas（2008a）构造了一个资产需求和供给模型，说明了欧洲的低经济增长率、亚洲欠发达的金融市场分别对全球资本流动、利率走势和投资组合分配的影响，从而解释了全球经济失衡、利率持续走低和资本流入美国的原因。国内学者祝丹涛（2008）、王自峰（2008）、李俊青（2008, 2010）等也讨论了金融体系效率对全球经济失衡的影响。

（四）全球分工论

张幼文（2006）指出目前全球分工进入要素合作阶段，其主要特征是资金等高级要素流动，一方面，FDI使中国及其他亚洲引资东道国集聚了大量生产要素，利用其低劳动力成本进行生产和出口，表现出贸易顺差；另一方面，跨国公司构造全球的低价供应平台，使美国等母国的需求增加而不带来通胀的上升，美国从国际投资中更多获利，财富增长，从而导致更高的消费和贸易逆差。徐建炜和姚洋（2010）构建了一个金融市场—制造业显示比较优势指标体系，该指标体系反映了当前国际分工的特点，即以美国、英国为首的部分发达国家逐渐形成以金融服务为比较优势的经济结构，以德国、日本和中国为首的后起之国则形成以制造业为比较优势的经济结构。他们将该指标体系纳入经常账户收支的实证模型中，从国际分工的角度考察了全球失衡问题，回归结果表明，国际分工效应引起的一个主要变化是：制造业的相对发达容易导致经常账户盈余，金融市场的相对发达容易导致经常账户赤字。全球分工论从供给的角度，在国际分工的背景下，深入当前的贸易盈余国中国内部的经济发展结构，解释了当前全球经济失衡的原因。

（五）统计失效论

统计失效视角认为传统的经济学分析方法和统计方法无法准确反映真实的经济运行状况；但如果选用适当的计量方法、考虑无形资产交易，当前的世界经济失衡并非像官方数据显示的那么严重。Cooper（2005）指出，如果选用适当的方法计量一些耐用消费品、教育和研发等具有储蓄含义的支出，美国的储蓄率其实并不低，足以支持未来经济的健康增长，吸引其他国家继续投资于美国，为美国的经常项目融资。Hausmann和Sturenegger（2006）认为，现行的经常项目统计没有完整地计量美国净资产的变化，如果将对外直接投资中的无形资产流出、保险交易和跨国的流动性服务的收益计算在内，美国并不存在经常项目的失衡。陈继勇和胡艺（2007）将无形投入和无形资产的跨国流动纳入传统的统计体系，其结果表明世界经济失衡并非像官方数据显示的那么严重，失衡在一段时间内是可持续的。

如上，在不同的分析视角下，对当前全球经济失衡主要成因的认识可谓众说纷纭。故而不少研究针对当前全球经济失衡主要成因的各种观点进行了实证检验，其思路基本一致：将经常账户赤字占GDP之比作为被解释变量、将可能的成因所代表的经济指标作为解释变量纳入实证模型，考察各系数的显著性，以验证有关当前全球经济失衡主要成因的各种观点是否成立。Chinn和Prasad（2003）考察了1971～1995年政府财政赤字、对外资产净额、人均GDP、经济增长率以及开放度等因素对被解释变量的影响。Gruber和Kamin（2005）在Chinn和Prasad（2003）研究的基础上纳入一些新的解释变量，例如金融危机、政府制度的质量等。Chinn和Ito（2005）扩展了Chinn和Prasad（2003）的研究，重点考察了经常项目与金融发展和制度的关系。国内学者张建清和张天顶（2007）结合有关当前全球经济失衡主要成因的探讨，还考察了资本形成率、金融深化水平等多种经济因素对经常项目失衡的影响。以上实证检验结果表明，诸多因素都不同程度地、或多或少地对当前全球经济失衡起作用。随着有关全球经济失衡成因的理论研究和实证研究不断深入，越来越多的学者认为当前的全球经济失衡是由多方面的因素造成的，例如Hamid（2005）、Mendoza（2007）、李俊青和韩其恒（2010）、Pesenti（2010）。Hamid（2005）将当前全球经济失衡归因于各主要失衡经济体的不同特征：美国巨额的财政赤字和低水平的私人储蓄率；新兴经济体出口竞争力的提高、对美国资产需求的增加、强有力的生产率增长；日本和欧元区缓慢的生产率增长。李俊青和韩其恒（2010）认为全球经济失衡的成因从最强到最弱的排序依次是：资本市场的完全性减少、两国贫富差距的增加和单边盯住的汇率政策。这充分说明，必须从一个更广阔的视角来认识当前全球经济失衡的成因。

正如Eichengreen（2005）、Charles Engel（2006）所评述的，人们对当前全球经济失衡的认识如同盲人摸象：虽然每一种观点都有一定的理论依据和现实价值，但仅以其中的某一个观点单独去解释全球经济失衡，却又不够充分，只有综合起来才能全面地解释当前的全球经济失衡。

二 有关当前全球经济失衡可持续性的争论

（一）可持续性（sustainability）的定义及其衡量方法

1．可持续性的定义

很多研究涉及经常账户赤字的可持续性，但是没有明确定义“可持续性”。由于经常账户不仅受国内公共部门和私人部门的储蓄、投资行为影响，还受外国投资者借贷决策的影响；所以除了纯粹的跨期偿付能力之外，外资的可获得性及市场的完善程度也会影响经常账户失衡的可持续性。Razin（1996）还指出，在评价一国外部失衡是否可持续时，不应该仅仅只评价其偿付能力，还应该考虑偿还意愿与借贷意愿。经常账户的可持续性指的是，在当前政策取向、消费者行为不发生剧烈转变的前提条件下，一经济体的经常账户赤字在长期内仍能满足其跨期预算约束的一种状态。

2．可持续性的衡量方法

根据已有的研究成果，本书归纳出三种衡量经常账户赤字可持续性的方法，即临界值法、将可持续性与一系列经济指标相联系的方法和新开放宏观经济学中的跨期方法。

经验研究表明，当工业化国家的经常账户赤字占该国GDP的比重超过5%，尤其是当赤字的融资途径有可能迅速逆转时，通常就会发生经常账户反转，如Razin（1996）、Mann（1999）、Freud（2000）等。据此，传统理论将经常账户赤字占GDP之比是否超过5%作为可持续性的临界点，认为一旦经常账户赤字占GDP之比超过5%，就应该引起警惕。

Razin（1996）指出，“经常账户赤字占GDP之比是否超过5%”，并不足以判断经常账户的可持续性，经常账户赤字是否可持续与该国各方面的经济状况、制度乃至政治局势等相关。据此，第二种衡量经常账户赤字可持续性的方法是借助一些相关指标如外债规模及组成、财政收支、储蓄投资水平、经济增长率、贸易开放度、资本市场开放度、汇率制度、政治稳定性、市场预期等来判断。

第三种衡量经常账户赤字可持续性的方法是跨期方法。新开放宏观经济学强调经常账户的跨期特性：由于经常账户收支等于储蓄减去投资，而储蓄、投资分别是基于生命周期假说、投资预期回报率的跨期行为，故经常账户也具有跨期性。跨期分析方法的一个重要结论是，如果经常账户赤字是由投资增长引起的，则不必为其可持续性担心。这又分为两种方法：结构模型和向量自回归模型。

但是一些学者如Ogaki、Ostry和Reinhart（1995）, Gosh和Os-try（1997）, Nason和Rogers（2003）发现，跨期模型所推出的外债比和赤字比是不现实的，即经常账户跨期模型经不起现实经济数据的检验，这引起了国际经济学界更为深入的探讨。有学者指出，跨期模型假定国民储蓄的变化完全反映在经常账户收支的变动中，但是当投资者关心收益和风险时，储蓄的增减就不会完全转化为经常账户的变动。据此，后续不少研究通过引入更加严格的假设条件如调整成本、借贷约束等，使模拟出的经常账户路径更接近现实。还有一些学者如Kraay和Ventura（2000, 2002）、Ventura（2003）、Lane和Milesi -Ferreti（2002, 2003）也对传统的跨期模型做了一些修改，强调一国的净国外资产及资产组合决策在决定经常账户状况中起重要作用，而且由汇率变动导致的“估值效应”也会影响经常账户调整。

（二）有关当前全球经济失衡可持续性的两种不同观点

目前对全球经济失衡的可持续性及其所带来的风险持乐观态度和悲观态度的人都不占少数。乐观者认为失衡能无限制地持续下去。但是也有许多学者持悲观和警示的态度，他们担心美国日益增加的经常账户赤字会引发资本流入“突然停止”。另外，还有部分学者认为，当前的全球经济失衡是不可持续的，但是资本流入“突然停止”不会发生在美国。

1．可持续论

不难看出，按照复活的布雷顿森林体系论和全球资产组合说，在当前全球经济失衡中无论是赤字国还是盈余国都各取所需，因而当前的全球经济失衡是某种可持续的均衡。持可持续论观点的人还有美国前财政部长保罗·奥尼尔（Paul O'Neill）、Cooper等。保罗·奥尼尔认为，美国具备全球最好的投资机会，所以资本会源源不断流入美国。Cooper（2001）指出，美国拥有全球最发达的资本市场，美国经常账户赤字是全球投资组合多样化的结果。Ventura（2001）提出，通过最优投资组合分配，利用理想的杠杆比率，美国可以永久地维持经常账户赤字。还有部分学者基于当前各国资产组合状况：即他国持有的美国资产主要以美元标价，而美国持有的他国资产主要以美元以外的其他货币标价；由于美元的估值效应即美元贬值会改善美国的NIIP地位，市场参与者不可能大幅打压美元汇率。

2．不可持续论

Roubini和Sester（2004）、Obsfeld和Rogoff（2000, 2004）指出，当前全球经济失衡已严重威胁到全球经济和金融稳定，将导致破坏性的调整，即美元汇率无序贬值，美元资产价格大幅下跌、流入美国的资本骤然下降，引起利率上升和美国需求下降，最终导致美国乃至世界经济增长减缓或衰退。Edwards（2005）认为，虽然美国拥有储备货币地位和发达的资本市场，但利用Probit模型的研究结果表明：在过去的几年中，由于美国经常账户调整的几个重要决定因素例如总外债、财政赤字和经常账户赤字规模不断恶化，所以美国经常账户反转的概率在逐渐增加；而且即使假定未来五年外国投资者对美国资产的净需求翻倍，在不远的将来，美国经常账户仍会经历显著调整。Charles Engels和John H. Rogers（2006）建立了一个长期世界均衡模型，其中一国未来GDP占全球份额的折现值比上目前GDP占全球的份额决定了该国的经常账户状况，其研究结果表明，美国的经常账户赤字处于不可持续的路径上。姚枝仲和齐俊妍（2006）认为，由于美国2004年7.5%的对外净债务增长率高于6.5%的名义GDP增长率，这说明美国的对外净债务与GDP的比率仍将继续扩大。在对外支付的利率高于GDP增长率的情况下，对外净债务与GDP的比率将会无限扩大。如此一来，美国的对外净债务是不能持续的。Eichengreen（2006）认为，假定美国GDP年均增长5%，经常账户赤字占GDP之比维持在目前的6%到7.5%，则美国净外债占GDP之比将达到100%到150%，这意味着美国陷入“资不抵债”的境地，故美国目前的失衡状态是不可持续的。Cline（2007）指出，将美国大额外部赤字视作良性的、允许其无限扩大（或者长期处于目前状态）是错误的，并给出了三个理由：第一，如果市场对美元失去信心，将存在“激进调整”的风险；第二，即使“激进调整”没有发生，若经常账户的调整延迟至十年甚至更久以后，这将导致未来经常账户的调整幅度更大，将给消费者带来更为沉重的负担；第三，贸易赤字可能导致贸易保护主义，而贸易保护主义是效率最低、成本最高的削减贸易赤字的方式。张明（2007）也认为，无论是从资源配置的角度来看，还是从当前全球经济失衡背景下东亚国家由于积累外汇储备带来的风险成本角度来看，当前的全球经济失衡都是不可持续的。

（三）对两种观点的评述

白晓燕（2009）分析表明，中国等新兴经济体的汇率体制变化、美元的持续贬值、2007年部分国家初现端倪的储备多元化趋势等增强了复活的布雷顿森林体系的不稳定性，单一货币主导的国际货币体系格局很难持续。Richard Portes（2009）也指出这两类观点忽略了一个现实：全球经济失衡给美国带来了流动性过剩，在低利率、寻求收益的刺激下，金融衍生产品泛滥，一些不完善的金融工具涌现，最终酿成美国次贷危机。Caballero et al.（2008b）、中国经济增长与宏观稳定课题组（2009）分别建立起当前世界经济失衡与全球金融危机的数理模型，将全球经济失衡导致的流动性过剩与全球金融危机联系起来。

美国前财政部长奥尼尔认为由于美国拥有全球最好的投资机会，资本会源源不断流入美国为其经常账户赤字融资。如果该观点在保罗·奥尼尔任职之前的20世纪90年代还有些说服力，那么在2001年新技术泡沫破灭后，美国的投资急剧下滑，该观点则无法让人信服。在过去的几年中，美国日益增长的经常账户赤字是由公共部门和私人部门消费的增长引起的，而非源于投资的增长。

Ventura（2010）认为通过最优投资组合分配，美国可以永久地维持经常账户赤字。但是，国外投资者追求高回报率的理论却与事实不符，因为外国投资者倾向于投资低收益的美国国债。这个观点虽然在理论上可行，但是不适用于一个由净债权国转化为净债务国的国家；同时也不符合美国经常账户赤字增加而国内投资没有上升的现实。

可持续论或者忽略了近十年来流入美国的资本并没有进入生产部门，而是为消费和财政赤字融资的事实；或者是夸大了美国资本市场的发达和完善程度，次贷危机的爆发充分说明了美国资本市场远没有想象中的那么健全，也将人们对资本能否持续不断流入美国为其经常项目赤字融资的担忧变成事实。

综合来看，当前全球经济失衡是不可持续的，必然会经历调整。根据IMF《世界经济展望2005》, “问题不是全球经济失衡是否需要调整，而是如何调整”，目前最重要的是，采取有效调整方式使调整成本最小化。

三 有关全球经济失衡调整的研究综述

有关全球经济失衡调整的研究内容主要围绕以下几方面展开：全球经济失衡调整的影响因素、全球经济失衡调整的路径、全球经济失衡调整的成本；其研究方法主要是动态随机一般均衡模型和事件分析法。以IMF的全球经济模型（Global Economy Model, GEM）和Fed's（SIGMA）为代表的动态随机一般均衡模型，在新的宏观经济学模型框架内进行分析，提供了一个严谨的、理论层面的探讨平台，但他们就有关财政赤字对外债累积、经常账户收支的影响也常常得出不同的结论。之所以得出不同结论，部分是因为模型行为方面的差异，部分是由于模拟的假设条件不一样。事件分析法是另外一种研究经常账户变动的方法。事件分析法又主要分为两种：描述性统计法和跨国面板回归法。Croke et al.（2006）、Freund和Warnock（2007）、Debelle和Galati（2005）等利用事件分析法，考察了发达国家经常账户赤字调整经验。

（一）影响经常账户反转的因素研究

一些学者采用经验研究法，以过去发生的经常账户反转为样本，探讨影响经常账户反转的主要因素。Milesi -Ferretti和Razin（1998）是第一个系统研究经常账户调整的决定因素的学者，他们采用了Eichengreen、Rose和Wyplosz（1995）的方法，将他们研究货币危机的方法运用到研究经常账户调整。受1997～1998年亚洲金融危机启发，Milesi-Ferretti和Razin（1998）考察了发展中国家经常项目赤字的调整问题，研究结果表明，国内经济变量和外部经济变量在解释经常项目赤字反转时发挥了重要作用，而且经常项目赤字反转更容易发生在那些外贸长期处于赤字、国际储备较低、贸易条件恶化的国家。Freud（2005）将该方法运用到对工业化国家的研究方面，采用1980～1997年25个调整时间的数据集，她发现当经常账户赤字占GDP之比达到5%时，就会发生经常账户调整。放缓的经济增长、实际汇率贬值10%到20%是调整的最主要驱动力。加强实际出口增长、减少投资增长和平衡预算也是调整的一部分。这些发现表明，在工业化国家的经常账户调整很大程度上是经济周期的表现。Freund的Probit分析并不能很好地识别出经常账户反转的指标，导致该作者认为经常账户反转的时刻是很难预测的。Edwards（2004）采用处理效应模型（treatment effects model）和Probit等式研究，结果表明经常账户反转受多种因素影响，包括滞后一期的经常账户收支占GDP之比、外债占GDP之比、国际储备数量、国内信贷水平、对外债务。张建清（2008）在确定经常项目调整的事后标准基础上，采用离散选择Probit模型，实证研究表明，固定资本形成对经常项目调整具有显著的负效应；政府财政收支、贸易条件变化、开放度以及官方储备对经常项目调整具有显著的正向作用。以上的实证研究再次证实了Razin（1996）的研究结论，即一国经常账户赤字是否可持续取决于一系列的经济指标。

金融变量和突然停止的作用。有几个作者试图将经常账户调整和突然停止联系起来。突然停止是指，资本流入突然大幅度减少，Calvo et al.（2004）、Calvo和Talvi（2006）对此做了研究。Edwards（2005）也发现，在存在大额经常账户赤字的前提下，突然停止增加了经常账户调整的可能性。De Haan et al.（2006）表明，较高的金融开放度会降低OECD国家经常账户调整的概率。Freud和Warnock（2006）研究了金融性资本流动的组成，但是并没有发现它和经常账户调整之间存在系统相关关系。Debelle和Galati（2005）考察了金融性资本流动的作用，强调金融账户变量有助于解释一国拥有大量经常账户赤字而不发生经常账户调整的原因。

Kimberley（2010）的研究结论表明，以下五个因素能极大地解释最近CA收支的变动：美国消费、储蓄率的调整；全球金融形势的缩紧；发达国家预期生产率水平的下降；全球范围内财政刺激政策的实施；消费者和企业信心的下降。

（二）全球经济失衡调整的路径

从汇率弹性视角出发，不少学者探讨要实现某种程度的经常账户收支平衡，美元实际汇率所需的贬值幅度；然而，从现有研究来看，对汇率在全球经济失衡调整中的作用一直存在着争议。Obstfeld和Rogoff（2000）假定贸易品产出占GDP的份额是25%，建立小国开放经济模型，得出结论：若消除经常账户赤字，则美元实际汇率需要贬值16%，名义汇率需要贬值12%；而且贸易品的份额越低、经常账户赤字削减的速度越快，美元所需的贬值幅度越大。Mussa（2004）假定美国经常账户赤字占GDP之比若降低到2%，则美元实际汇率所需的贬值幅度为20%。Obstfeld和Rogoff（2004）将其2000年建立的模型扩展到两个国家，研究表明，若消除美国的经常账户赤字，则美元实际贬值幅度要达到16%到36%。Edwards（2005）假定未来五年外国投资者对美国资产的净需求翻倍，在调整的头三年，美元贸易加权汇率将贬值21%到28%。Blanchard、Giavazzi和Sa（2005）用资产组合模型来分析美国的经常账户赤字，若完全消除赤字，则美元贸易加权汇率要贬值40%到90%。这些研究采用了不同的理论模型和实证方法，对于纠正当前全球经济失衡所需的美元贬值幅度得出了不同的结论，但都认为美元需要相当大的贬值幅度。

从储蓄投资视角出发，IMF对失衡经济体的建议是：美国应提高国内储蓄率、亚洲依靠内需而非出口促进经济增长、欧元区进行结构改革来促进经济增长。Richard Portes（2009）认为，要使亚洲新兴经济体放弃进一步扩大预防性储蓄，接受经常账户从盈余向赤字的转换，必须确保“突然停止”不会发生在亚洲新兴经济体，其具体措施建议是扩大IMF的可使用资源和改革其使用方式、设立央行互换额度和建立储备池等。

从全球资产组合视角出发，Caballero et al.（2008）、Richard Portes（2009）等强调发展中国家要优先发展国内资本市场，促进金融深化，解决金融抑制问题，以拓宽国内投资渠道，使国内储蓄能顺利转化为投资。其中Richard Portes（2009）还建议发展中国家推进本币国际化进程，他认为如果可以用本币进行国际借贷，则发展中国家会放弃不断累积外汇储备，接受经常账户赤字。

另外，IMF（2005）、Edwards（2005）、Rato（2006）、Alan Ahearne（2007）、Richard Ports（2009）等纷纷表示，当前全球经济失衡的纠正需要“集体行动”和“一揽子”政策，无论是盈余国还是赤字国都应该承担全球经济失衡调整的责任。Eichengreen（2008）论述了在纠正当前全球经济失衡的过程中，国际政策协调的必要性及其实施难度。Pesenti（2010）建立了一个动态多区域模型，其研究表明在全球框架内实施全球经济失衡调整，失衡经济体需要进行宏观经济结构调整，具体而言，美国和亚洲新兴经济体必须改变过去的储蓄水平（朝相反方向）；如果缺乏宏观经济结构调整，仅依靠金融市场来触发被动调整，将对全球经济产生不利影响。Kinberly（2010）多国多部门随机动态一般均衡模型，发现美国私人储蓄率上升、发达国家的紧缩财政、汇率的有序调整、亚洲新兴经济体增加内需对于金融危机后全球经常项目收支有序调整至关重要。

施建淮（2006）、张明（2007, 2010）描绘了全球经济再平衡的不同情景，并分析了不同的再平衡情景对中国经济的影响。夏先良（2010）指出，全球经济再平衡需要各主要经贸大国调整产业、储蓄、消费等经济结构，汇率调整无法实现全球经济再平衡。王国刚（2010）指出，通过发达国家对发展中国家的贸易强制尤其是汇率无法实现国际贸易平衡，而且将引致各方均输的结果。

（三）全球经济失衡的调整成本

全球经济失衡的调整成本是指经常账户反转对经济增长、就业率等的负面影响。经常账户反转是否会导致经济增长下降，相关的实证文献得出了不同的结论。以Milesi - Ferreti和Razin（2000）为代表，利用跨国回归、事前和事后分析方法等得出结论，反转确实使得宏观经济产生实质性变化，但是并不一定导致经济增长下降；而Edwards（2002）利用动态面板回归方法分析得出结论，经常账户反转对投资会产生负面影响，进而影响经济增长，即使是在控制投资变量后，经常账户反转对经济增长也有负面影响。

另外，不少学者探讨影响调整成本高低的因素。Edwards（2004）分析了汇率机制、美元化与反转成本之间的关系，其研究表明：实行固定汇率制度的国家较实行浮动汇率制度的国家面临的调整成本要高；背负巨额美元债务的国家，反转对其负面影响更大。Calvo、Izquierdo和Mejia（2004）, Frankel和Cavallo（2004）发现，较开放的国家会面临较小的调整成本。但是这些研究没有区分调整国是大国还是小国，也没有区分一国的开放度是贸易开放度还是金融开放度。Edwards（2005）为了弥补该缺陷，在研究中纳入两个交互项：反转和贸易开放度、反转和国际资本流动指标，其实证结果表明：于大国而言，贸易开放度越高，经常账户反转对经济增长的负面影响越大；而金融开放度越高，经常账户反转对经济增长的负面影响越小。

不少文献都意识到调整事件的多样性，但几乎没有学者明确将调整分组。

1．区分高增长调整和低增长调整

Crole、Kamin和Leduc（2005）, IMF（2007）选择工业化国家中实际GDP增长排名靠前和靠后的国家作为样本。Crole等发现，GDP增长率低的国家并未出现汇率、利率和资产价格的大幅波动。IMF发现，如果一国GDP增长较慢，实际汇率将小幅贬值；反之，如果一国GDP增长较快，实际汇率将出现大幅贬值。

2．区分出口导向和进口驱动调整

Guidotti et al.（2003）探讨在调整期间新兴市场和发展中国家的进口、出口表现。他们认为，较强的出口增长是新兴亚洲经济体调整的主要驱动力，而放缓的进口增长是拉丁美洲调整的主要驱动力。作者把这种区别归因于结构因素，即越封闭、负债越高的经济体越倾向于通过削减进口来实现经常账户调整。

3．区分大国和小国

Edwards（2005c）发现经常账户调整对大国经济增长的影响更不利。

4．区分调整门槛

Clarida、Goretti和Tayor（2006）识别出不同国家经常账户调整的门槛值，即一旦经常账户占GDP之比超过该值则向均衡方向回归。将该方法运用到G7国家，他们发现国家间的门槛值是不同的，波动范围从美国的0.18%到加拿大的4.05%。

以往研究存在以下不足：第一，在给出全球经济再平衡具体度量标准时，大多没有具体定义初始经常账户赤字的规模；第二，在完成全球经济再平衡所需时间方面，没有区分渐进模式和激进模式。本研究旨在弥补以上不足：在识别全球经济再平衡时，为了凸显再平衡的必要性，规定初始经常账户赤字规模应大于该国在样本期间经常账户收支的中位值，大于该年份全球经常账户收支中位值；根据再平衡完成时间的长短，区分出激进再平衡模式和渐进再平衡模式，并比较两种调整模式的成本差异。

这些研究都强调了经常账户调整对宏观经济、金融稳定产生的影响。本书在前人研究的启发下，强调经常账户调整的多样性，将经常账户调整按调整路径、调整模式分类，运用统计方法检验分类的稳健性，相关的实证研究也表明，分类是富有经济意义的。全球经济失衡调整路径、模式不仅仅是内生的，也是相关经济体自我选择的结果。不同的调整路径、调整模式对各失衡经济体乃至世界经济产生不同的影响。通过对历史上全球经济失衡调整模式、调整路径的探索，以期对当前全球经济失衡调整提供借鉴与启示。探索风险可控、成本最小化的调整路径、调整模式是本书的初衷。