公共管理评论2017年第1期 总第24期第22～38页

地方政府债务：负债原因与实证分析

吴洵 俞乔

【摘要】本文研究指出，地方政府债务扩张是地方政府、中央政府、银行这三类主体行为相互作用影响所共同导致的结果，地方政府高负债的主要原因包括中央政府隐性担保引发的地方政府道德风险、经济增长短期目标驱动下地方政府对基础设施投资的偏好、银行追求收益而忽略风险的信贷供给行为扭曲等。进一步，本文通过计量实证分析发现，基础设施投资比例越高，转移支付比例越高，银行对政府主导行业支持力度越高，地方政府债务的规模越高。实证研究结果验证了上述因素是地方政府债务扩张的重要原因。最后，本文对治理地方政府债务提供了政策建议。

【关键词】地方政府债务 负债原因 治理政策

一 引言

近年来，中国地方政府债务问题受到了国内外学者、政策制定者和社会各界的广泛关注。国家审计署的公告显示，截至2013年6月底，地方政府债务整体规模是17.89万亿元，大约占当时中国GDP的35%。而实际上，考虑到2013年至今地方政府债务规模的继续增长，且增长速度始终高于名义GDP增长率，目前地方政府债务规模占GDP的比例应该已经超过了40%，这是一个相当高的比例。

随着债务规模的不断增长，地方政府无法按期偿还债务的违约风险也由此凸显。地方政府债务资金绝大多数来源于金融体系，尤其是在国民经济中占据关键地位的银行体系，一旦出现大面积地方债务违约，将构成对中国金融系统的重大负面冲击，威胁宏观经济的稳定运行和可持续发展。因此，中国地方政府债务，成为目前中国经济系统性风险的重要来源之一。同时，考虑到中国总体债务水平较高，并且国民经济部门之间的密切联系可能导致债务在不同部门之间转移，地方政府庞大债务的偿还责任，有可能最终落到中央政府身上，如此一来，也将导致中国主权资产负债率的上升和主权债务风险的上升。实际上，自2015年起，财政部陆续推出了多笔大规模的地方政府债务置换计划，这可以视为以中央政府信用对地方政府债务的担保。虽然这一措施在短期内减轻了地方政府的偿债压力，避免了债务违约事件的发生，但是未来如何建立防范地方债务风险的长效机制，仍然有待深入研究。

正确认识和理解地方政府高负债的原因，是控制债务规模增长、防范债务违约风险的基础。地方政府债务的扩张，是相关各个参与主体行为所共同导致的结果。希望从地方政府、中央政府、银行等多个角度出发，分析地方政府高负债的原因，并使用计量实证方法对相关观点进行论证。基于事实梳理和数据描述，认为中央政府隐性担保导致的地方政府道德风险、经济增长短期目标驱动下地方政府对基础设施投资的偏好、银行追求收益而忽略风险的信贷供给行为扭曲、土地财政收入增长的客观条件是地方政府债务扩张的主要原因。进一步，使用2009～2015年的省级层面宏观经济数据，利用面板数据回归模型，论证了上述因素对地方政府债务规模的影响。最后，结合研究，对地方政府债务治理提出相关的公共政策建议。

以往对中国地方政府债务问题成因的研究，基本以文字的定性讨论为主，而没有基于数据进行详细深入分析或者实证计量研究。基于数据，对地方政府高负债的主要原因进行了全面的总结，并对各种原因进行了计量实证分析，这是主要创新和贡献。

接下来的结构安排如下：第二部分对相关文献进行总结和评述；第三部分定性分析地方政府高负债的原因；第四部分是对高负债原因的计量实证研究；第五部分是结论与政策建议。

二 文献综述

导致中国地方政府债务快速扩张的原因是什么？从最直接的原因来看，是地方政府存在明显的投资冲动，同时现行的分税制财政制度不完善，导致地方政府主动或者被动地通过创造融资平台等各种形式来进行债务融资，支撑地方经济发展和城市建设。李扬等认为在赶超体制下，地方政府强烈偏好经济增长，政府直接介入经济活动、间接干预或提供隐性担保，导致大量显性或隐性政府债务的形成。贾康等将地方债务深层次成因归纳为体制性原因和政策性原因，其中体制性原因包括财政体制、投融资体制、行政管理体制等。他们指出，1994年开始实施的分税制在中央和地方财力和事权匹配方面并不完善，基层政府可支配财力明显不足，这是地方债务形成的重要体制性原因。龚强等基于财政分权视角对地方政府债务的相关研究进行了综述，指出地方政府债务成因与分税制度不完善、地方官员激励机制扭曲、地方融资平台不规范、宏观调控和财政政策需要等问题有关。

但是，一个事实是，中国公共财政制度近年来正在逐步完善，但是并未明显降低地方政府的过度借债倾向。对此，陈志勇和陈思霞认为，财政预算软约束是地方债务膨胀的重要原因，较差的制度环境会扭曲地方政府的资源配置，加剧其在建设性领域的投资冲动。刘尚希和赵全厚认为导致债务风险的最主要原因是制度安排的内在缺陷，即改革过程中利益明晰化而风险责任没有明晰化，“赢了自己得利，亏了国家承担”，将烂账交由国家财政清偿，造成普遍的道德风险。钟辉勇和陆铭发现，专项转移支付对城投债发行规模有显著正影响，他们将这一结果归因于地方政府通过增加负债来证明转移支付合理性，以及救助预期上升导致不负责的借债行为，并认为这均属于地方政府的道德风险问题。国外的经验证据也表明，由中央政府对地方政府隐性担保所引发的道德风险，是地方政府过度借债的根本制度性原因。

地方政府对债务资金有过度需求，从债务资金的供给方来看，虽然地方债务违约风险不断上升，但是以商业银行为主的金融机构仍然愿意不断为地方政府提供债务融资。王珏等1的研究表明，地方政府能够对银行决策产生影响，其对信贷的干预会导致信贷价格扭曲，损害经济效率。更关键的是，由于地方政府主导投融资过程，地方政府、企业、银行三方共同寻求贷款扩张，银行信贷集中投向钢铁等热点行业和地方基础设施建设项目，产生羊群效应。政府债务与银行的这种紧密联系，导致系统性风险快速积累，银行危机和债务危机容易同时发生。

所以，地方政府、中央政府和银行是地方债务问题中最主要的三类参与者，地方政府债务扩张并非完全由上述某一方行为所单独引发，而是这三类主体行为相互作用影响所共同导致的结果。对地方政府高负债原因的系统性解释，应当同时考虑到这三类主体行为的影响。现有的文献，往往侧重从某一个角度解释地方政府债务形成的原因，这并不足以帮助我们全面认识地方债务成因并对治理地方债务问题提供系统性解决方案，而且其中多数文献以定性讨论而非定量分析为主。接下来，将全面总结地方政府高负债的原因，并对各个原因进行实证检验。

三 高负债原因分析

我们认为，中国地方政府负债水平不断上升的主要原因，包括以下四个方面。

（一）中央政府隐性担保和地方政府道德风险

政府对经济体系中重要参与者的隐性担保（Implicit Guarantee）是一个世界范围内的普遍现象。政府担保的存在，扭曲了正常的市场价格机制，降低了市场纪律对市场参与者的约束和规范，导致市场参与者更多地参与到投机行为中，增加了经济活动风险，而最终风险爆发的后果，只能由整个社会来承担。

对中国而言，除了过去讨论较多的政府对国有企业的隐性担保，中央政府对地方政府的隐性担保同样是重要的方面，这也是中国制度背景下地方政府过度借债的核心原因之一。在中国现行体制下，地方政府并非财政意义上的独立法人，而类似于中央政府的“分公司”，在法律上不存在地方政府破产的可能，在现实上也不存在实施地方政府破产的可操作方法。在政治上，地方政府与中央政府“捆绑”在一起，因此地方政府存在严重的预算软约束和道德风险问题。如果发生债务违约，地方政府预期自己最终能够得到中央政府的救助，因此在借债时往往不考虑违约后果，过度借债，将债务偿还责任和违约风险转嫁给中央政府。地方政府能够充分获得借债投资和经济建设的收益，却只承担部分成本，因此实际借债规模高于市场化条件下的最优借债规模。

同时，地方政府在财政收入和支出方面都受到中央政府的许多约束，独立性相对欠缺，因此缺乏自负盈亏、平衡预算的激励。如前所述，地方政府面临财力与事权不匹配的问题。在中央与地方共同承担的项目中，地方政府的支出责任较为模糊，而中央政府不规范不透明的转移支付制度又无法弥补地方政府财力上的缺口。在这个现实基础上，地方政府可以将过度借债的原因归咎于中央政府在财政上予以的支持力度不够，导致自己被动借债以负担支出，而中央政府由于事前在财政的收入和支出上没有进行清晰划分，也被迫对由此导致的地方债务进行担保。所以，财力与事权不匹配的制度问题，加重了地方政府的道德风险。

不仅地方政府持有这一预期，经济活动中其他主要参与者也同样持有这一预期，比如债券市场投资者等。这种隐性担保的具体体现，就是在中国，虽然地方政府债务规模不断上升，地方政府及其融资平台所发行债券相对于国债的风险溢价却维持在一个较为稳定的区间内，并没有出现明显的上升趋势。中央政府隐性担保的存在，使得地方政府能够以相对较低的成本从资本市场上融资，进一步刺激了地方政府的借债需求。

从国际比较的视角来看，中国地方政府债务问题与2009～2010年的欧洲主权债务危机有许多相似之处。虽然欧元区各国是独立的主权国家，但是由于采用欧元作为统一货币，因此缺乏各自独立的货币政策，只保留了独立的财政政策。中国的地方政府同样没有独立的货币政策，只有财政政策可以适当运用。在欧洲，虽然没有中央政府，但实际上欧元区的主权信用，是建立在德国和法国这两个大国的财政和经济基础上的，在经济一体化的框架下，许多外围国家（Periphery Country）的信用得到了德国等核心国家的隐性担保。图1显示了由此造成的结果：在欧债危机发生之前，“GIIPS”国家（希腊、意大利、爱尔兰、葡萄牙、西班牙）能够以和德国同样低的成本在金融市场上借贷，即便这些国家的债务比例远高于德国。隐性担保扭曲了金融市场定价，外围国家主权债务加速膨胀。直到2009年，随着债务规模不断增长到明显难以维持的水平，主权债务危机突然爆发，意大利和西班牙等国家的国债相对于德国国债的风险溢价迅速上升，给欧洲金融市场造成剧烈动荡。欧洲主权债务危机的案例表明，如果隐性担保问题不能得到控制，那么债务规模很有可能不断增长，最终结果是当债务规模超过整个经济系统的承载能力时，系统性风险爆发。

中国的政治制度与欧洲并不完全一样。欧洲主权国家在政治上相互独立，而在中国，中央政府和地方政府之间存在更加紧密的政治联系，这也给打破地方债务隐性担保和债券市场刚性兑付的预期增加了难度。因此，在目前中国尚未爆发系统性风险的背景下，需要防范隐性担保和道德风险引发系统性风险的不断积累，并最终演变为全局性的金融危机。

（二）经济增长短期目标的驱动

在中国现有经济体制下，政府仍然在市场中扮演重要角色，在一些情况下过分干预市场。尤其是当经济增速下滑时，为了保持短期经济增长，往往通过宽松信贷政策来刺激经济。无论是中央政府还是地方政府，都难免存在这种倾向。以2008年推出的“4万亿”财政刺激政策为例，金融危机刺激了政府通过投资在短期内拉动经济增长的冲动，而在中国制度背景下，这种投资很大部分由地方政府承担，因此地方政府债务无论从绝对规模上还是相对规模上，都在2008年后迅速上升。更为关键的是，这种势头一旦形成，便存在不断持续下去的趋势。从图2中我们可以看到，基础设施投资与GDP的比例不仅在2009～2011年应对金融危机冲击时出现大的跳跃，而且在之后同样存在上升的趋势，而债务融资成了短期内如此大规模基础设施投资的重要资金来源。

从图3来看，经济增长、基础设施投资、地方政府借债成为近年来中国经济的一个“闭环”。尤其在2008年以后，地方债务增长率、基础设施投资增长率均与GDP增长率呈现出显著的负相关关系，而地方债务增长率与基础设施投资增长率之间呈现出显著正相关关系。显然，地方政府将借债和投资作为了缓冲经济下行的逆周期政策手段，而在经济下行时更多借债，会导致负债率更大程度上升，债务风险进一步扩大。

除了时间维度上的投资冲动以外，地方政府在经济增长方面的相互竞争也是基础设施投资增长的重要原因。地方政府官员往往追求短期内经济产出最大化，从而为自己赢得升迁等各方面的实际利益。地方官员之间互相竞争发展经济，虽然如许多学者过去所说，是中国经济过去几十年取得迅速增长和成功的关键制度因素，但与此同时，这也推动了债务风险的迅速上升，因为举借债务并投资，可以为短期内拉动经济增长发挥立竿见影的效果。各个地方政府官员显然都希望自己主管地区的经济能更快增长，从而形成了在追求GDP增长上“你追我赶”的局面。

（三）金融机构的道德风险

债券市场包括供给方和需求方两类参与者，债务规模的增长不仅需要大量的债券供给来拉动，也需要旺盛的债券需求来支撑。在中国地方政府债券市场中，地方政府是债券的供给者，是债券的发行方，而债券的需求方是以银行为主的金融机构。在中国，主要的债务资金均来自银行体系，其具体渠道包括银行贷款、债券购买、影子银行融资等。根据国家审计署2013年公告的数据（见图4），56.56%的债务资金是由银行贷款提供，但考虑到地方政府债券和城投债的购买者主要为银行，而信托融资资金最终大部分也来源于银行，因此实际上来源于银行的资金比例远高于此。

中国的银行系统基本处于国有控制下，占主导地位的国有银行同样享有中央政府的隐性担保。银行相信地方政府拥有中央政府的隐性背书，因此主观上更愿意借款给地方政府及其融资平台，而不是为私人企业部门融资。从这一角度来讲，银行倾向于借钱给地方政府的现象，与以往讨论的中国国有企业能优先从银行获得贷款的问题类似。

由于上述制度原因的存在，银行在为地方政府进行债务融资时，并不是以市场化的行为方式进行。同时，地方政府债券定价也并非遵循市场机制，债券风险溢价偏低，并没有真实体现实际的地方政府债务违约风险。银行在进行投资决策时，更加倾向于考虑收益而忽视风险，追求信贷规模的上升而忽略对借款者资质的考察。在债务融资的过程中，实际上地方政府和银行形成了利益联盟，债务规模的增加给双方带来了一致的利益。一方面，地方政府通过不断借债，能够维持较大的投资开支和较高的经济增速；另一方面，银行完成了相应的信贷发放任务，满足了考核指标，自身收益随着借债规模增加而增加。尤其是在当前中国经济下行、民营经济部门风险上升的情况下，银行缩减民营企业信贷、增加给地方政府的信贷供给的冲动被进一步激发。

俞乔和赵昌文指出了政治控制情况下银行不良资产的产生过程，其分析逻辑同样适用于地方政府债务风险的分析。一方面，地方政府与银行往往存在良好的合作关系，因此地方政府能够对银行的借贷决策实施一定影响，引导银行给政府所青睐的产业领域融资。政治力量对投资决策的干预，往往导致政府青睐产业领域的产能过剩等问题，最终转变为银行的不良资产。另一方面，由于预算软约束，银行存在机会主义的倾向，为了追求收益而选择具有更高风险的资产，增加了不良资产的产生概率。在中央政府加强地方政府债务管理的背景下，银行不但没有减少对地方政府的信贷供给，反而通过信托、理财产品等渠道，逃避银行监管，继续给地方政府提供资金。这正是过去几年里中国影子银行体系迅速膨胀的一个重要原因。最终结果是，地方政府和银行的联盟，在提升各自利益的同时，将违约风险和经济成本转嫁给了中央政府。

所以，在存在政治干预、预算软约束、国有金融机构隐性担保等因素的情况下，以银行为代表的金融机构对地方政府的债务融资并没有完全受到市场纪律的严格约束，扭曲了金融机构的信贷供给行为，既支撑了地方政府债务的扩张，又导致不良资产的增加，而系统性风险在整个金融体系内不断积累。

（四）支撑债务规模增长的客观条件

近年来火爆的房地产行情，客观上为地方政府借债提供了可能，也反过来刺激了地方政府的借债需求。在当前财政体制下，由于客观上存在地方政府财政收入与支出的不对等，因此这之间的财政缺口需要由地方政府寻求其他资金来填补。土地出让收入占政府性基金收入的80%以上，而且地方政府对此享有较大的支配权，因此引发了地方政府扩张的财政政策。一方面，土地收入为地方政府应对财政开销和偿还债务提供了资金；另一方面，土地本身也是地方政府融资平台从资本市场融资的重要抵押物。图5显示，2000年以来大部分年份里，土地出让收入都维持了超过20%的增长速度，而土地收入占财政收入的比例也从2000年的5.81%，不断提升到2014年的31.65%。问题是，一旦房地产价格下跌（目前在中国许多二三线城市已出现上述趋势）以及可供出让土地资源枯竭，那么地方政府无法按期偿还债务的概率会更大。

本文的事实梳理和数据描述性分析已经对地方政府高负债原因进行了较为清晰的解释。在下文中，我们使用计量实证方法，进一步证明地方政府道德风险、基础设施投资、金融机构道德风险、房地产市场等因素对地方政府借债规模的影响。具体而言，我们提出以下假设。

假设1地方政府道德风险越严重，负债水平越高。

假设2地方政府借债的重要目的之一是为了通过投资拉动经济增长。以基础设施投资为代表，基础设施投资规模越大，负债水平越高。

假设3金融机构道德风险越严重，越倾向于为地方政府提供债务融资，地方政府负债水平越高。

假设4土地财政收入越高，越会促进地方政府借债动机，地方政府负债水平越高。

四 实证分析

（一）方法、指标与数据

我们搜集了全国29个省级地方政府2009～2015年的面板数据，并构建了以下计量回归模型：

其中，因变量Yit 为地方政府i在年份t的债券发行规模。Xit 为我们重点关注的关键自变量。考虑到自变量对债券发行的影响可能存在时间上的滞后效应，以及因变量和自变量之间可能存在的反向因果关系，我们根据具体研究需要，在某些回归方程中选择滞后一期的自变量Xit, t－1、Zit为方程中的其他控制变量。我们主要选择固定效应模型（Fixed Effects Model）进行分析，控制了时间固定效应δt和地方政府个体固定效应θi、εit 为误差项。各自变量前的参数为对应的系数，α为常数项。同时，为了验证回归结果的稳健性，我们进一步选择混合横截面模型（Pooled OLS Model）对各回归结果进行稳健性检验。

由于缺少各省份完整时间序列的整体债务规模数据（审计署只公布了截至2012年底和2013年6月底两个时间节点的各省份债务数据），因此在选择因变量时，我们用各省份当年城投债发行规模作为地方政府债务规模的代理变量（一省份发行的城投债包括该省范围内省、市、县各级地方政府发行的所有城投债）。

在关键自变量的选择上，我们用基础设施投资占GDP的比例来测度地方政府的投资冲动。对于土地出让收入，由于缺少各省份数据，我们用房地产投资占GDP的比例进行测度。通常而言，房地产市场越繁荣，房地产领域的投资越高，地方政府的土地出让收入也越高。对于地方政府道德风险，钟辉勇和陆铭指出，地方政府为了从中央政府获得更多的转移支付，并证明其合理性，会选择在财政上表现得更困难，其结果是负债更多。同时，由于预期中央政府会通过转移支付对陷入困境的地方政府进行救助，因此地方政府获得的转移支付越多，其借债行为反而越不负责。借鉴他们的研究，我们用公共财政支出超过公共财政收入的比例来测度转移支付的规模，以此代表地方政府道德风险的程度。对于金融机构道德风险问题，我们选择两个指标：一是城市市政公用设施建设固定资产投资资金来源中，银行贷款所占的比例；二是银行中长期贷款与短期贷款的比例。前文指出，由于银行道德风险的存在，与地方政府结成利益联盟，优先借钱给地方政府，因此在由地方政府主导的城市市政公用设施建设投资领域，如果银行提供的贷款比例越高，我们预计银行与地方政府在借贷关系中越亲近，银行道德风险越高。同时，Chang等的模型证明了，中国通过金融手段优先支持重工业发展的政策解释了过去多年银行中长期贷款与短期贷款比例的上升。由于地方政府债务资金也大多数用于基础设施建设等重工业领域，因此我们用中长期贷款与短期贷款的比例，测度银行对地方政府主导领域的支持力度。除了以上关键自变量，我们在所有回归中控制了地方GDP增长率和公共财政收入增长率。表1归纳了本文计量中所用到的全部指标。

本文主要数据来源为Wind数据库，另外各地中长期贷款和短期贷款数据来源于中国人民银行网站。表2是2009～2015年各指标数据的描述性统计结果。

（二）实证分析结果

我们首先验证假设2和假设4。表3的回归（1）和（2）中，我们依次加入基础设施投资占比和房地产投资占比，而在回归（3）中，我们同时加入这两项反映经济结构的指标。我们发现，基础设施投资占比具有非常显著的影响，平均而言，对于每个省，基础设施投资占比每提高1%，当年城投债发行规模提高0.077%～0.079%。可见，地方政府借债的主要目的之一是扩大基础设施投资，从而推动经济增长，基础设施投资规模的扩大伴随着地方政府借债规模的增长。不过，房地产投资占比对城投债发行规模并没有显著影响。我们认为，对此可能的解释是，虽然较高的土地财政收入是地方政府偿债能力的保障，为地方政府借债提供了客观可行的条件，但是其并非地方政府在选择是否借债时的主要考虑因素。另一种可能的解释是房地产投资占比并不能很好地反映地方土地财政收入的水平。受数据限制，假设4有待未来进一步验证。

回归（4）到（6）是使用混合横截面模型进行稳健性检验的结果。基础设施投资占比的系数虽然有所减小，但是在10%水平下仍保持显著。房地产投资占比的系数依然不显著。另外，控制变量GDP增长率的系数在1%水平下显著，GDP增长率每提高1%，城投债发行规模提高0.2%左右。总体来看，稳健性检验的结果与固定效应模型的结果基本一致。

表4反映了我们对假设1的实证结果。我们发现，当期的转移支付对城投债发行规模没有显著影响，但是上一期的转移支付对本期的城投债发行规模有显著正影响。地方政府获得来自中央政府的转移支付比例越高，其发行的城投债规模越高。这与钟辉勇和陆铭的发现相同。本期财政转移支付影响的是地方政府预期未来获得救助的概率，同时城投债承销、审批和发行周期通常需要至少半年，因此这解释了滞后一期的转移支付有显著影响，而当期转移支付没有显著影响。稳健性检验结果同样支持假设1成立。

另外，从回归（2）来看，转移支付影响系数较小，只有0.009。钟辉勇和陆铭指出，在各类转移支付中，只有专项转移支付有显著影响，而税收返还和一般性转移支付并没有显著影响。我们测算转移支付的指标包括了一般和专项等各类转移支付，这可能是自变量系数较小的原因。由于我们尚未搜集到2009～2015年各省份完整的转移支付数据，因此暂时无法对这一解释做进一步验证。

表5反映了我们对假设3的实证结果。两个关键自变量，即贷款比例和贷款期限，均滞后一期。在回归（1）到（3）中，我们发现，市政建设资金中来自银行贷款的比例每提高1%，下一期的城投债发行规模提高0.013%。该影响在5%水平下显著。稳健性检验结果保持一致，贷款比例的系数从0.013上升到0.018左右。所以，我们的假设3得到验证。作为债券市场上资金的供给方，银行如果更加倾向于贷款给地方政府主导的行业，比如市政建设等，那么地方政府债务的规模也越高。

在表5的各项回归中，贷款期限（中长期贷款与短期贷款的比例）并没有显著影响。可能的原因是，贷款可以分为居民贷款和企业贷款，而居民贷款以中长期的住房抵押贷款为主。从精确反映银行对地方政府主导领域支持力度的角度来讲，应当计算企业部门的中长期贷款和短期贷款比例，但由于2015年以前各省份的数据未公布，因此该问题有待进一步研究。

总结来看，我们的实证分析结果验证了假设1、假设2和假设3。地方政府进行基础设施投资的动机越强，获得转移支付的比例越高，银行对地方政府的金融支持力度越高，地方政府债务规模越高。所以，地方政府债务规模的增长，是地方政府、中央政府和银行这三方共同影响的结果。地方政府自身具有强烈的动机通过基础设施建设等投资项目拉动经济增长，中央政府的隐性担保所引发的道德风险加强了地方政府不负责的借债行为，而银行给地方政府提供了便利的债务融资渠道，也助推了地方政府债务规模的增长。

五 结论与政策建议

本文讨论了造成中国地方政府债务快速扩张的主要原因，并运用计量方法对这些因素的影响进行了实证分析。本文认为，地方政府债务扩张是地方政府、中央政府、银行这三类主体行为相互作用影响所共同导致的结果。具体而言，导致地方政府高负债的原因包括中央政府隐性担保引发的地方政府道德风险、经济增长短期目标驱动下地方政府对基础设施投资的偏好、银行追求收益而忽略风险的信贷供给行为扭曲等。另外，近年来繁荣的土地市场和快速增长的土地出让收入，也为地方政府大量借债提供了客观条件。从实证分析结果来看，本文发现，基础设施投资比例越高，转移支付比例越高，银行对政府主导行业支持力度越高，地方政府债务的规模越高。实证研究结果基本论证了本文提出的上述因素的确是地方政府债务扩张的主要原因。

本文的研究可以给治理中国地方政府债务提供一定的政策启示。接下来，本文从中央政府、地方政府、金融机构等三个角度，对解决中国地方政府债务问题提出政策建议。

（一）地方政府的改革

第一，要真正确立市场在资源配置中的核心作用，理顺政府和市场的关系，加快政府向服务型政府转变，减少政府对市场经济的干预。地方债务规模的增长，一个直接原因是地方政府通过借债投资来拉动经济增长。只有彻底转变这样的经济发展模式，才能从根本上抑制地方政府过度借债的动机。需要改革以GDP为核心的地方政府官员政绩考核制度，不仅需要将债务风险纳入考核指标中，更重要的是加快政府职能转变，从经济建设型政府向服务型政府转变，促进地方政府履行公共服务和社会管理职能。

第二，加强对地方政府借债行为的监管，杜绝地方政府变相借债的行为。在过去，地方政府通过城投公司等融资平台大量借债，债务形式从传统的银行贷款、债券等发展到后来的理财产品、信托、融资租赁等，融资方式趋向于复杂化和不透明化，监管难度不断增加。在当前对城投公司监管收紧的情况下，地方政府仍然暗中通过承诺回购或兜底投资回报等方式，利用城市发展基金等渠道变相借债。监管能力如果不能加强，那么地方政府通过各类隐蔽方式借债、逃避监管的行为将屡禁不止。因此，监管层需要不断提高债务风险识别能力，对变相借债行为建立相应惩罚制度，应对不断出现的新问题。

第三，监督地方政府债务资金的使用方式，保证地方政府投资效益。在过去几年里，地方债务规模不断增长，但经济却在不断下行。除了国际环境的外部因素外，地方政府投资效益低下是一个重要原因。这不仅降低了地方政府偿债能力，增加了财政偿还负担，而且还挤出了民间资本投资，造成地方政府支持行业的产能过剩，经济结构不合理，社会全要素生产率低下。对于地方政府债务资金，应当建立标准的投资和使用流程，避免地方政府投资过度集中在重复的建设领域。相应地，监管不仅要覆盖地方政府融资过程，还要覆盖地方政府投资过程。

第四，创新投融资方式，鼓励社会民营资本通过公私合营方式（PPP，即Public-Private Partnership）参与到基础设施建设、市政建设等领域。在PPP项目中，地方政府应当平等对待民营资本和国有资本，在符合法律规定的情况下保证民营资本获得合理回报，这样才能提高民营资本参与基础设施投资的积极性。地方政府要本着合作而不是领导的态度，积极为PPP项目配套政策支持和金融资源。

（二）中央政府的改革

第一，打破地方政府债务隐性担保和债券市场刚性兑付的预期，按照市场化的途径处置未来可能出现的地方政府债务违约，严格防范道德风险恶化。中央政府的隐性担保，不仅会造成地方政府不负责任的借债行为，而且会造成投资者低估债务风险，为地方政府提供成本较低的债务融资，进一步刺激地方政府借债需求，最终结果是地方债务风险转嫁给中央政府。需要制定符合中国国情的地方政府破产法律，明确地方政府偿债责任，规范债务重组和清偿程序。

第二，加快财税体制改革，匹配地方政府财力和事权。地方政府借债的动机，一部分来自其为了保持经济增长而主动借债，另一部分来自其为了完成上级政府任务，在财政资源有限的情况下不得不被动借债。对此，中央政府需要从制度上完善中央和地方财力与事权的划分，适宜由地方政府负责的公共服务等事务交给地方政府负责，并保证地方政府拥有稳定的财政资金收入来承担这些事务。2016年8月，国务院出台的《关于推进中央与地方财政事权和支出责任划分改革的指导意见》，是在这一改革方向上的重要进展。

第三，加强财政透明，建立地方债务风险预警机制。财政透明是监管地方债务的前提条件，这不仅仅有利于中央政府识别债务风险，也有利于鼓励社会各界参与到地方政府监督和地方债务研究当中。在此基础上，应当建立地方政府债务风险预警机制，制定具体的、量化的指标来测算地方政府的偿债能力、融资空间、流动性风险等问题，及早发现局部可能爆发的地方债务危机。

（三）金融机构和金融市场的改革

第一，打破银行和地方政府形成的利益联盟格局。改变银行片面追求信贷规模的状况，通过企业激励机制的调整，引导银行同时注重收益和风险。要避免银行的金融资源过度集中在地方政府支持的行业，造成信贷结构失衡。另外，减少地方政府对银行经营的干预，保证银行在金融资源供给上的独立决策。

第二，加强对影子银行的监管，加强银行信息的公开透明化。过去几年，监管的收紧导致银行通过理财产品、信托融资等渠道继续为地方政府提供融资，造成影子银行系统的迅速扩张。影子银行监管需要加强，而其基础是银行信息的公开透明化。需要防范银行通过债务展期、表外业务等方式，隐藏真实的不良资产率和金融风险。

第三，建设多层次资本市场，鼓励直接融资。债务资金来源过度集中在银行系统，容易造成系统性风险积累。相比之下，拓宽直接融资渠道，增加投资者类型，有利于减小可能出现的地方债务违约对经济金融体系的负面影响，规范地方政府借债行为，促进债券市场的长期健康发展。